Läsarfråga om Cellavision & andra glödheta småbolag

Märker i inflödet av frågor att fler än jag funderar över när glödheta småbolag blir för dyra.

Glödheta småbolag

Det är inte bara bolag med förhoppningar om explosiv försäljningstillväxt som rusar nu. Även om utvecklingen i Fingerprint Cards är fascinerande. Faktum är att även betydligt lugnare bolag med starka affärsidéer också rusar just nu. Jag fick den här frågan häromdagen.

Cellavision, gick ur dem idag på 71kr då jag inte längre kan avgöra vad som driver kursen. Jag kunde kanske sålt hälften men gick nu ur helt. Jag går gärna in igen framöver men det finns väl en stor risk att de inte kan leva upp till förväntningarna nästa rapport? Hur resonerar du kring detta?

Samma sak med Invisio Communications där jag också gick ur idag. Jämför man denna utvecklingen så är ju utvecklingen i Cellavision inte ens att höja på ögonbrynen åt.

En titt på Cellavsion

Till en början gillar jag motivet att sälja när man inte förstår vad som driver kursen. Helt rätt tycker jag. Tittar vi sedan på Cellavision är den första frågan, som alltid, hur bolagets förutsättningar ser ut framöver. Nedanstående bild ger en översikt.

Cellavisions produkter används för digital analys av blodprover. Metoden är etablerad, i betydelsen att den i tester ger lika goda resultat som alternativet att manuellt titta på proven. I den här nischen är Cellavision i praktiken ensamma. Bolaget har stabilt vunnit nya kunder bland de stora labben vart efter de i sina större upphandlingar valt att ta in bolagets produkter. Ett viktigt skäl att köpa produkten är ofta att det är svårt att rekrytera ny labbpersonal med den här specialiseringen vart efter tidigare personal går i pension.

Till gruppen stora labb har nu vissa stora veterinärslabb anslutit sig. Det handlar fortfarande om stora engångsorder men ser ut att vara ett kompletterande område att sälja bolagets produkter. Slutligen finns ett stort antal mindre labb. De har för små volymer för att tjäna på att använda Cellavisions nuvarande produkter men möjligen går det att utveckla enklare varianter.

Cellavisions tillväxttakt

Det sista berättade VD:n Zlatkho Rither i en riktigt bra intervju med Finwire häromdagen. I intervjun förs ett intressant resonemang om vilka volymer man kan förvänta sig för Cellavision framöver. Antalet blodprover växer stabilt, även om siffran jag hittade ligger på modesta 2,4 procent per år fram till 2022.

Nästa steg är att bedöma  andelen prover som går från cellräkning till mikroskopi. Det ligger runt 15 procent. Jag tror den andel, som är Cellavisions andel, kan minska något framöver. En drivande faktorer skulle dels kunna vara att cellräknarna förbättras och att det går att sortera bort fler prover tidigare,

Rither svarar dock tydligt på just den frågan att det är inget han ser framför sig. Skillnader i hur många prover som går till mikroskopi beror istället på hur noggranna olika vårdgivare vill vara. Även med den förklaringen går det att ana att det här är en rörlig faktor när framtida efterfrågan ska beräknas. Vårdförväntningar skiljer sig mellan stora och små labb, mellan länder och alldeles säkert mellan t.ex. människor och hundar. För att peka på några olika delmarknader.

Min bedömning är att när tillväxt för Cellavision beräknas ska man åtminstone inte räkna med att mer än 15 procent av blodproven når deras delmarknad, snarare färre. Sedan finns den verkliga värdedrivaren den fortsatta övergången från manuell till digital. Den är redan beprövad och följer intervallen i labbens upphandlingar. Den går att skynda på genom att bygga upp distribution som når fler marknader, något Cellavision verkar arbeta intensivt med. Det finns dock inget som tyder på något annat än oförändrad takt i tillväxten framöver.

Dessutom är det bra att ha lite koll på risken att marknaden förändras. Rither nämner att Roche försöker ta fram en lösning som ersätter både cellräknare och mikroskopering. Själv noterade jag den här artikeln "Young Blood" (Economist) om ett amerikanskt labb med ambitioner att förändra branschen, så nog rör det på sig. Det stod dock en annan bra sak i den artikeln. På kort sikt spelar det inte så stor roll - för marknaden är tillräckligt stor och utan dominanta spelare för att de ska ta ett tag innan konkurrenter krockar med varandra.

Stabil men inte accederande tillväxttakt verkar vara rätt bedömning.

Vad driver kursen?

En av iakttagelserna när jag tittade på senaste rapporten i "Inte uppenbart att höja Cellavisions värdering" (Molekylär Ekonomi) var att marginalerna nu är på historiskt höga nivåer. Därtill dopade av en stark valutamedvind. Inte heller här verkar det uppenbart att bolaget kan växla upp särskilt mycket. Troligare är att marginalerna planar ut, åtminstone på kort sikt. Det här fick mig att landa i att en kurs i spannet 55 till 70 kronor kändes rimlig med en riktkurs på känd information runt 65 kronor.

Dit kom vi rätt fort. Jag är inte särskilt orolig för Cellavision men vad är det som driver kursen? Det finns inga andra nyheter än att bolaget tuffar på precis som vanligt. Nästa år kan försäljningen till och med tappa om det inte går att följa upp veterinärsordern. Jag tror att det är något annat som ligger bakom, nämligen den här bilden (som jag använt förut).

Börsen har, som bekant, varit dopad av billiga pengar. Det här har haft effekt på vilken ränta som används för att diskontera bolagens vinster. Det enkla sambandet är att om den långa räntan är låg blir tillgångspriserna högre. Sedan skiftar sambandet utåt och inåt beroende på vilken riskpremie marknaden accepterar på olika typer av bolag. När optimismen växer skiftar kurvan utåt och när oron ökar skiftar den inåt. En annan faktor har varit att eftersom det saknats en vettig långsiktig ränta att lägga in i kalkylerna så har det varit en viss spekulation kring vilken ränta som egentligen ska användas vid diskontering.

När tilltron till fortsatt låga räntor länge i Europa börjar sjunka in samtidigt som optimismen växer ger det en multipelexpansion som trycker kurserna uppåt. Min gissning är att det här är förklaringen till den breda uppgången i småbolag. Frågan är vad som händer när räntan faktiskt börja stiga och särskilt om det kombineras med en vikande tilltro till konjunkturen.

Där är vi dock inte nu, så det är väl bara att gilla läget.