Så tänker jag kring bolags värde och aktiers pris

Jag får den del rena faktafrågor på Shareville (det går bra att ställa dem här också). Jag prövar att lägga mina svar under ettiketten "Så funkar det". Observera att jag inte kvalitetssäkrar svaren utan bara skriver ned mina egna kunskaper - rätta gärna om något är fel :)

Frågan var egentligen hur sätter jag riktkurser men jag svarar lite bredare. Jag går inte in så djupt på metoderna utan beskriver mer hur jag tänker när jag väljer. Det här är ett närmast outtömligt ämne på nätet - en bra start för den som letar är den välskrivna bloggen aktiefokus.se (länk).

Som vanligt finns inlägget samlat och med länkar på gottodix.blogspot.se

Vad är det man värderar?

Ett bolag är värt det investerare utifrån verksamhetens risk är beredda att betala idag för att få del av framtida utdelningar plus det restvärde som finns kvar om bolaget avvecklas eller säljs. På lång sikt och på en fungerande marknad återspeglar priset på aktien värdet på bolaget. När en investerare värderar ett noterat bolag eller sätter en riktkurs på en aktie beror det alltså på att det finns en upplevd obalans mellan bolag och aktie.  

Priset på en aktie varierar från bolagets värde av tre skäl. För det första för att det kommer nyheter som påverkar utdelningar och restvärde. Nyheterna får olika spridning och informationen är inte jämt fördelad mellan alla investerare, vilket påverkar vad olika aktörer är beredda att betala. För det andra värderas informationen olika av olika personer. Exempelvis ges värdet av ett nytt patent av en analys med antaganden om framtida kassaflöden. För det tredje påverkar utbudet på investeringar och tillgång på kapital hur mycket en investerare är beredda att betala för aktien. Är efterfrågan på investeringar begränsad och tillgången på kapital stor, som nu, så stiger priset. Utbud och efterfrågan påverkar även investeringar i en viss bransch eller i ett specifikt bolag. Vill alla köpa in sig i IT-aktier eller hett bolag stiger priset. Finns det fler säljare sjunker priset.

Det finns många sätt att räkna på bolagsvärde och aktiepris. För min del väljer jag alltid metod utifrån vilken obalans det är jag vill få illustrerad. Andra specialiserar sig på att värdera bolag utifrån en viss metod, exempelvis p/e-tal. Nedan följer några av de metoder jag använder (kul om ni kompletterar med hur ni gör i kommentarerna).

Analysera känd information och nyheter

Diskonterat nuvärde (s.k. dcf-modeller)
För de flesta, inklusive mig, är det oftast viktigast att samla in och kunna tolka nyheter om bolaget. Det gör det viktigare att förstå vad som är inprisat i aktien än att tro sig vara bättre än marknaden på beräkna bolagets egentliga värde. Den teoretiskt överlägsna, men ganska svåra modellen, för att beräkna värdet på all känd information är genom det diskonterade nuvärdet. Det gör man genom att använda sina antaganden om resultat- och balansräkning för att räkna ut det kassaflöde som skulle kunna delas ut varje år in i framtiden. Sedan diskonteras kassaflödena med bolagets kostnad för kapital. De här excelarken lärs ut på alla ekonomiutbildningar och är analytikernas främsta metod för värdering, så oavsett om modellen är för svår att ta till sig i detalj är den viktig att förstå.

Det är, som sagt, lite knixigt så jag går inte in på alla detaljer. För min del brukar jag använda den här, relativt, enkla mallen (länk). När jag ska bedöma kapitalkostnaden har jag exempelvis utgått från den här genomgången (länk) och sedan justerat utifrån de specifika förutsättningarna. Lättanvända uppgifter hämtar jag exempelvis från Börsdata eller finanzen.net. En bra variant för den intresserade är att försöka själv i valfritt småbolag (helst med stabila och gärna växande kassaflöden) och sedan jämföra sina siffror med beräkningar från som ofta finns tillgängliga via Redeye, Remium, Introduce o.d.

Det är viktigt att påminna om att det blir många antaganden när allt som ska hända i all framtid ska tryckas in i ett excelark. Den här modellen har därför sin i särklass största styrka när det gäller att förstå nuvarande pris och hur nyheter påverkar priset. 

Förenklade kassaflödesmodeller och en riktigt enkel

Jag använder dcf när jag jobbar med kassaflöden, eftersom poängen för mig är att brottas med fakta om bolaget och diskutera det jag hittar på Shareville. Det finns några andra varianter att göra samma sak, exempelvis Gordons formel som går ut på att värdet av aktien är nuvarande utdelningar delat med nettot av avkastningskrav minus utdelningstillväxt. Jag är inte så svag för dessa. För mig löser inte formlerna problemen med framtida antaganden utan tvingar bara fram helt andra antaganden, som att historisk tillväxt är en indikation på framtida resultat. Så kan det vara men det kräver precis den analys som formlerna är avsedda att ersätta. Men det finns många alternativ använda av kloka personer, så leta runt är min uppmaning.

För egen del gillar jag den extremt förenklade som jag tror de flesta använder. Nämligen vad blir vinsten nästa år och tror jag det är en normal, för hög eller gör låg vinst? I nästa steg multiplicerar man med nuvarande p/e tal. En stor poäng med modellen är att det ofta är rätt fråga att jobba vidare med - vad tror jag om bolagets vinst? Fungerar marknaden är p/e-talet säkert ganska rätt (mer om det nedan). En trevlig utveckling av denna superenkla variant är att börja titta på resultaträkningen, i exempelvis Börsdata och försöka hitta så många värdedrivande beståndsdelar för årets vinst som möjligt. Det är ofta ett bra sätt att börja förstå bolagens bokslutskommunikéer att ta med siffror därifrån in i beräkningen av årets vinst.

Sedan har jag en favorit för att isolera de vanligaste värdedrivarna i ett bolag. Den är

Priset per aktie = försäljning per aktie * vinstmarginal * p/e-tal

Vinstmarginal är vinst per försäljningskrona. Den här gillar jag för den fångar vad affärer handlar om. Hur mycket kan du sälja, hur dyrt och hur länge? Det är lätt att laborera exempelvis med vad en försäljningsökning ger för effekt på resultatet.

Utvärdera aktiens nyckeltal utifrån analys av bolaget

Ofta är det något värde i bolaget där man inte tycker att marknaden bedömt aktien rättvist. Det finns hur många nyckeltal som helst. Skillnaden mot när jag försöker prissätta information handlar är att här letar jag inte efter en förändring utan efter vad jag tycker vore en normal värdering givet kända fakta. I formeln ovan kan det jag bedömer som normal försäljning för exempelvis Volvo läggas in och om p/e då blir lågt kan det vara en köpsignal. Det kanske mest kända analysverktyget i den här genren är det s.k. peg-talet, där p/e-tal delas med försäljningstillväxt. Det ger en känsla för i vilken utsträckning bolagets tillväxt är inprisad. Under 1 är förväntningarna på bolaget låga och över 2 är det höga.

Ett annat bra exempel är följande favorit. Den passar bra för bolag som bäst beskrivs som avkastning på sina tillgångar. Exempelvis banker, fastighetsbolag och telekombolag:

P/e = avkastning på eget kapital (e/b) / substansvärdering (p/b)

Formeln väcker många spännande frågor. Om Nordea når en avkastning på eget kapital på 15 procent och bör klara samma p/e-tal som resten av börsen, vilken substansvärdering är då rätt? Eller som i Deutsche Bank där nuvarande värdering bygger på att banken bara lyckas avkasta några procent på eget kapital. Vad händer om banken når normal avkastning på eget kapital? Det i sin tur väcker frågan vad är normal avkastning på eget kapital? Jag gillar när modellerna jag använder bollar tillbaka rätt verksamhetsfrågor till mig.

Observera att formeln inte fungerar för bolag där substansen kan köpas på annat sätt än via bolaget. I ett investmentbolag med enbart noterade aktier finns det ju ingen anledning att betala högre än substansvärderingen.

Utvärdera aktien utifrån relativvärdering

En skamfilad värderingsmetod som jag tycker är bra men som ofta används lite bakvänt är relativvärdering. Den variant som dragit ned ryktet för det här sättet att tänka är om bolag A är värt mer än bolag B i den heta branschen X så bör kursen på B stiga. Problemet tycker jag är ett missförstånd av relativvärdering svarar på. Modellen visar hur efterfrågan på olika tillgångar ser ut. Om A och B är jämförbara är det förstås ingen som vill betala mer för A. Någon form av korrektion är därför rimlig. Det kan också säga att om företag B lyckas utnyttja samma efterfrågan som A, så kan priset stiga. Det är väldigt annorlunda än påståendet att både A och B i ett längre perspektiv är värt det ena eller det andra. 

En spännande variant är tidsmässig relativvärdering. Jag brukar ofta titta på vilken försäljning som är inprisad om ett bolag växer och utvecklas på samma sätt som ett mognare bolag. Särskilt spännande tycker jag det är att titta på p/s-talet på detta sätt. Meda är ett etablerat skickligt bolag som säljer mediciner baserade på kända substanser som möter konkurrens från s.k. generika p/s-talet är 2,8. Orexo har inte hunnit lika långt men har liknande förutsättningar för sina tabletter mot opiatberoende. Det finns unika kvaliteter men också alternativa behandlingar. p/s-talet är 8. För mig skulle det här kunna betyda att Orexo har nästan en treddubbling av sin försäljning inprisad innan de når till de nyckeltal som jämförbara Meda har. Det var ett exempel. Efter ett sådant första steg skulle jag sedan börja titta på likheter och skillnader mellan bolagen för att förstå siffrorna.