Framtidens sätt att investera - världen efter stimulanserna

Slutet på stimulanseran är runt hörnet. Vad kommer istället? Blir det en evigt låg ränta eller en generationskonflikt värre än i ett drama av Lars Norén? Tar en titt på frågorna som formar det mesta.

Reklam: Det går alltid att följa vår portfölj, handel och alla mina kommentarer kring innehav live på Shareville.

Tid ändrar mer än vi ser

@Gottodix Har du läst denna? Om inte ger jag en stark läsrekhttps://t.co/4BQ09XRQgJ

— Fredrik Wilkens (@villatoca) 16 september 2017

Jag fick tips om en fantastisk artikel av Fredrik Wilkens på Twitter. Jag har redan tidigare tipsat om att följa Fredrik men än en gång - gör det!

Hur som helst - det jag alltid är på jakt efter är rätt frågor. Svar finns det alltid gott om. Ni vet av typen - köp det, sälj det. Det har jag sällan någon nytta av ens om råden skulle vara rätt. För utan sammanhang vet jag ju inte när förutsättningarna förändras.

Den uppenbara frågan för en investerare på väg in i 2018 måste för mig vara - vad händer nu? Jag kan inte påminna mig något läge när själva den ekonomiska logiken varit så upplöst i atomer. Är börsen dyr eller billig? Kommer räntorna och inflationen att stiga? Kommer det en skuldkris? Är vi i början eller slutet av en konjunkturcykel? Är vi på väg in i stora branschkriser i digitaliseringens spår? Vilka investerarstrategier fungerar fortfarande? Värdeinvesteringar? Momentum? Tillväxtaktier? Är det dags för cykliska aktier, kontanter eller Amazon? Är det någon som vet vad investeringsklockan är slagen?

Som vanligt vill jag puffa för att om ni gillar det jag skriver och filmar och vill bidra till något bra – lägg en slant på min insamling till SOS Barnbyar. Det gör skillnad!

Det mesta är i ett töcken för närvarande men det är för mig helt tydligt att den riktigt stora frågan att följa är vilket slags ekonomi som vecklar ut sig när stimulanser och låga räntor dras tillbaka. Ingen vet men en av de bästa resonemang jag sett gavs i artikeln Fredrik tipsade om. 

Vägvalet verkar stå emellan en evig lågräntemiljö där tillväxtjakt och höga skulder är det vi får vänja oss vid eller en stenhård generationskamp mellan äldre som försöker beskatta hem en trygg ålderdom och yngre som möter det med stegrande lönekrav och med det en ny period av inflation. Två högst olika klimat att vara långsiktig investerare i.

Men vi tar det från början.

Digerdöden, Kina och lönebildningen

Källa: BIS

Historien är fylld av ekonomiska vändpunkter. Situationer där det finns ett tydligt före och efter. En drastisk inträffade år 1347 när digerdöden kom till Europa. Där pesten drog fram dog i den första vågen runt halva befolkningen. Jordbruk lämnades för fäfot för att det saknades arbetskraft, vilket eskalerade problemen i pestens spår. En banal iakttagelse är att förutsättningarna för att investera hade förändrats radikalt - inte minst hade balansen mellan löner och avkastning på kapital ändrats radikalt.

Spela fram bandet knappt 650 år till början av nittiotalet. In på den globala ekonomiska arenan kommer på allvar Kina samtidigt som järnridån faller mot Östeuropa. På de 24 år, som sedan följde, inritade i grafen ovan, mer än fördubblades utbudet av arbetskraft i det globala ekonomiska systemet. En ökning med 120 procent av antalet personer i arbetsför ålder på så kort tid är som att världen fått en positiv spegling av digerdödens effekter. Det är ekonomiska förändringar av historiska proportioner vi fått vara med om.

Jag tror inte vi som levt genom den här minst sagt omvälvande förändringen riktigt förstår hur extrem den är. Det underlättas inte av att världen innan det formades av en lika extrem händelse i form av ett världskrig med efterföljande återhämtning och mot slutet en alltmer stagnerande inflationsekonomi.

Nu, tio år efter finanskrisen, står vi på randen till ett nytt skifte. Det pekar inte i en riktning vi känner utan mot helt nya alternativ. Efter ett decennium dopat av stimulanser och styrt extremt låga räntor talar mycket för att världen som väntar på andra sidan ser helt annorlunda ut än våra referensramar.

De två alternativen det spekulerats i är en evig nollränta när inflationen räknats bort, som bland annat FED spekulerat i eller en global skuldkris till följd av normaliserade räntor och realräntor.

Det första argumentet bygger bland annat på att andelen äldre stiger och därmed minskar aktiviteten i ekonomin. Det leder till lägre tillväxt, vilket minskar efterfrågan på investeringar samtidigt som behovet att spara ökar.

Det andra scenariot förekommer ofta i den svenska bostadsdebatten, där argument som att när bolåeräntorna stiger till nivåer de nådde före finanskrisen på 5-6 procent så kommer både fastighetspriser och konsumtion falla möjligen drastiskt. Teorierna om vad som ska utlösa det här scenariot ser lite olika ut. I en variant beror det på att tilltron till det globala ekonomiska systemet sviktar - exempelvis på grund av att tillväxten som krävs för att amortera skulderna inte kommer. I en annan är det brist på arbetskraft, råvaror

Världen förändras

Källa: Fed St Louis

Nu är vi nästan framme vid ett sanningens ögonblick. Årets ämne i den stora ekonomin är utan tvekan diskussioner om hur och när stimulanser och ultralåga räntor ska backas. Världsekonomin går bättre och överallt syns tecken på en svag normalisering i inflation och räntor. Med det hänger frågan över oss i ett allt skörare rep - vad händer nu?

I förvirring söks ofta svaret i gamla kartor. För min del har jag oerhört svårt för påståenden som att historien upprepar sig eller att ekonomins och börsens framtid kan utläsas av gamla kurvor. Det är helt enkelt rätt och slätt fel. Det finns förstås grundläggande samband i ekonomin och på marknader men de är långt ifrån någon upprepning. Ta en titt på de senaste 55 åren i grafen ovan (jag skulle ha dragit kurvan hela vägen till andra världskriget om data varit tillgängliga).

Källa: BIS

Det är minst fyra helt olika investeringsklimat. Först är det efterkrigstiden med god tillväxt, viss inflation och en hyggligt stabil realränta. En miljö för tankefigurer som Benjamin Grahams värdeinvesteringar i stora stabila kvalitetsbolag. Sedan kommer stagflationseran och de ständiga utbudschockerna. Ur det växer tankar om allvädersportföljer och liknande. Sedan tar den finansiella avregleringen och globaliseringen fart med en guldålder för stock picking i Peter Lynch anda. Guldkornen finns därute - det handlar bara om att hitta dem. Det går med tiden över i de multinationella varumärkenas era. Sedan är det finanskris, deflation och så nutid.

Det är i själva verket rätt lite som upprepar sig men många ekonomiska perioder är onekligen slående långa. Inflationen och räntor steg från 60-talet fram till åttiotalet och har sedan kontinuerligt fallit. Bakom de stora förändringarna ligger det stora strukturerna. De som är så omfattande att vi inte ens noterar dem, som att fertiliteten faller men livslängden ökar.

Festen i Kina är över

Källa: BIS

För tjugofem år sköljde en våg av globaliseringskrafter in över världen. Kina byggde upp en extrem investeringsmiljö genom ett högt sparande och en snabbt växande export men med hinder för valutarörelser och hård kontroll på kapital. Starkt förenklat går det att säga att den enda ventil Kina därmed öppnade upp var via sin arbetskraft och de produkter de producerade.

Det bidrog till sådant som en extrem tillväxt i import av kapital och råvaror. I en omfattning som ändrade den ekonomiska logiken i hela världen. Jag har i tidigare inlägg skrivit om fascinerande fenomen som att i princip hela den globala tillväxten i efterfrågan på allt från telefoner och kläder till lastbilar och koppar under perioder har kunnat härledas till Kina.

Samtidigt som det här pågick satt Östeuropa med en kader av undersysselsatta men högutbildade arbetare utan tillgång till Västeuropas tekniska kunnande, kapital och inte minst kompetens i styrning av bolag och statsförvaltningar.

Till effekterna hör en guldålder för den som suttit på kapital i västvärlden och för den som varit arbetare i Kina eller andra tillväxtländer. Sämre har det gått för löntagare i den rika världen. Jämlikheten har ökat mellan länder men minskat inom den. Den fallande jämlikheten har bromsats av att det har gått att låna allt billigare både till konsumtion och till att blåsa upp sin balansräkning genom att till exempel köpa allt dyrare hus.

Källa: BIS

Nu faller tillgången på arbetskraft och med den står många länder inför ett svårt dilemma. Ska de förlita sig på tekniska lyft, som robotar och annan automatisering? Det är inte omöjligt att roboten blir räddaren i nöden och alltså inte alls det problem som en del just nu utmålar tekniken som. Samtidigt är det till stor del omsorgsbehov som växer med en åldrande befolkning. Räkna med att tekniska lösningar för den äldsta gruppen i samhället kommer att vara hårdvaluta framöver. Allt som kan bromsa effekterna av det växande omsorgsbehovet. Möjligen finns framtidens lösningar här men tidsperspektiven i en teknisk omställning kan ändå komma att bli betydligt längre än vi räknar med.

En i teorin snabbare möjlighet är att öka arbetskraften genom att vi jobbar längre eller att fler, i många länder särskilt kvinnor, kommer i arbete? Möjligen kan det fungera men så långt har ambitionerna att locka till ett förlängt arbetsliv i de flesta länder misslyckats. En förklaring kan vara att lönerna hitintills varit för låga för att driva fram förändringen.

Kanske kan migration lösa problemen men de enda delarna där det finns en tillräcklig befolkningstillväxt är Indien och Afrika. För att fungera som lösning på problemet behöver det vara migration, eftersom vi här talar i strikt ekonomiska termer, av personer som är i arbetsför ålder och som snabbt kan välkomnas in på arbetsmarknaden. De förutsättningarna bjuder som bekant varken verklighet eller opinion i västvärlden på för närvarande.

Alternativt går det att exportera kapital och kunskap till Indien och Afrika och producera allt mer där istället. Det möter delvis en motstånd från protektionistiska krafter som sett effekterna av när Kina tog den rollen. Det möter också praktiska hinder, eftersom i båda fallen är den infrastruktur som krävs för tillväxt svagare än den var i Kina och Östeuropa.

Generationsklyftan

Källa: BIS

En möjlighet vore att sänka pensioner och andra åtaganden mot äldre eller i vart fall inte leva upp till de förväntningar pensionärer har på samhället. Det här har i andra sammanhang varit gissningen om hur framtiden ser ut. Pengarna räcker bara till en alltmer påver ålderdom. Det inser de yngre som då sparar allt mer.

Artikelförfattarna ser inte det som en politiskt trovärdig lösning. Det är lätt att hålla med när den senaste budgeten här hemma just har pekat ut att pensionärer ska få skattesänkningar. Det lär fortsätta, liksom stigande kapitalskatter både på sparande och i form av försämrade avdragsmöjligheter för lån. Mycket talar för ett politiskt tryck på att hålla tillbaka sparandet till sin egen ålderdom och öka transfereringarna mellan generationer genom arbete istället.

Källa: BIS

Det alla är överens om är att med en åldrande planet så faller tillväxttakten. Det är också många, alltfler, som sent i livet ska konsumera alltmer eller åtminstone under en längre och på slutet vårdintensiv period. Relativt självklart är också att med färre i arbetsför ålder så stiger lönerna. Särskilt om automatisering och migration inte förändrar ekvationen.

Artikelförfattarna tror att trycket nedåt på sparandet blir större än det på investeringar. Det förklaras av att Kina som haft en mycket speciell roll i det internationella systemet byter skepnad till en åldrande ekonomi. Det förklaras också av att yngre på grund av till exempel skatteomläggningar kommer att ha fullt upp med att betala för pensioner och vård för de äldre. Blir det så kommer realräntorna att stiga igen.

Min reflektion

För min del köper jag argumentet att när en megatrend som överskottet av arbetskraft vänder, så slår det igenom i inflation, fallande tillväxt och faktiskt även i stigande realräntor. Det sista eftersom jag har svårt att se att det lyft i sparandet som säkert vore rationellt hos yngre verkligen kommer att kunna genomföras. Det är som sagt bara att titta på utvecklingen här hemma - jobba längre, höj skatten på sparande och slopa ränteavdrag.

En motkraft jag tror artikelförfattarna underskattar är att skulderna sitter på händer där det är svårt att driva in dem. Det blir lite som en brukspatronekonomi där  den skuldsatte även är den som står för produktionen. Lånen är tagna av stater. bolag och när de ligger hos hushållen ofta personer i arbetsför ålder. I ett helt system går det i realiteten inte att pressa upp räntorna så att en skuldkris bromsar konsumtion och tillväxt. Ett problem för pensionärerna är med andra ord att det inte går att lugga en flintskallig.

Det är därför rimligt att tro att det kommer att finnas en broms främst för stigande räntor. Med det är vi inte ens i ett läge med noll i realränta utan i en fortsatt situation med negativa realräntor om bristen på arbetsmarknaden består. Precis i det här läget är svensk arbetsmarknad för närvarande. Lönerna stiger och inflationen med den men räntorna följer inte med.

Det här för mig till min egen gissning. Jag tror vi tittar på en svängning uppåt i inflation och med en viss förskjutning i realräntor. Kurvorna kommer att ta lika lång tid på sig uppåt som de har gjort nedåt, vilket i så fall talar för decennier innan de slår igenom fullt ut.

På sikt, kanske redan om några år, tror jag dock resonemanget i artikeln börjar stämma allt bättre. Det tror jag främst för att jag tror att Kina i någon form kommer att orsaka en störning i det nuvarande ekonomiska systemet. En annan faktor som artikeln underskattar. När det till slut händer något i Kina kommer luften inte pysa ut utan det kommer att komma en förhoppningsvis inte alltför högljudd smäll.

Det i sin tur kommer att leda till någon form av skuldnedskrivningar. En form jag tror lite på är den som nämns i artikeln - när skulder mer eller mindre förvandlas till skatt. Lite som i det svenska studiesystemet, där min generation betalar fyra procent av inkomsten i amortering och ränta. Med den lösningen glider modellen in i alternativet med en ständigt stigande inflation igen.

Vilken slutsats ska investeraren dra av allt det här? Jag ser tre. Det första är att det är en svårkraschad ekonomi. Inte för att den inte kan hamna i bubblor och behov av en hård korrigering utan för att det är en ekonomi där det helt enkelt är svårt att kräva in systemets samlade skulder. Jag tror realräntorna kommer att vara alldeles för låga alldeles för länge, helt enkelt för att alternativen är så akut dåliga.

För det andra tror jag att vi rör oss i en ekonomi där vi zoomar in mot nya kvalitetsbolag. Hypen kring amerikanska sociala techbolag som FANG är bara ett exempel. Tar bara inflationen fart (men som sagt inte realräntorna), då kan den typen av bolag som växer med lönsamhet komma i fokus. Lite som på sextiotalet, om nu långa tillbakablickar ska få råda. Det känns inte alls otroligt att vi kommer att få en ny period med det som kallades Nifty Fifty, när några starka bolag framstår som oövervinnerliga. Kanske fler än bara de amerikanska jättar vi redan talar om. Vilka är de svenska kandidaterna?

För det tredje kommer det i en sådan ekonomi att i längden men inte i närtid faktiskt vara lönsamt att dra ned sina skulder. Det i takt med att realräntorna återkommer. Dit är det ju en bit - så det är svårt att se någon brådska. Å andra sidan är det en stor omställning. Efter över fyrtio år av motsatsen, så känns det onekligen lite annorlunda.

Jacob Henriksson, alias Gottodix, som du kan följa på Facebook, Shareville här eller på Twitter @gottodix om du vill följa det jag läser.

Nya Veckan är under produktion så tills vidare får ni hålla till godo med förra veckan... 



Åsikterna som presenteras i denna blogg ska inte ses som investeringsrådgivning. Alla mina egna aktieinnehav redovisas i portföljen på Shareville. Vill du veta mer om mig hittar du det här