Infineon - vinnaren på elbilar går som tåget

Säljer du chip till elbilar behöver du inte förta dig för närvarande. De går åt som smör i solsken. Utmaningen för tyska Infineon är istället en som hörs överallt för närvarande - flaskhalsar i produktionen. Sänker det caset?

Källa: Zacks

Reklam: Det går alltid att följa vår portfölj, handel och alla mina kommentarer kring innehav live på Shareville.

För bra för att vara sant?

Källa: Finanzen.net

"You had me at hello" - har ni haft någon sådan investering? De är på sitt sätt lite jobbiga. De där affärerna som sitter nästan för perfekt. För det finns inga gratis luncher. Om något verkar för bra för att vara sant, ja, då är det antagligen det.

Vi har ett bolag i portföljen vars tillväxt och lönsamhet varit sådär stabil som HM:s var under alla år. Den typen där det går att dra en rak linje framåt och räkna med att en framtida högre vinst kommer att värderas åtminstone till nuvarande p/e-tal. Därtill om börsen skulle hålla sig på mattan kanske till och med till ett högre p/e-tal. För numera är väl inte p/e 25 värt att oroas för, eller? Ovanpå allt annat är det ett högteknologiskt bolag med inriktning på några av de branscher som är allra hetast trendspaningarna för nästa årtionde är med med i Dow Jones Sustainability Index.

Alltings internet behöver chip

Källa: Infineon

Tyska Infineon säljer chip till processorerna i sakernas internet. Mer konkret sitter deras chip till exempel i elbilar, laddstolpar, solpaneler, industrirobotar och smarta kort. De senaste tjugo åren har den årliga organiska tillväxten legat på 9 procent. Avkastningen på investerat kapital ligger också högt, särskilt om redovisningsposter som goodwill räknas bort.

Källa: Infineon

Infineon är särskilt starka på chip som reglerar kraftöverföring. De har ett tydligt försprång när det kommer till elbilar. Något som gett överraskande stora vinster de senaste kvartalen vart efter den marknaden kommit igång. Det finns många siffror som följande - antalet chip i bilar kommer att femtonfaldigas när vi går över från en förbränningsmotor till en allt högre andel eldrivna bilar.

De senaste åren har omställningen bromsats av att diesel- och bensindrivna SUV:ar åter blivit populära. När nu även de åtminstone på hybridnivå elektrifieras, delvis till följd av lagstiftning, så ökar efterfrågan än snabbare än den gjort de senaste åren.

Geologi är data om marken. Digitaliserad och automatiserad kan precisionsborrning sänker kostnader och ökar träffsäkerheten i industrin så mycket att olja förblir billigt.https://t.co/NADbHZzR0i via @financialtimes

— Gottodix (@Gottodix) 12 februari 2018

Situationen ser liknande, om än något mindre extrem ut, inom energi- och industrisegmenten. Där finns segment med lägre tillväxt, som automatisering av tillverkningsprocesser, och andra där branscherna har haft lägre tillväxt som gas och olja. Även om just utvinning av naturresurser är ett av många områden som är i full färd att mer eller mindre explodera av digitalisering. Hela marken full av chip för att styra instrument som mäter det mesta om det mesta är modern oljeutvinning. De riktiga snabbväxarna finns dock inom förnybar energi och där är logiken inte helt olika elbilarnas. Det är Infineons styrka och därmed finns möjligheten att växa snabbt även här.

En svagare länk

Källa: Infineon

Sedan finns chipen till olika typer av säkerhetslösningar, som smarta kort, ansiktsigenkänning med mera. Ni vet de där vertikalerna mellan näraliggande områden som Fingerprint Cards gärna talat om genom åren. Just det området visar dock på en av de stora utmaningarna för hela Infineon. 

Teknikbolag, särskilt inom hårdvara, möter en ständig konkurrens om att ligga först i utvecklingsracet. Samtidigt pressas marginalerna snabbt av av att konkurrenter hela tiden flödar in på marknaden. Med andra ord precis det som hänt det svenska bolaget. Infineon är specialiserade på mer specifika och krävande lösningar än Fingerprints åtminstone till del massmarknadsinriktade produkter. Felacceptansen för kraftförsörjning eller radar till en bil är oerhört låg.

Det finns alltså till del, främst inom elbilar, industri och energi, det där utmärkta fenomenet där Infineon säljer komponenter som köpare har höga krav på men som står för en tillräckligt liten del av priset i produkten de ska integreras i för att priskänsligheten ska vara relativt låg. Det är viktigare att det fungerar enkelt uttryckt. Riktigt så ser det inte ut inom digitala säkerhetslösningar. Även om det finns en del även här som inte får gå fel, som chip till larmcentralsfunktionerna i moderna bilar. Det är ändå undantaget och mycket riktigt är det den del av Infineon som går sämst. För min del fick de gärna lämna den marknaden men det är mycket sagt att påstå att den går dåligt. 

Så var valutan problemet?

Källa: Infineon

Valutaeffekter bromsade resultatet i det senaste kvartalet. Trots det var tillväxten och lönsamheten god. Besvikelsen i aktien var istället kopplade till guidningen framåt. Förväntad marginal för 2018 höjdes visserligen från 16 procent till 16,5 procent men förväntad försäljningsökning sänktes från 9 till 5 procent. I båda fallen med ett intervall på plus minus 2 procentenheter. Det är klart det kan skrämma om ett bolag med p/e-tal på 25 plötsligt bara skulle växa med 3 procent.

Källa: TradingEconomics

Infineon skriver att hade dollarn legat kvar på den nivå på 1,11 mot euron som den låg på när den förra prognosen gavs, så hade guidningen för årets tillväxt istället varit tvåsiffrig. Skälet är att chip, även i Infineons nischer, är en volymvara med hård konkurrens. I princip hela valutaförändringen för bolaget slår hårt mot det produktionsmässigt helt tyska bolaget.

Kanske läge att expandera i USA med andra ord? Nja, ledningen lät inte överentusiastisk när den frågan kom upp på investerarkonferensen. Det var inte helt uppenbart varför men en gissning är att bolaget inte vill öka det som är branschens betydligt större risk - att bli sittande med fel kapacitetsnivå i en konjunkturnedgång. För det är också ett problem med att sälja stora volymer med en hög andel fasta kostnader. Det finns ingen plan b om du plöjt ned för mycket pengar i farbriken. Ett klassiskt cykliskt dilemma som främst känns igen från verkstadsbolag. Infineon har en mycket ordnad och planerad expansionstakt utifrån sin långsiktiga bedömning av marknadens utveckling. Den verkar de vara mycket ovilliga att gå ifrån.

Frågan är hur hårt slår valutan? En cirka 10-12 procent svagare dollar sänkte guidningen för försäljningen med 4 procent, så det är en del. Här kommer dock en erfarenhet från makroekonomi väl till pass. Valutaförändringar ger ofta tillfälliga effekter. Dessutom en tillfällighet som mycket väl kan vända. Valutor böljar ofta fram och åter, som euron och dollarn gjort. I diagrammet ovan framgår för övrigt att kronan mer eller mindre är knuten till euron.

Det andra som är typiskt tillfälligt med valutaeffekter är att de oftast inte kan trenda hur långt som helst. Kanske kan euron stiga 10 procentenheter till det närmaste året men det är inte en faktor som år efter år bromsar tillväxten. Inte så länge det går att tjäna bra med pengar för Infineon att sälja chip, vilket det bevisligen gör.

Så valutan är nog ett ganska tillfälligt problem. Fast visst kan det vara läge att fundera på tajmingen för Infineon för närvarande. Vill det sig illa faller först dollarn och sedan tar den starka konjunkturen inte minst på bilmarknaden slut. Det skulle kunna bli en ganska utdragen dipp utan att den längre trenden sett över säg 10 år ändå visade sig vara fel. Med vårt sätt att investera vore det ett problem.

Investeringsekvationen

Källa: Infineon

Fast det är nog inte valutan som är problemet. För under kvartalsrapporten hördes än en gång det som måste vara det här årets vanligaste visa - vi säljer allt vi tillverkar men flaskhalsar hindrar oss från att sälja mer. Det här är en extra knepig punkt för chiptillverkare, som alltid måste hålla ett öga på att de inte bygger på sig onödiga kostnader i den starkt volymorienterade industrin.

Infineon styr det här bättre än många av sina konkurrenter. Främst tack vare att deras efterfrågan är aningen mer stabil än konkurrenternas. Det möjliggör en långsiktig och ordnad uppskalning av produktionen, som framgår av grafen ovan. Det ändrar på lite på förväntningarna på bolaget. Infineon säljer allt de producerar, så frågan blir mer hur mycket producerar de, med vilken mix och till vilket pris?

Ni som hängt med på bloggen känner igen resonemanget från BillerudKorsnäs. Det går att formulera case baserat på att starka bolag kan få bättre betalt och producera lite extra i en stark konjunktur. Så långt har den teorin mött några smällar, som nyligen i AQ Group. Jag är dock inte beredd att släppa den. Efterfrågeökningarna finns där och prisökningarna i någon utsträckning också, så håller förväntan på konjunkturen ett tag till, så borde det betala sig.

Vad är det värt?

Källa: Finanzen.net

Så hur tänker analytikerna kring Infineon? Här är ett urval av aktuella kommentarer.

JP Morgan tycker i sin analys från 19 februari att läget ser stabilt positivt ut för Infineon. På pluskontot nämns att lagren minskar och som minus att det saknas triggers för en verklig kursstegring för aktien. Riktkursen sätts till €25,50.

Baader Bank köper i en analys från 1 februari argumenten från Infineon och landar i att bolaget är det bäst positionerade på chipmarknaden. Rekommendationen landar även här på €25,50.

Deutsche Bank tror i sin analys från 1 februari främst på fortsatt bra försäljning, inte minst ger nya chip till industrisegmentet nya möjligheter. Däremot tror banken att både risken för valutamotvind och chansen till bättre marginaler är överskattade. Riktkursen landar på €29.

Barclays håller, också den 1 februari, med om att det operativa resultatet är utmärkt i Infineon men de sänker sina förväntningar för året kopplat till den starka euron. Riktkursen landar på €22.

 

DZ bank bedömer, även de den 1 februari, att Infineon är en noslängd före konkurrenterna på de flesta områden. De ser fortsatt starka resultat men också valutamotvind. Riktkursen landar på €23,40.

Norddeutsche Landesbank utbrister, den 31 januari, att tillväxtcaset är intakt i Infineon och att verksamheten går alldeles utmärkt. Baserat på dollarkursen tycker dock banken att €23 räcker som riktkurs.

Den enda negativa analysen i år kommer från Oddo Seydler Bank (okända för mig) som den 22 januari  - alltså före rapporten - påpekade att allt var bra med Infineon förutom, just det, den starka euron. Baserat på det satte de riktkursen till €21.

Min reflektion

Infineon är ett sådant där bolag som det knappt är lönt att lägga för tid på aktien i. En koll att det inte är orimligt dyrt räcker långt. Det är verksamheten som är grejen. Så vitt jag kunnat se och läsa mig till ser allting alldeles utmärkt ut där med den enda och viktiga reservationen som är produktionsresurserna. Den frågan tar jag verkligen på allvar, till skillnad från en del analytiker, får jag syrligt påpeka. 

Min slutsats är dock att det finns förutsättningar för att priserna stiger mer än väntat under året och att Infineon kan styra över mer försäljning till den produktmix som ger bäst avkastning. På lite längre sikt kommer också utbyggnaden i en hoppas jag rimlig takt. Jag tänker att det blir väl de där 9 procentens årlig organisk tillväxt även framöver. Det finns ju inget i branschen som talar emot det. Lönsamheten kan nog växa lite snabbare ändå.

I år tror marknaden på €0,90 per aktie i vinst. Det är 6 procent bättre än 2017. Hur långt räcker det? Jag skulle vilja lägga på lite grann där. Om inte dollarn tappar alldeles, vilket är möjligt men inte det jag utgår ifrån, så borde det kunna bli mer. Jag vill inte kvantifiera för det blir rena gissningar. P/E-talet tycker jag, faktiskt, är aningen lågt för ett stabilt tillväxtbolag med så lång historik.

Så om ni ursäktar den vaga formuleringen så sätter jag riktmärket "högre" både på vinst per aktie och p/e-tal för 2018. Någonstans i spannet €25-€30 känns rätt, där ju också flera analytiker hamnar. Sedan gör det där med dollarn mig inte så mycket, för vi har ju en del andra innehav som istället gynnas av om den faller. Så det kan väl få vara en insats enligt principen gungorna och karusellen.

/Jacob Henriksson, Gottodix
 

Åsikterna som presenteras i denna blogg ska inte ses som investeringsrådgivning. Alla mina egna aktieinnehav redovisas i portföljen på Shareville. Vill du veta mer om mig hittar du det här