Volvo - mer swing trade en fundamental investering

Är det dags för Volvo? Affärsvärlden och storägarna tror det. Mitt svar - kanske en studs i aktien, för i bolaget är trendlinjen horisontell.

Heta Volvo
Plötsligt älskar alla Volvo igen. Det är inte bara bilmärket som fått en renässans utan även aktien för lastbils-med-mera bolaget. Exempelvis meddelade Dagens Industri häromdagen att "Svenska storägare tankar Volvoaktier". Affärsvärlden följde upp idag med en köprekommendation - "Upplagt för överraskningar". 

Läsare av bloggen vet att jag tycker Volvo är värt 95-100 kronor - punkt slut. För trots längtan efter strukturaffärer och högre marginaler så händer det mindre i bolaget än det kanske framstår som. Det behöver inte vara fel, för Volvo hänger med bra i en lastbilsbransch där det inte heller händer så mycket. I en värld utan inflation och knappt någon tillväxt är det heller inte självklart att det ska hända så värst mycket. Men när aktien nu är het igen kan det vara värt en ny runda genom argumenten. Som vanligt tar jag hjälp av fina Börsdata.

Flatlining

Källa: Börsdata

I oktober 2014 gjorde jag en rätt ambitiös genomgång i "Analys Volvo". Jag läste branschrapporter, kollade produkt- och geografisk mix samt jämförde Volvos olika delar. Den som vill hitta källor att leta vidare i som underlag kan titta där. Jag är rätt övertygad om att inte så mycket hänt det senaste året i de djupare trenderna. Det bestående intrycket från den genomgången var att det mesta med Volvo är stabilt och rör sig kring en horisontella trendlinjer.

Källa: Volvo

Hela lastbilsbranschen genomgår sedan många år ett fenomen som kallas flatlining. Det säljs inte ett ökande antal lastbilar i den rika världen längre. Fenomenet har spritt sig till Kina, där bättre kvalitet på lastbilarna ersatt den uppbyggnadsvåg som var stor främst före 2008. Det här framgår för Volvos del rätt tydligt i försäljningssiffrorna från Börsdata ovan. När jag räknade i den länkade analysen var min slutsats att Volvo 2015-2019 skulle snitta en försäljning på 318 miljarder kronor. 2015 slutade den på 312 miljarder.

Hur ser då Volvos egna framtidsutsikter ut? Orderingången fjärde kvartalet var ned 20 procent främst för att jämförelsesiffrorna i Nordamerika var höga. Tittar man framåt är trenden uppåtgående i Europa men svagare i Nordamerika, högst osäker i Kina och fortfarande fallande på en i det närmaste genomklappad Sydamerikansk marknad samt svag i resten av världen (läs tillväxtländer). Svagt från bolagets perspektiv således.

Frågan är hur många som just nu bettar på ett starkt lyft i globala investeringar. Inte IMF, centralbankerna med flera i vart fall. Utifrån deras rapporter vore det en rimlig förväntan att Volvos försäljning fortsätter trenda kring nuvarande nivå möjligen med ett lyft en bit in på 2017.

Det är alltså svårt att se ett försäljningsdrivet case i Volvoaktien.

Maxade marginaler

Det finns en trend mot mer avancerade lastbilar och i någon utsträckning kan det ge åtminstone tillfälligt högre marginaler. Lönsamheten i längden beror på utvecklingskostnaderna och förutsättningarna att få kunderna att betala mer för en mer högteknologisk bil. Det var därför Scania, enligt kommissionen i fjorton år, ledde en kartell med syfte att bromsa utvecklingen av miljövänlig teknik och hålla priserna uppe. Den som vill läsa ikapp kan kolla den här artikeln i SvD eller den här i FT .

Om anklagelserna, som fortfarande prövas i domstol så vitt jag kunnat se, stämmer är det tjänstemannaarbetet under Leif Östlings ledning, lika mycket som ingenjörernas insatser, som hållit uppe marginalerna i Scania och delvis även i övriga lastbilstillverkare. Påminner en hel del om VW-gate, trots att frågan av någon anledning fått begränsad uppmärksamhet i Sverige. Det bör framhållas att både Leif Östling och Scania nekar till anklagelserna.

Det viktiga i det här sammanhanget är att jämförelser med Scanias historiska marginaler är alldeles galna. Det framgår i branschstudierna som citeras i den länkade analysen ovan att premiumlastbilar med högt teknikinnehåll och lastbilar som säljs i Europa har väsentligt högre marginaler än lastbilar i Kina. Lönsamheten på de enklare modeller som säljs i Indien ligger inte i närheten. Det är som att jämföra marginalerna på en BMW, en Kia och en Tata. Scania säljer i den jämförelsen bara den första kategorin medan Volvo är en global spelare som säljer många typer av lastbilar och därtill exempelvis bygg- och anläggningsmaskiner.

Källa: Volvo

Tittar man på hur Volvos geografiska mix utvecklats de senaste åren har lönsamma Europa vuxit medan exempelvis Asien med lägre marginaler backat. Lägg till det att kronan försvagats. Slutligen har Volvo precis som andra tillverkande bolag gynnats av lägre inköpspriser och av bättre kapacitetsutnyttjande när efterfrågan hämtat sig.

Sammantaget är marginalerna nu tillbaka på den nivå där det legat vid tidigare toppunkter - 2007 och 2011. Om efterfrågan viker, kronan stärks, eller den geografiska mixen svänger tillbaka på något sätt finns många tecken på att marginalerna gör som de brukar och faller tillbaka.

Värderingen

Hemligheten med Volvo är inte bolaget utan aktien. I och med att företaget, till skillnad från sitt rykte, är ett av de stabilare på börsen, går det att spekulera i aktiens pendling upp och ned. Den som köper argumenten att Volvo har stabil försäljning och stabila marginaler över tiden, kan räkna med att bolaget är värt runt de 100 kronor som kursen ofta återvänder till. Under den nivån är det konservativt värderat och över börjar det hetta till. Affärsvärlden hamnar för övrigt på 105 kronor, kanske något högt för min smak men varför bråka om småslantar.

Drömmar om strukturaffärer, försäljning, marginalar med mera till trots för det mesta ser det här ut som ett bolag som i rätt konjunktur kan vara värt runt 100-lappen. Frågan är väl hur stabil konjunkturen är. För min del brukar jag fingra på köpknappen söder om 80.