Vinstoro större problem än Kina just nu

Alla säljer just nu. Problemet är att när de som i fredags blir dags att köpa är det ingen som vill till de priser börsen kommit upp i. Björmarknad kallas det.

Ingenstans att gömma sig

S&P500, sektorindelad YTD Källa: SectorSPDR

Det har varit en bedrövlig start på börsåret 2016. Nedgången är bred och snabb, som vid ett ras, det är risk off även om det kostar på som gäller. Bilden ovan visar utvecklingen per sektor för S&P500. Sammanlagt är nedgången 6 procent sedan årsskiftet och nedgången är i stort sett urskillningslös. S&P passerade i veckan därtill ett så kallat dödskors när det glidande medelvärdet för de senaste 50 dagarna korsade medelvärdet för de senaste 200 dagarna. Det som brukar ses som en signal för fortsatt fallande kurser. Rätt eller fel är det även den signal som amerikansk media ger om sentimentet just nu. Plötsligt ses allt i mörka nyanser.

Likadan blir bilden vid en geografisk genomgång, med data från Indexq. Sedan årsskiftet är Shanghai ned 10 procent. Nikkei är ned 7 procent. Indien har gått bättre men är ändå ned 4,5 procent. Andra tillväxtländer har större fall. Exempelvis är råvaruländerna Brasilien och Mexiko båda ned 6,3 procent medan importören Turkiet bara är ned 1,5 procent. Skuldtyngda Sydafrika är ned 5,5 procent.

I Europa är Tyskland starkt kopplat till Kina och DAX har backat 8,3 procent. Sverige är också exportberoende med tyngdpunkt mot industri och SIXRX är ned 6,6 procent medan det gått något bättre för Danmark med ett fall på endast 4,4 procent så här långt i år.

Därtill är även råvaror ned, med oljan i fritt fall. Det som stigit i värde är ställen att gömma pengarna på.  Obligationer har stigit när räntorna fallit (yielden på amerikanska 10-åring är ned 6,7 procent) och guld är upp 3,2 procent. Håller nedgången i sig kan kontanter snart upprepa förra årets position som hetaste placering.

Vad är det marknaden ser?

Det har alltså i stort sett inte gått att genom aktieval skydda sig mot den här nedgången. Den har slagit mot det mesta. En dyster sammanfattning ges i "Worst start to market year in two decades - Robust US jobs data fail to rescue dismal week of China fears" (FT)

Häromdagen skrev jag om att valutaoro är kärnan i den här krisen - "Marknaden bankar på Kinas ömma punkt" (Molekylär Ekonomi). Om det är epicentrum för smällen, så säger reaktionen på skakningarna på andra marknader något om den allmänna nervositeten just nu.

Varken storleken på den pågående kinesiska devalveringen eller valutaflödena är i sig tillräckligt starka för att ge de globala effekter vi ser nu. Istället är det signalerna om att Kina kan tappa kontrollen över valutan respektive att ekonomin skulle kunna vara i sämre skick än vad som är känt. Det värsta scenariot, som anas i bakgrunden, vore en skuldkris men inget av det som hänt hittills pekar i den riktningen. Det är med andra ord en ganska vag signal som utlöst en stor reaktion.

Det samma kan sägas om den pågående kollapsen i oljepriset. Förutom svagare data från Kina är en stor del av nedgången utbudsstyrd. Stora lager i USA samt möjligen tolkningen att konflikten mellan Saudiarabien och Iran leder till förlängt priskrig. Det sistnämnda är dock inte en slutsats som återkommer i alla artiklar utan många experter anser att den konflikten egentligen borde pressa oljepriserna uppåt. På det hela taget är det fallande priset på olja främst styrt av utbud, det borde stötta börsen.

Den perfekta nyheten hjälpte inte

Inte bara stötta utan stärka börsen borde de helt perfekta amerikanska jobbdata som kom i fredags göra. "Hiring Ends Year on Strong Note, but Wage Growth Remains Sluggish - Employers added 292,000 jobs; unemployment held steady at 5%" (Wsj). Hade marknaden fått fantisera ihop en jobbrapport hade de inte kunnat göra det bättre. Sysselsättningen växer men lönerna steg med måttliga 2,5 procent. Överraskande stark tillväxt men lågt inflationstryck. Rena drömmen för aktiemarknaden.

Dessutom har turbulensen på marknaden minskat sannolikheten för ytterligare räntehöjningar redan i mars. "Turmoil may push back more Fed rate rises - Traders bet US central bank will have to become more cautious" (FT).

Värt att notera från jobbrapporten var också att den extrema uppdelningen av amerikansk ekonomi fortsätter. 90 procent av den nya jobben kom från servicesektorn medan tillverkning adderade en mindre del och råvaror fortsatte backa. Det problemet har nog bara en lösning och det är svagare dollar. Frågan är om 2016 blir året när amerikanska valutainterventioner börjar nämnas. Det i så fall som en signal till resten av världen (inklusive länder som Sverige) att amerikanarna inte längre vill dra lasset ensamma.

Värderingarna skaver

Omx Small Cap (blå) jfr Omx 30 (brun) Källa: Marketwatch/Bigcharts

"Bad Week for U.S. Stocks Dims Outlook - Major indexes have worst start to year as China’s deepening woes bring new worries" (Wsj) hade en intressant vinkling på det som hänt i veckan. Det är visserligen en stor förvirring, som den här förvaltaren Bryce Doty på Sit Investment Associates konstaterar.

“There’s a lot of confusion about how much of [the sharp moves in Chinese markets] is tied to real changes in economic activity, versus volatile noise,”

Lika viktigt är dock att kapital som lämnar börsen inte hittar tillbaka. Det finns inga riktiga köpkandidater till nuvarande priser. Enligt FactSet förväntas vinsterna för S&P falla knappt fem procent i de kommande kvartalsrapporterna jämfört med året innan. Det är dessutom en marknad som är fast i värderingar lika styrda av billiga centralbankspengar som av fundamentala värderingar. Det är det jag skrivit i tidigare inlägg - en blinkning från ECB skulle lösa den här nedgången men det är förstås inte ett sunt fenomen. Så här formulerar Wsj dilemmat.

Stocks in many markets around the globe, meanwhile, are still trading above their historical valuations, making shares vulnerable to any new market shock or souring of sentiment. Many investors said the solid jobs gains and small recovery in Chinese markets did make them feel better about the U.S. but not necessarily enough to start a rally after the tumultuous week in stock trading.

Det här blir oerhört tydligt i utvecklingen små och stora bolag har haft på Stockholmsbörsen de senaste fem åren. Det finns två lägen. Det ena är signaler om osäkerhet i världskonjunkturen och mindre tillgång till kapital. Det har tyngt aktierna i många av de större bolagen. Det andra är bristen på alternativ att placera i för att få avkastning och tillväxt. Det har drivit investerare till de mindre listorna.  Det kan vara värt att notera att ett skäl att så många bloggare haft fantastiska resultat 2015 är att det var småbolagens år.

Nu är det dock betydligt dyrare även på de listorna för mindre bolag. Investeraren tvingas helt enkelt in i valen:

• välja ett bolag som fallit mycket men är exponerat mot problemen (t.ex. Sandvik), 
• köpa en obligationsliknande aktie fast räntorna kan vara på väg upp (t.ex. Axfood) - vars P/e-tal 2012 låg på 14 och nu ligger på 23 eller 
• betala allt mer för tillväxt i ett mindre bolag, se exempel nedan 

Ett exempel ur vår portfölj

Vitrolife är ett bolag jag lagt mycket tid på och är trygg med. Det är kvalitet rakt igenom och har många år med bra resultat framför sig. Under hösten har bland annat fantasifulla tolkningar av effekten på försäljningen av Kinas ändrade barnpolitik drivit upp aktien i stratosfären. Det har jag skrivit om bland annat i "Fantasin, inte verkligheten, drar iväg värderingen i Vitrolife" (Molekylär Ekonomi). 

Den nya barnpolitiken kan ge några procents effekt på befolkningstillväxten sett över några år och ungefär lika mycket på Vitrolifes försäljning. Den stora bilden kommer från Kinas egna bedömningar och även från utländska experter. Den lilla, om bolaget, har även kommunicerats av bolagsledningen (som sagt att inga effekter kommer synas på kort sikt). Rätt klara besked således. Det har inte hindrat aktien från att gå upp över 50 procent under hösten och p/e-talet att vandra från 20-25, där de låg rätt länge till mellan 35-40.

Här blir paradoxen tydlig. Det är förstås svårt att motivera att Vitrolife baserast på den senaste oron skulle backa 10 procent. Problemet är att, i en mindre haussad, marknad är det lika svårt att motivera varför de nu skulle vara köpvärda. 

Min reflektion

Det är det här som är en björnmarknad. Enskilda positiva nyheter vänder inte inställningen hos investerarna. Tidigare självklara värderingar framstår plötsligt som för dyra. På riktigt kort sikt är därför antagligen oron inte över. När rapporterna kommer kan dock förutsättningarna ändras. Det är dock inte säkert. I somras överraskade amerikanska bolag positivt men höll ändå inte emot nedgången som rullade in från Kina.

Det jag envist menar är dock att krisen kommer för tidigt. Det finns fortfarande för mycket kraft i den mogna ekonomierna och kapital i Kina för att hålla emot svängningen. Det som händer nu räcker helt enkelt inte för att driva tillbaka börsen på längre sikt. Åtminstone inte så länge det inte utvecklas till något annat - men det är dumt att agera på spekulationer.

För vår del har vi lagt oss lite defensivt kortsiktigt med XactBear men jag tror att vi i närtid kommer glida tillbaka till vår tänkta inriktning för kvartalet. Tror, är ordet, för det här är trots allt något som man får följa dagligen - eller inte alls om investeringshorisonten är tillräckligt lång.