Vilken bubbla spricker 2016?

Kommer någon bubbla spricka nästa år? Kina? Skuldkris? Amerikanska börsen? Här funderar jag på vilken olycka som ligger närmast.

En av årets julklappar

Bubblor och bubblor

Allt som bubblar spricker inte och alla ras är inte bubblor. Jag tänker på det när jag läser det första avsnittet i klassiska  A Random Walk Down Wall Street. 

Själva begreppet, lär boken ut, kommer från en tidernas största bubblor - South Sea Bubble. En vansinnig spekulation i ett outvecklat handelsbolag som garanterat den brittiska statsskulden mot monopol på viss utrikeshandel. Det är en på ett sätt en bra bubbla att använda som underlag för en definition. Den hade verkligen allt. En makalös men oprövad affärsidé, statlig inblandning, spridning till kringliggande produkter och marknader samt inte minst en galen prisutveckling baserad på en eskalerande spekulation om att själva bubblan skulle hålla lite till. 

Det fanns till och med kortlekar från den tiden där man kunde tävla med varandra om vilken av tidens av olika varianter på South Sea Bubble som skulle brista först. Det inspirerar mig att föreslå ett kul brädspel om överhettade bostadsmarknader. Monopol fast tvärtom - där det gäller att göra sig av med gator, hus och hotell i tid. Den som har fastigheter kvar när kraschen kommer går i konkurs. Nåja, det var ett sidospår. Åter till bubblarna.

Vad är en bubbla?

Det här skulle kunna vara en checklista för en bubbla.

1. Priset har helt avlägsnat sig från ett genomsnittligt långsiktigt (i någon mening riktigt) värde
2. En hög andel av affärerna görs i spekulation om att bubblan ska hålla snarare än av fundamentala skäl
3. Det finns någon form av hinder för att priset ska återgå till en mer normal nivå

Det finns två missförstånd om bubblor. Det ena är att de främst beror på att människan är ett flockdjur och som sådant beter sig som ett gäng apor. Det andra är att allt som faller mycket är en bubbla. 

Om jag börjar med det senare. Sveriges bostadsmarknad är inte automatiskt en bubbla bara för att högre räntor än vad som är inprisat idag skulle leda till lägre priser. Det var inte heller en bubbla när oljepriset stod i 100 dollar när Irakkriget fortfarande pågick och USA knappt sålde skifferolja. Eller för att ta aktuellt exempel - om Fingerprints aktie skulle falla för att konkurrensen blir större än väntat går det inte automatiskt att kalla det en bubbla. 

Alla tre exemplen skulle kunna vara eller bli bubblor men bara om de uppfyllde checklistan ovan. De skulle lika gärna kunna rulla på oförändrat eller falla av helt rimlig ny information som marknaden inte kände till (och inte kunde ha förväntats känna till).

Det här är viktigt att ha med sig. För många tänker på bubblor, som något den kloke ståndaktige investeraren inte dras in i. Den informerade investeraren kanske kan undvika bubblorna men det räcker knappast att bara vara ståndaktig. För vad som är en bubbla är inte så lätt att veta - som Peter Lynch konstaterar i sitt kända citat (Investopedia):

"Far more money has been lost by investors preparing for corrections or trying to anticipate corrections than has been lost in corrections themselves."

En bubbla utan idioter

En tvättäkta bubbla var däremot Japans fastighets- och aktiekrasch för 25 år sedan. Fastigheter i Japan för en femtedel av hela världens förmögenhet och var värda dubbelt så mycket som alla världens aktiemarknader. Punkt 1 ovan uppfylld. I Japan fanns betydande strukturella hinder mot en normalisering. Japan hade ett gigantiskt handelsöverskott inte minst mot USA och mycket av det kapital som ackumulerades hamnade i inhemska tillgångspriser. Det fanns helt enkelt inte så många andra tillräckligt bra investeringsalternativ. Punkt 3 ovan var därmed uppfylld. Det i sin tur ledde till spekulation om att bubblan inte kunde brista. Punkt 2. 

Det var med andra ord inte en upphaussad mobb av investerare som helt tappade fattningen (utom möjligen mot slutet). Istället var det hela samhället som byggt upp en ekonomisk modell som hindrade luften i bubblan från att pysa ut. Det här var också bakgrunden till vår egen fastighets- och finansbubbla på nittiotalet. Ständiga devalveringar, ett ruttet skattesystem och en omoderna regleringar av finansmarknaden hade pressat in luft i en bubbla som sprack när problemen skulle åtgärdas. Det var inte summan av dumskallar utan systemets dumhet som skapade den bubblan. 

I andra fall har det någon form av bedrägeri funnits med i bilden. Ibland har något börjat som en sund affärsidé, som de holländska tulpanerna, för att sedan rulla iväg för långt och för snabbt. Andra gånger har det varit en Gartner Hype, som jag skrivit om bl.a. här. Rätt idé men för tidigt hyllad. Så var det bland annat under IT-boomen.   

Bubblare till bubblor 2016

Kandidat 1 - amerikanska börsen

Schiller P/E-ration Källa: Multpl

Med ovanstående resonemang vad skulle kunna vara bubblor 2016? Om vi börjar med aktiemarknaderna är USA rimligen närmast en bubbla. Ett vanligt mått är Schiller P/E. P/e-talet för snittet av de 10 årens senaste vinster är för S&P500 uppe i 26.

Jag tycker det är ett aningen orättvist mått när extrema vinstfall från finanskrisen inkluderas men, visst, högt är högt. P/E-för senaste året är strax under 22. Till del kan det försvaras med låga räntor men de är som bekant, kanske, på väg uppåt. Med p/e-tal ojämnt fördelade mellan branscher finns det definitivt heta sektorer - som konsumentinriktad (gärna social) IT och biotech. Försäljning och vinster i amerikanska bolag har också haft svårt att hänga med värderingarna - så visst finns tecken att oroa sig för. Men bubbla?

Nja, centralbankerna drivit in pengar mot tillgångspriser, när investerarna sökt avkastning. Punkt 3 är därmed uppfylld. Jag är mer skeptiskt till punkt 1 och 2. Tittar man på vilken ränta och riskpremie som är inprisad ser värderingarna lite höga ut. Avkastningskravet, det inverterade p/e-talet, ligger på 4,6 procent. Med långräntor på 2 procent ger de en riskpremie på runt 2,5 procent. Lite lågt rimligare vore kanske runt 4-5 procent. Så visst finns det fallhöjd om vinsterna inte stiger men då talar vi runt 20 procent eller något i den stilen.

Kandidat 2 - skuldkris
Obligationsmarknaden, särskilt med högrisk i USA mot energisektorn, har varit en konstant oro länge. Carl Ichan och Zerohedge är två kända förespråkare för det här scenariot. Jag har skrivit om det i flera inlägg, t.ex. här. Här kan punkt 1 vara uppfylld - priserna på de här obligationerna är kanske inte hållbara. Däremot är inte punkt 2 och 3 tydligt uppfyllda. Skräpobligationerna är den här gången relativt frikopplade från det finansiella systemet. Det är rätt hög sannolikhet att flera energibolag kommer gå i konkurs men det är inte omfattande spekulation i deras lån och spridningseffekterna är begränsade.

Här kan en parentes om svensk skuldsättning vara intressant. "Riksbankens Af Johchnik argumenterar för bruttosoliditetskrav" (DI) var intressant läsning. Vi har haft två finanskriser på 25 år, har en internationellt exponerad finanssektor som är en stor del av ekonomin och svenska banker har förhållandevis lågt eget kapital i internationella jämförelser. Bankerna försvarar sig med sina egna, interna riskmodeller. De kan ju vara ett argument för en enskild bank att de inte tagit så farliga lån och därför klarar en smäll bättre än andra.

Frågan är dock hur starkt argumentet är för hela ekonomin. Kan det verkligen vara så att alla svenska banker lånat ut mer, mätt som andel av bnp, än de flesta länder till hushållen men ändå sammanlagt har så mycket lägre risk att de räcker med ett lågt eget kapital i jämförelse med andra länder? Tveksamt. Här finns absolut ett typiskt exempel på punkt 2 och 3 ovan. Men det är inte hushållen (med i stort sett bra betalningsförmåga) som drivit på och utgör risken utan bankerna. Däremot är det tveksamt om punkt 1 är uppfylld. I och med att hushållen troligen klarar de rimliga räntehöjningar som kan komma i närtid finns ingen trigger för en skuldkris på kort sikt.

Kandidat 3 - Kina
Här ringer alla varningsklockor. Det skrev jag ett längre inlägg om häromdagen. "Broken China blir ingen Chinastrophe 2016" (Molekylär Ekonomi). Jag ska inte upprepa alla argument och källor i det inlägget men det ser verkligen inte ljust ut.

Den första punkten är i princip redan uppfylld, eftersom varken statliga bolag eller regioner verkar klara sina skulder på egen hand. Därtill är fastighetsmarknaden och aktiemarknaden högt värderade och tydligt spekulationsdrivna. Den sista punkten en strukturell låsning finns i högsta grad för en liberalisering av ekonomin kräver reformer som slår mot de statliga bolagen och högst sannolikt mot fastighetspriserna. Kina kommer dock knappast gå in i hög arbetslöshet och snabbt fallande privata förmögenheter frivilligt, så hur den omställningen ska gå till är svårt att se.

Alla orosfaktorer finns således där. Staten har dock goda förutsättningar att hålla hjulen snurrande ett år till. Det är dock inte hjulen i industrin vi talar om utan vid roulettbordet.