Portföljens utveckling (från start, risknivå & jfr SIXRX, se egen flik)

lördag 29 april 2017

Rapporterna: därför rasade Autoliv

Det gick som väntat men aktien rasar. Jag tar mig an gåtan Autoliv. Svaret oroar visserligen men det blev ju en del billigare att köpa ett fint bolag också.

Källa: Börsdata
Reklam: Det går alltid att följa vår familjeportfölj, handel och alla mina kommentarer kring innehav live på Shareville 

En rapport med två ansikten


I fredags möttes jag och andra ägare i Autoliv av artiklar som ovanstående. Förväntningarna prickade, aktien ned. Det är ju onekligen lite udda.  Det är 33 analytiker från stora analyshus runtom i världen som anmält att de följer bolaget regelbundet. Det tänkte jag på när aktien dök 5,5 procent på rapport i fredags.

Käla: Autoliv
Den organiska tillväxten på 4,4 procent var högre än de 3 procent Autoliv guidat för och marginalen på 8,3 procent var i linje med utlovade 8 procent. Sedan var ändå ingen kalasrapport för försäljningen steg 7,3 procent. Samtidigt steg antalet sålda bilar i världen ökade med 5,9 procent. Med andra ord mer än Autolivs organiska tillväxt. Det ska vi återkomma till. Marginalerna rensade för engångseffekter backade 0,7 procent.

I rapporten ingick också en viktig nyhet om att bilindustrin nu byggt upp lager som sänker deras efterfrågan i andra kvartalet. Det sänker bolagets förväntningar till en organisk tillväxt på 2 procent i det här kvartalet och faktiskt minus 1 procent efter valutaeffekter. Framåt beror mycket på hur bilförsäljningen utvecklas. Det är en högst öppen fråga med Europa på väg upp, USA redan över toppen och Kina i ett svårläst läge som till stor del beror på vad som händer med stimulanser för bilköp och möjligheter att låna. Det hade dock inte så mycket med reaktionen på Autolivs rapport att göra.

För att sammanfatta låg det alltså i betraktarens ögon om den här rapporten var fågel, fisk eller mittemellan. Fast visst den som bara tittar på analytikernas kortsiktiga bolagsförväntningar måste ändå blivit förvånad när de reaktionen blev ett kursras.

Genvägen att marknaden är dum i huvudet

Om det på riktigt vore så att alla dessa analytikers förväntningar prickades, så skulle det vara ett massivt misstroende mot deras kompetens om marknaden sänkte en aktien Det är ingen invändning mot journalisterna för det är ju rätt att Autoliv mötte de huvudsakliga mått om omsättning och vinst första kvartalet som analytikerna hade rapporterat.

Min poäng är snarare att ställa frågan - vad var det som brast för Autoliv? Snarare än att börja tänka att det är fel på marknaden. Även om det senare kan vara en lätt och behaglig genväg. På Shareville kommenterade jag min försäljning av vårt innehav så här:
Behöver fundera lite på rapporten. Drar alltid ner, när jag som nu blir lite osäker.
Det utlöste en av de många spännande och kunniga diskussioner som är en del av charmen med ett socialt sparnätverk. Här ett kort utdrag

Utdrag ur diskussionen på Shareville
Jag fick alltså inte så mycket medhåll i min tanke att sälja av ren försiktighet. Den principen är dock en av grundpelarna i min investeringsfilosofi - när jag inte vet vad som styr aktiepriset blir jag alltmer benägen att ställa mig vid sidlinjen. För mig är investeringar kalkylerade risker med bra avkastning. Ser jag inte risken blir det lätt svårt.

Det här brukar jag beskriva i en av mina huvudregler - undvik beslut som leder in i nya svåra beslut. Vad gör jag i det här fallet om jag sitter still i båten och Autoliv fortsätter falla utan att jag vet varför? Jag köper inte argumentet att en så här genomlyst aktie rör sig i den här storleksordningen enbart baserat på rapportspekulationer utöver kända förväntningar både från analytiker och bolaget.


Passiv eller aktiv?

Källa: Autoliv
Det jag däremot köper är att Autoliv är ett fint och inte så farligt dyrt bolag. Autoliv säljer passiv säkerhet, som krockkuddar och säkerhetsbälten. Det är en nisch som borde växa ungefär som men möjligen något snabbare än världens bilförsäljning. 
Källa. Autoliv
En titt på utvecklingen i den nischen visar för det första att Autoliv fortfarande i stor uträckning är bilens traditionella säkerhetsutrustning. Luftkuddar är större än alla övriga produkter tillsammans och bilbälten är större än hela elektronikdelen.

Mer överraskande är väl att den passiva delen av verksamheten både växer fortare organiskt och har högre marginal än elektroniken. Det är långt ifrån bilden av ett hett nästan-techbolag.

Källa. Autoliv
Faktum är att aktiv säkerhet och andra elektroniska system inte precis växer så det knakar. Lönsamheten imponerar inte heller. Det är förstås till stor del en fråga om investeringar för framtiden men än så länge är faktiskt elektroniken en broms för lönsamheten i Autoliv.


Geografin får en att tveka 


Källa. Autoliv
Än så länge är alltså Autoliv ett bolag som nära följer bilförsäljningen. En såld bil är ett tillfälle att sälja en krockkudde. Nya elektronisk system snarare ett tillfälle till merförsäljning än en fullständig game changer som, säg, operativsystemen till självkörande bilar.

Därtill är det en merförsäljning som ännu så länge går ganska långsamt. Kolla gärna listan med exempel på Autolivteknik i nya bilar i bilden ovan. Det är mest passiva lösningar som lyfts fram.

Från IHS min källa. Autoliv
Nu kommer vi till nyckelbilden i hela genomgången. När Autoliv satte sin förväntade organiska tillväxt till 3 procent låg branschförväntningarna på att det skulle säljas 3,2 procent fler bilar under kvartalet. Det växte till 5,9 procent - ändå steg Autolivs försäljning bara 4,4 procent. Lägg till det att biltillverkarna nu alltså enligt uppgift från Autoliv sitter på lager inför nästa kvartal och det här var en tydligt dålig nyhet.

Titta på den geografiska mixen och resultatet land för land och man blir faktiskt en aning orolig. Autoliv ökade försäljningen 2,7 procent organiskt i Kina. Där steg bilförsäljningen 7,2 procent. Det här är fortfarande bilvärldens viktigaste tillväxtmarknad men den blir alltmer överetablerad. Dessutom säljer inhemska märken allt bättre.

Tyder det på att vi ser en priskonkurrens med billigare lokala bilar med lägre säkerhet snarare än den tänkta trend med ökat säkerhetsmedvetande med stigande inkomster? Alternativt kan det förstås vara andra effekter i spel här men jag ser inga kinesiska märken i Autolivs kundexempel. Klart oroande.

I övrigt ser USA lite lågt ut medan Japan ligger ok. Den enda del där caset om ökad försäljning per bil just nu fungerar är i Europa. Den goda nyheten med det är att på kort sikt är det här tillväxten i bilförsäljningen kommer att kunna fortsätta.

Min reflektion

Det verkar alltså ha funnits en förklaring till raset i aktien. Autolivs försäljning hänger inte med den ökande bilförsäljningen i tillräcklig takt. Kina ser ut som ett problem. Dessutom var det den där dåliga nyheten med att försäljningen framåt blir lägre än marknaden kände till på grund av lagereffekterna.

Vad är då Autoliv för ett bolag just nu? Värderingarna är billiga jämfört med andra svenska industriproducerande bolag. Däremot ligger p/e-talet nästan på dubbla nivån jämfört med biltillverkarna. Ja, bortsett från Tesla då. P/s-talet är mer jämförbart med exempelvis BMW som ligger på 0,6. Deras p/e-tal ligger förresten på 8,3. Om vi fortsätter den jämförelsen klarar BMW både jämförbara marginaler och en högre tillväxt.

Fast å andra sidan är förhoppningsvis Autolivs investeringar mer hållbara än biltillverkarnas ständiga jakt på att ha samma modelluppsättning. Så många bilbälten finns det ändå inte.

En blick framåt är att det kommer säljas mer bilar i Europa ett tag till och att bilförsäljningen på sikt kanske trots allt ligger kvar på den ökningstakt på 4-5 procent den haft bakåt. Autoliv borde realistiskt kunna växa något snabbare - om bolaget kan få ordning på Kina förstås. Varför inte sälja alltihop till dem? Det om något borde ju ge tillträde till den viktiga framtidsmarknaden.


Tillägg efter första publicering

När jag skrev ovanstående fanns det inga kommentarer om rapporten i media, åtminstone inte som jag kunda hitta. Dagens Industri hade inte i sin ursprunliga kommentar med någon förklaring till varför marknaden tog emot rapporten så syrligt som den gjorde. Det vara bara ett konstaterande att så var fallet.

I papperstidningen var däremot resonemanget att det berodde på ett missförstånd kring hur mycket kostnaderna för samarbetet med Volvo skulle kosta de närmaste åren. Är det rätt teori lär vi märka det måndag eftermiddag när USA öppnar. Aktien handlas ju där med och den svenska börsen är som bekant stängd på måndag.
Sedan kastade sig en av twitters mest kända traders in i debatten. Ekka Lundin in i diskussionen. Han tyckte att jag dragit för stora växlar på nedgången. Den kunde, enligt honom, mycket väl visa sig vara helt knuten till handelsflöden. En tradingfråga helt enkelt. Även det borde vi rätt snart få svar på.

För övrigt en intressant diskussion - den om handelsflöden kontra omvärderingar. Det kan vara värt att bena lite till i ett inlägg någon gång framöver.

Jacob Henriksson, alias Gottodix, som du kan följa på Facebook, Shareville här eller på Twitter @gottodix om du vill följa det jag läser. 

Som vanligt vill jag också puffa för att om ni gillar det jag skriver och filmar




9 kommentarer:

  1. Jag håller med om att ex bmw känns roligare att äga. Vad tror du om dagens kurs för en sådan som mig som vill börja snitta in sig? Gillar inte current assets/liabilites men i övrigtär fundamenta attraktiva

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det man ska tänka på är att en stor del av BMW är ett finansbolag, som dels leasar ut bilar dels finansierar köp. Det påverkar särskilt balansräkningen.

      Radera
  2. Vill tacka för ett riktigt bra inlägg. Lärde mig mycket om Autoliv som jag inte visste tidigare :)

    SvaraRadera
  3. Inget om samarbetet med VOLVO Cars som kommer medföra en ganska hög kostnad?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det var det DI menade var ett missförstånd att kostnaderna skulle öka mer än tidigare annonserat (tillägget ovan). Jag kan det inte tillräckligt bra för att kunna bedöma fakta.

      Radera
    2. Kanske ska förtydliga att jag också är nyfiken på att se resonemangen om den kostnaden. Om jag förstod diskussionen rätt handlade det om att Autoliv nu nämnde en kostnad på 1,5 mdr. En miljard mer än tidigare nämnt men att utslaget på flera kvartal var det (eventuellt - här är det lite otydligt) samma belopp som tidigare kommunicerats. Det som alltså skulle vara missförståndet.

      Själva affären verkar väl de flesta tycka är bra.

      Radera
  4. Va tror du om mina tankar Gottodix:
    Jag tror att Autoliv förbereder sig för ett ganska stort försäljningslyft under 2018-2019.

    Hur kommer detta sig?

    Autolivs marknadsandel har legat på ca 40% (källa tex https://www.marklines.com/en/top500/s500_253). Men Autoliv har sagt att de tar ca 50% av alla nya order (med andra ord, nya modeller av bilar).

    40% till 50% är 25% tillväxt. För att gå från design win till leveranser tar 2-4 år. Självklart beror en stor del av denna ökning pga Takatas problem men även att Autoliv gör ett allmänt bra jobb.

    För att gå från design win till leveranser får Autoliv inga pengar men de har följande kostnader:
    Steg 1: designa slutgiltig produkt (tex en ratt med airbag) och anpassa detta till närliggande artiklar
    Steg 2: Anpassa fabriken med all produktions utrustning
    Steg 3: börja leverera på de nya modellerna

    Steg 1 och speciellt steg 2 är kostsamt och det är därför ligger högt i R&D kostnader under 2017 vilket marknaden inte alls gillar.

    Mestadels ligger Autolivs i steg 2 nu men i slutet av 2017 verkar leveranserna (steg 3) komma igång.

    Senaste kvartalsrapporten (engelska) sidan 7 står det i kapitel "in focus":
    "Our share of order intake continued at a high level in the
    first quarter of 2017. We continue to adapt our
    organization to the higher level of order intake that
    began in 2015. The focus is gradually shifting from
    managing an increase in application engineering to
    managing an increase in production starting towards the
    end of this year. The costs for growth relative to sales
    should be close to its peak."

    Jag tror därför att 2018 kan se bra mycket bättre ut men det kanske dröjer till slutet av 2018 eller till och med 2019 innan vi ser hela Takata krisen slå igenom på Autolivs resultat.

    Steg 2 är dyrt
    Steg 3 är dyr i början men ack så skön då volymerna kommer igång...

    Någon som har några tankar om detta?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det känns som ett helt rimligt resonemang. Så brukar det se ut i exempelvis Bulten, som säljer bilarnas fästelement (skruvarna och muttrarna). Nu är i och för sig Autoliv så stora att det väl borde ha märkts lite mer gradvis? Det jag såg i en kommentar var att mixen stegvis förbättras när nya produkter ersätter äldre. Investeringarna de senaste åren har också varit höga.

      Så allmänt håller jag med dig och det finns tecken i den riktningen men nog kunde försäljningen varit lite högre?

      Radera

Featured Post

Senaste filmerna från vloggen

Här hittar du alltid senaste klippen från mina vloggar - 3 snabba och Sparskolan. Jag fyller även på med andra klipp och poddar dä...

Aktuella data från OECD

Reklam