Teckna Serneke eller avstå? (Uppdaterad med mediekoll)

Ännu ett byggbolag till börsen. Är det värt att teckna Serneke? Kanske men i så fall inte för att det går att räkna hem.

Karlatornet - Bild: Serneke

Full fart på börsnoteringarna

Kombinationen av en rimligt optimistisk börs och hotet om att stigande räntor dödar festen har slagit på turbon på noteringsfronten. Min partner har bråda dagar. På den här sida har de samlat aktuella noteringar. 

För vår del ligger nya noteringar oftast utanför vår strategi. Orsaken till det och hur jag, för vår del, tänker kring vad som krävs för att en notering ska vara intressant utvecklar jag i lördagskrönikan på Sparskolan. Där går jag även igenom vad som är på gång i vår egen portfölj inför börsveckan som kommer.

Serneke - en svår nöt

Källa: Börsdata

Det bolag jag lockas av i den något vildvuxna floran är byggbolaget Serneke, som noteras i veckan. Mer information om introduktionen finns hos Nordnet på den här sidan eller direkt från Serneke.

Serneke är numera en stor uppstickare bland de svenska byggbolagen som genom entreprenader och projektutveckling bygger både åt det offentliga och andra. Det är bostäder, välfärdsfastigheter och det som benämns anläggningar (vägar och liknande). Numera är bolaget ett av Sveriges tio största enligt prospektet inför noteringen.

Källa: Serneke

En viktig del av Serneke är även projektutvecklingen där särskilt arbetet med nya Karlastaden i Göteborg är väsentlig. Vältajmat inför börsnoteringen har halva det stora projektet sålts genom ett joint venture. där dock köpeskillingen är beroende av att alla detaljplaner går igenom och att värdet på byggrätterna inte ändras alltför kraftigt, allt enligt senaste kvartalsrapporten. 

Slutligen förvaltar Serneke ett högst begränsat eget fastighetsinnehav. Där fanns det för övrigt också en del som togs fram inför börsnoteringen när en marknadsvärdering av innehaven ledde till att deras bedömda värde höjdes 42 miljoner.

Det är tänkt att växa på sikt och målet är alltså att vara med från projekt-, via bygg- till förvaltningsfasen. En i mina ögon inte helt självklar bredd för ett svenskt byggbolag. Särskilt som siktet är inställt på alla tre storstadsregionerna och både på bygg och anläggning. 

Möjligen är förklaringen att på den svenska byggmarknaden, med sin svaga konkurrens, är det enklare att slå sig in om man klarar flera roller. En annan förklaring är att att det här helt enkelt är duktiga affärsmän som vill ta de tillfällen som ges. En inte ovanlig egenskap hos skickliga byggare.

En titt på resultatet

Källa: Serneke

Jag blir lite konfunderad av den senaste kvartalsrapporten. Anläggningsverksamheten har fått göra nedskrivningar kopplade till problematiska projekt. Förvaltningsresultatet för den nystartade fastighetsdelen minus 11 miljoner men då var 13 miljoner en engångskostnad för en driftsgaranti. Samtidigt har en uppvärdering av fastigheterna gjorts med 42 miljoner kronor. Det får nog också ses som en engångspost.

För projektutvecklingen är resultatet i princip helt hänförligt till affären i Karlastaden. Den är alltså beroende av en del om och men för att gå igenom till nuvarande villkor. Hela processen väntas ta fem år, så värdet av byggrätterna är inte realiserade i en handvändning. 

Källa: Serneke

I princip är det alltså bara byggresultatet som kan ses som någorlunda stabilt. Där är marginalen 2,1 procent och tillväxten 15 procent. Lönsamheten utmärker sig inte. Exempelvis ligger PEAB, enligt Börsdata, på 2,4 procent medan NCC och Veidekke ligger på 4,2 procent. Det i och för sig för hela respektive verksamhet.

Ägande

Serneke är även namnet på bolagets huvudägare och VD. Det kommer Ola Serneke förbli efter börsnoteringen. Det borgar för god kvalitet i ledning och styrning även framöver. Det som verkar vara huvudskälet för noteringen är att ta in mer kapital. Det för att fortsätta expandera. Med andra ord en noteringen som är av helt rätt skäl. Serneke har ju också en stark historik av att expandera.

Andra om noteringen

Per Lindvall är i SvD mycket negativ till noteringen. Här är en länk till Shareville där artikeln diskuteras.

Han ser likheter med andra överhettade byggperioder i historien. En del av resonemangen påminner om mina ovan men skillnaden är att han sätter ett mycket lågt (noll?) värde på projektutvecklingen.

Dagens Industri, här i original och här utan betalvägg på på Privata Affärer, tycker att man ska teckna och sälja direkt. Skälet att teckna är att det inte bakgrunden finns investerare som förväntas dammsuga upp den relativt lilla mängd aktier som säljs. Anledningen att sedan sälja är liknade den SvD är inne på. Tunna marginaler i byggeledelse och ett stort beroende av projektet Karlastaden - som DI något raljant beskriver som "grandiosa planer".

Bloggkollegan Utlandsutdelaren tycker istället att det är läge att ta rygg på en skicklig ägare och ledning. Det leder honom till slutsatsen att teckna.

Stockpicker rekommenderar i sitt nyhetsbrev att teckna. Jag ingen direktlänk men här har Finwire refererat analysen. Huvudfokus ligger på att p/e-talet enligt Stockpicker landar på 14 i år och faller från det framöver. Jämför gärna med de mer dystra utsikterna från SvD som pekade på ett underliggande p/e på minst 20.

Marcus Hernhag är i sin fredagschatt positiv till att teckna men utvecklar inte ämnet mer än att många IPO stiger efter noteringen.

Privata Affärer har också en analys på nyhetsplats. Där är rådet att teckna. Två motiv ges. Det första att börsen gillar snabbväxare. Det andra är att Serneke trots svag lönsamhet växer så starkt att bolaget har framtiden för sig.

Bloggaren Aktiepappan fokuserar bland annat på de tunga investerare som är med i noteringen samt får in lite rolig (och talande) bakgrundsinfo om Ola Serneke.

SvD Börsplus anser att priset inte avspeglar värdet i bolaget och tycker att man bör avstå från att teckna.

Nyhetsbyrån direkt (här via Affärsvärlden) hade efter att teckningstiden gått ut talat med en strateg inom byggsektorn som både ansåg att avkastnings- och tillväxtmål låg för högt.

Tipsa gärna om fler analyser ni ser, så ska jag försöka lägga in dem med.

Några reflektioner

För att sammanfatta är det alltså ett bolag där det går att räkna bort de ägda fastigheterna ur ekvationen. En inte orimlig gissning är att bygg och anläggning ska värderas helt i linje med konkurrenterna. Serneke verkar varken vara bättre eller sämre och har därtill en lönsamhet som verkar vara i linje med branschen. Jag skräms inte nämnvärt av problemen inom anläggningsdelen.

Vid 110 kronor är aktien värderad till ett p/s-tal på 0,7. Högre om intäkter som får ses som engångskaraktär räknas bort. Det är hyggligt i linje med exempelvis Veidekke som värderas till 0,6. Det sticker inte ut som dyrt men är inte heller uppenbart billigt.

Det verkar som att caset i Serneke är att bedöma värdet på bolagets byggrätter. Nu synliggjordes en hel del genom överenskommelsen om Karlastaden. Finns det någon stor oupptäckt källa i redovisningen? Det får jag överlåta till andra att landa i men jag såg ingen uppenbar. 

För min del skulle jag kunna tycka att bolaget är tillräckligt nära en värdering på noteringspriset 110 kronor för att det här ska vara en lågriksinvestering. (Tillägg: Den formuleringen avsåg teckningskursen. Bolaget har en hel del risk, se mer nedan).

Utmaningen är nog snarare att få tillräcklig uppsida enbart genom att räkna ut rätt pris här och nu. Jag tror att för min del handlar det mer om huruvida jag vill plocka in Sernekes framtida tillväxtmöjligheter.

Svaret på den frågan är kanske. För det är sällan en dålig idé att köpa kvalitet så länge det inte är alldeles uppenbart för dyrt och det verkar det här inte vara.

Tillägg måndag kväll:
Nu har jag hunnit läsa fler andra analyser. citerade ovan. Två saker slår mig.

Den ena är nästan alla i mina ögon underskattar behovet att värdera projektportföljen rätt. Framtiden för Serneke styrs av hur det går i Karlastaden och om andra projekt blir lyckade.

Det finns en värdering gjord av projektportföljen i prospektet. Värdet av Sernekes fastigheter är 2,5 miljarder. Om den är för hög eller för låg påverkar det lätt bolagets värdering med stora belopp. Jag har ingen begåvad gissning i den frågan men den betyder väsentligt mer än tiondelar på marginalerna i entreprenaddelen.

Det är det jag i min analys menar med att det här i stor utsträckning är en fråga om att tro eller inte tro på ledningen och dess projekt. Det för mig till den andra iakttagelsen.

Journalisterna som tittat på bolaget är nästan överdrivet tydliga med att de ser Serneke som något från vilda västern (Göteborg). Det mer än antyds att investerare bör vara skeptiska till eldsjälen, ägaren och tillika Vd:n Sernekes löften om framtiden. Det finns också ett tydligt belägg för att det är en hel del rockNroll i den här investeringen. Bolagets låneräntor är höga.

På den punkten tar jag intryck. Jag vidhåller att värderingen med känd information inte sticker ut (mycket på grund av projektportföljen). Men det är känd och nutida information. I ett sådant här bolag kan nog mycket hända - åt båda håll - i aktien. Så i den meningen är den knappast lågrisk.

Jacob Henriksson, alias Gottodix, som du kan följa på Facebook, Shareville här eller på Twitter @gottodix om du vill följa det jag läser  Missa inte att följa mina dagliga inlägg på Youtube och Facebook!

Läs mer och anmäl dig genom att klicka här.

Åsikterna som presenteras i denna blogg ska inte ses som investeringsrådgivning. Alla mina egna aktieinnehav redovisas i portföljen på Shareville. Vill du veta mer om mig hittar du det här