Rapportnotis: Handelsbanken förbi konjunkturtoppen

Svenska banker har sluppit den branschkris resten av Europa sett. Det väcker en annan fråga - vad ska driva aktiekurserna vidare uppåt från redan höga nivåer?

Starkt resultat, höga krav

Källa: Handelsbanken

Jag tänkte helt kort sätta ned en spontan reflektioner om Handelsbankens rapport idag. Det är egentligen ingen rapportgenomgång utan bara en tanke rapporten förstärkte.

I likhet med övriga banker så genererar bankerna just nu starka rapporter med ett risktagande som åtminstone med regleringarnas mått inte avskräcker. Kärnkapitalrelationerna ligger högt och möjliggör stora utdelningar. Handelsbanken ligger 25,1 procent i detta riskvägda mått på kapitaltäckning.

Någonstans i bakhuvudet bör investeraren ha att alla svenska banker ligger högt i det här måttet men lågt i rak jämförelse mellan länder av eget kapital och annan egen finansiering (tier 1 capital). Det här kan bara ha tre förklaringar.

Den första är att hela det svenska banksystemet är bättre än omvärlden på att låna ut till rätt låntagare än andra länders. Något som motsägs av att vi haft två bankkriser de senaste 25 åren. Det andra är att riskmodellerna inte speglar verklig risk. En fråga som var aktuell kring Nordea i somras. Det tredje är att bankerna har valt en riskmix så att de hellre lånar ut till säkrare låntagare. Det skulle i så fall, om konkurrensen är god, synts i lägre vinster.

Personligen lutar jag åt att vi precis som hänt tidigare underskattar brister i kvaliteten i bankernas egna riskmodeller. Är verkligen säkerheter inlagda till rätt bedömda marknadsvärden exempelvis? Den som får sin bostad värderad vid nya bolån kan undra. Det är en större fråga och i någon utsträckning får man väl (med viss försiktighet) lita på genomlysningen myndigheterna gör.

Handelsbanken pekade i sin rapport dock främst på punkt tre. Lånen har vinklats bort från mer riskfyllda alternativ. Det här stämmer väl med att exempelvis tillverkande företag haft svårare att låna medan exempelvis fastighetsbolag haft enklare. Hela den rörelsen på marknaden stämmer väl in i mönstret att låga räntor och andra stimulanser mer styrts mot tillgångspriser än reala investeringar.

Om Handelsbanken skulle vrida upp belåningen till mer riskfyllda företag, så skulle det kräva mer kapital. Det här håller nere potentialen att öka avkastningen på eget kapital. Notera att den nu, justerat för de långa räntorna är på samma nivå som 2007. Värderingen av eget kapital ligger i sin tur över nivån vid den tidpunkten.

Vad ska växa?

Det här ställer en relevant fråga - hur ska vinsterna fortsätta öka framöver? I Sverige är frågan hur länge bolånen kan dra iväg och marginalerna där är redan goda. Frågan är också om bolagen nu ska börja låna i större utsträckning. Det kräver i så fall att de ser andra konjunkturutsikter än de som ligger i BNP-prognoserna framåt, som istället tyder på att vi ser en avmattning av den heta svenska konjunkturen kommande år.

Handelsbanken har vuxit i Storbritannien även om den verksamheten nu tyngdes av negativa valutaeffekter. Uppsidan är förstås att vara en uppstickare på en stor marknad.  Fast även där har konkurrensen ökat och i vissa segment har marginalerna börjat pressats. Sedan är det förstås vars och ens gissning om vad Brexit leder till men få tror att det på kort sikt ökar den ekonomiska aktiviteten i landet.

Den som skärskådar provisionsnettot ser inte heller några riktiga vinnarnischer. Dyra fonder pressas, även om det inte märktes hos Handelsbanken, internationellt av lågprisförvaltning (aktiv eller passiv). Betalningssystemen är kassakor men kanske inte ger några ökande vinster utan snarare så möter de ökande konkurrens.

När det gäller kostnaderna är neddragningarna av kontor och personal redan långt gångna. Däremot tickar IT-kostnaderna på uppåt i en snabbare takt än tillväxten. Någon tydlig trend att sänka kostnadsandelen på annat sätt än att öka intäkterna syns alltså inte.

En obligation?

Under kvartalspresentationen cirkulerade mycket kring om Handelsbanken kommer att återköpa aktier framöver. Vad ska bolaget med sina extra marginaler jämfört med kapitalkraven till? Tillväxt var det återkommande svaret, som bolaget gav. En möjlighet är också att kapitalkraven börjar lättas, det pågår ju i USA och det verkar inte omöjligt att nya Baselavtal inte blir så tuffa som de tidigare verkat.

Om det inte går att driva tillväxten, så blir bankaktierna allt mer att betrakta som obligationer. Den befintliga verksamheten kanske inte är så räntekänslig men den riktiga uppsidan i en större ränteuppgång som inte åtföljs av en lika stark konjunkturuppgång är svår att sen. På kort sikt går det kanske att krama ur lite till om räntan stiger tillräckligt för att förbättra marginalerna på inlåningen utan att påverka marginaler och volym på utlåning. Det är mer finjusteringar. En större ränteuppgång skulle däremot knappast dra iväg volymer och marginaler i rätt riktning.

Kvar blir då hur högt en säker intjäning ska värderas. Nu ligger värderingen på historiskt höga nivåer, mätt som p/b-tal. Här skulle stigande räntor, särskilt om det är realräntorna vi talar om, var en press nedåt. Frågan är vad som skulle vara en press uppåt? Möjligen det där med slappare regelverk, i så fall.

Jacob Henriksson, alias Gottodix, som du kan följa på Facebook, Shareville här eller på Twitter @gottodix om du vill följa det jag läser. 

• På Sparskolan är senaste inlägget "Läsarfråga: Välja konto för fondsparandet"
• Senaste krönikan till Nordnet var "Vad får bra tillväxt & utdelning kosta"
• I nya numret Värdepappret skriver jag, i mitt inlägg som är gratis att läsa, om  "Säkerhetsmarginal i bolagets omvärld"
• Senaste inlägget på YouTube var "3 snabba om att värdera en stabil utdelare"

Som vanligt vill jag också puffa för att om ni gillar det jag skriver och filmar och vill bidra till något bra – lägg en slant på min insamling till SOS Barnbyar. Det gör skillnad!