Räntan avslöjar ett av de första verkliga tecknen på konjunkturens slut

En blipp blinkar rött på radarn. Räntorna pressar kanske börsen mer än vi tror. Dessutom varnar de möjligen för att konjunkturen inte har så långt kvar som vi hoppas.

Källa: Fed St Louis

Reklam: Det går alltid att följa vår portfölj, handel och alla mina kommentarer kring innehav live på Shareville.

Riskviljan finns på kort sikt

Gott om kontanter och riskvilja verkar varit skälet att börsen studsat tillbaka. Dvs inte tro att räntorna lugnar sig. Slutsatsen av det är att branschrotationen från räntekänsligt fortsätter. https://t.co/ruVu0NVZAf

— Gottodix (@Gottodix) 16 februari 2018

Om du lägger en groda i kokande vatten, så hoppar den upp men om du lägger den i kallt vatten och kokar det långsamt så låter den sig i kokas. Så går talesättet men det är tydligen inte sant. På börsen kan vi däremot vänjas in i beteenden som vi efteråt ångrar. Frågan är om det var en sådan långsam temperaturhöjning som vi nyligen upplevde på börsen.

Här är ännu ett inlägg där jag vrider och vänder på många tankar själv. Med andra ord ta det gärna med en nypa salt, jämfört med inläggen där jag främst citerar experter. En artikel jag dock hämtat en hel del ur är den här saxad från Financial Times - "Real US interest rates are sanguine about the budget and pessimistic about growth".

Tack alla ni som nu bidragit med över 45 tusen kronor! Om du gillar det jag skriver och filmar och vill uppmuntra mig att fortsätta, så stöd min insamling till SOS Barnbyar - den gör skillnad!

Det jag fastnade för är att börsen bara höjer amerikanska realräntor, dvs när inflationen räknats av, marginellt trots ett närmast skenande budgetunderskott. Exemplet Japan visar i och för sig att länder med mestadels skulder i sin egen valuta kan hålla nere räntorna länge och till med få brottas mer med deflation än inflation. Däremot finns det några riktigt allvarliga tecken på att åtminstone i USA börjar det nu gå att skönja slutet på den här konjunkturuppgången eller snarare - det är det marknaden tror. Fast låt oss börja med en lägesuppdatering.

Huvudteorin om det som hände

Källa: TradingEconomics

När det nu lugnat ned sig finns det hur som helst några bra och inte nödvändigtvis konkurrerande teorier om vad det var som hände. En är att det efter en för snabb uppgång fanns ett momentum som blivit orimligt starkt och att det bara krävdes en vindpust för att få tillräckligt många att plocka hem vinster.

Så kan det vara men reaktionen var i största laget för den förklaringen. Möjligen är den andra vanligt förekommande förklaringen bättre. Det har funnits mycket pengar på börsen som inte hört hemma där. Det är stora långsiktiga förvaltare som i jakt på avkastning och flykt från på sina ställen negativa räntor placerat allt mer kapital i aktier och i USA.

För att kunna göra det här har de behövt försäkra sig mot allt för snabba svängar på börsen. De har gett andra investerare en möjlighet att tjäna bra med pengar på att ta på sig risken för volatilitet, eftersom den varit extremt låg. Vilket bland annat berott på det stadiga inflödet av nytt kapital från förvaltare som annars inte legat så tungt viktade mot börsen. Något av en variant på moment 22 således.

Har robotarna fuskat med VIX? Indexrusningen sägs ju ha påverkat börsoron nyligen. Nu utreds om algoritmerna hos stora handlare manipulerat priset VIX-produkterna.

Potential att växa till en stor nyhet.
https://t.co/LlwpU2l2IG via @FT

— Gottodix (@Gottodix) 16 februari 2018

När då räntorna stiger och ger utflöden från börsen, så kommer även volatiliteten. De som sålt försäkring mot volatilitet vill inte göra det längre. Det ger mer utflöden, eftersom de försiktiga pengarna inte utan billig försäkring vill ta risken på aktiemarknaden längre. Det som var en snurra åt ena hållet tar istället fart åt det andra.

Det finns dock en bred riskvilja och kapital från ytterligare andra investerare som vill gå in på börsen om tillfälle ges men som tyckt att det var för dyrt när de långsiktiga förvaltarna drev upp priset. När den gruppen investerar stiger aktier som klarar eller till och med gynnas av högre räntor i en stark konjunktur medan mer räntekänsliga aktier sackar efter.

Möjligen men ännu obevisat kan också medvetna eller omedvetna störningar via de robotar som med hjälp av algoritmer handlat i produkterna som ger skydd mot volatilitet bidragit till att karusellen snurrade allt fortare.

Stigande realränta, fallande börs?

Källa: Fed St Louis

Det är dock bara mekaniken. Hur motorn fungerade om du vill. Nästa steg är nästan intressantare - vad vad bränslet? Ja, det var inte inflationen i sig. Olika mått på inflationsförväntningar, som den över inprisad inflation på 10-års sikt på obligationsmarknaden (röda linjen med skala till höger) har legat relativt stadigt runt två procent på sikt även i USA.

Källa: Fed St Louis

Däremot har den förväntande realräntan stigit. Det vill sig den ränta efter inflation som marknaden räknar med. Det sambandet blir ännu tydligare i den här grafen. Den blå grafen är den förväntande realräntan beräknade genom att dra av den förväntade inflation som ges av priset på inflationsskyddade produkter från räntan på obligationer. Lite komplicerat men enklare uttryckt är det marknadens pris på pengar - det vill säga vilken verklig riskfri avkastning kräver obligationsköparna?

Det senaste året har den förväntade realräntan pendlat runt en halv procent. När det steg snabbt var det mer eller mindre självklart att aktiemarknaden åtminstone kortsiktigt måste reagera. Om en stigande realränta beror på en stigande riskvilja är det förstås inget problem. En del har ju tytt på det. Till exempel att räntorna på obligationer från osäkrare ekonomier eller i mer riskfyllda bolag inte sprungit ifrån till exempel statsobligationer eller obligationer i stabila bolag, som jag skrivit om tidigare. Tyvärr är frågan om inte det där delvis är en synvilla.  För det verkar inte vara det marknaden prisar in när man skrapar lite djupare än bara på ytan.

Källa: Fed St Louis

Den stora frågan är förstås hur höga realräntorna ska vara i ett långsiktigt läge. Så länge de fortfarande trendar uppåt med en starkare konjunktur går det ju alltid att tala om en normalisering. I så fall ger bara räntorna korrigeringar eller i bästa fall rotationer på börsen. Ungefär som den vi just hade.

Före finanskrisen låg de förväntade realräntorna på 10-års sikt runt två procent och närmare krisen lite högre. I det sammanhanget skrämmer förstås inte nuvarande nivåer. Nu vet vi att vi inte vet vad realräntan ska vara längre. Efter finanskrisen har den aldrig återhämtat sig till forna nivåer. Det har jag skrivit och filmat om vid flera tidigare tillfällen. 

Källa: Fed St Louis

Frågan är vad marknaden tror. Svaret är aningen oroande. Det klassiska sättet att fånga att marknadens framtidstro falnar är att ställa de långa räntorna mot de korta. När kortare räntor går om de längre så är det fara och färde. Tajmingen är svår att peka ut men som framgår av grafen ovan kommer det rätt snart efteråt en recession. Nu har ränteskillnaden, eller yieldkurvan, flackat ut men den har inte vänt till negativt ännu. På slutet har den till och med börjat öka igen.

Det ser onekligen bra ut. Riskviljan på sikt överstiger räntorna på kort sikt. Fast är det så? Den klassiska yieldkurvan är nominell, det vill säga den inkluderar inflation. Det brukar ju inte vara något problem, eftersom konjunjunkturcykeln som den beskrivs i till exempel investeringsklockan avslutas med både stigande inflation och realräntor. Lite som den överhettning vi såg i Sverige runt 2007-2008 med bolåneräntor över sex procent.

Den här gången har inte inflationsförväntningarna rört sig nämnvärt. Om de tar fart skulle yieldkurvan kunna dippa överraskande fort. Även om de inte gör det skulle vi kunna vara nära en av de första verkligt oroande signalerna för den här konjunkturens slut. För det relevanta måttet på hur en ekonomi mår är inte inflationen utan realräntan.

Källa: Fed St Louis

En hög och stigande realränta tyder på en högre efterfrågan på kapital än det finns utbud. En hög framtida förväntad realränta tyder på att marknaden tror att att ekonomin kommer fortsätta fungera väl. Helst ska förstås framtidstron växa. Plus att ju längre du binder dig för att avstå pengar, desto mer vill du normalt ha betalt.

Just nu är realräntorna på fem års sikt i praktiken ikapp realräntorna på tio års sikt. Dessutom slöt realräntorna på kortare sikt gapet i anslutning till det senaste börsfallet. Notera att det hela tiden är förväntade realräntor jag talar om. De säger vad marknaden tror vid en viss tidpunkt. Sedan kan det ju gå lite hur som helst.

Budskapet nu är dock bistert. Marknaden ger ingen som helst premium till den som är beredd att spara sina pengar fem år extra. Förra gången det såg ut så var runt börsoron 2015. Gången innan det var runt 2007. Det skulle alltså kunna vara så att vi nu fått den första skarpa varningssignalen om att den amerikanska konjunkturen är på väg att ta slut. Lägg på några räntehöjningar i år som inte möts av motsvarande uppgång i de långa räntorna, vilket alltså ser helt möjligt ut, och det här går från att vara lite oroande till att vara riktigt otäckt.

Det som skrämmer är att då kanske vi, på grund av den trots allt låga inflationen, inte får se den tydliga signalen med en inverterad yieldkurva. Vi kanske inte får så mycket mer än den iakttagelse jag gjort här och som alltså bygger på artikeln i Financial Times ovan. Det skulle då också kunna bli en sådan där känsla av blixt från en klar himmel som räntemarknaden brukar ge börsen. Vinsterna ser ut att vara på väg upp och konjunktursignalerna starka.

Bakom kulisserna har dock tilltron till ekonomin på lite längre sikt fallit bort. När det då kommer en trigger som sänker förväntningarna även på ekonomin, så att riskviljan faller, då visar det sig att fallhöjden blir rejäl.

Det är en spekulation men jag skulle känna mig betydligt tryggare med börsen om realräntorna på längre sikt steg snabbare än de på kort sikt. Så har inte det här året börjat.

Jacob Henriksson, Gottodix

(nej jag har inte slutat filma - det har bara varit väl fullt upp på mitt ordinarie jobb ett tag)

Åsikterna som presenteras i denna blogg ska inte ses som investeringsrådgivning. Alla mina egna aktieinnehav redovisas i portföljen på Shareville. Vill du veta mer om mig hittar du det här.