Rapporterna: teknikframgångar för Vitrolife

Än en gång steg Vitrolife tvåsiffrigt på rapport. Vad är det som driver upp bolaget till ständigt nya höjder och vad är det marknaden missar?

Källa: Börsdata

Reklam: Det går alltid att följa vår portfölj, handel och alla mina kommentarer kring innehav live på Shareville.

Allt går bra men nya produkter bäst

Källa: Vitrolife

Vitrolife hade ännu ett kvartal med kalasresultat. Vi investerare är bortskämda - idag steg aktiekursen som mest över 17 procent till dryga 610 kronor. Det från redan höga värderingsmultiplar. Bakom framgången låg den här gången särskilt en bra försäljning i Kina och Japan samt av Embryoscope+. Den mest avancerade produkten i time lapse sortimentet.

Möjligen var den viktigaste uppdateringen under kvartalet att en metastudie visar att time lapse förbättrar behandlingsresultaten vid IVF. Inom IVF handlar mycket om det underbara nyckeltalet baby-take-home-rate. Utvecklingen i hela branschen är mot att på flera sätt under behandlingen höja den andelen. Det ger ett teknikrace mellan klinikerna särskilt på mogna marknader som gynnar ett bolag som Vitrolife, som ligger i framkant men också har en premiumprissättning av sitt sortiment. Även behovet att digitalisera och effektivisera behandlingarna spelar in.

En gissning är att det här förklarar varför mogna marknader växer bäst för närvarande. En annan förklaring är förstås en bra global konjunktur. IVF-behandlingar är på många sätt en tjänst som närmast kan som en kombination av sällanköpsvaror (så där värst många barn skaffar man ju inte) och offentlig konsumtion av sjukvård.

Om du gillar det jag skriver och filmar och vill uppmuntra mig att fortsätta, så stöd min insamling till SOS Barnbyar - den gör skillnad!

För att titta på hur hela marknaden utvecklas och om Vitrolife tar eller tappar marknadsandelar är försäljningen av odlingsmedia den bästa indikatorn, eftersom de ingår i alla IVF-cykler. Med en marknad som årligen växer 5-10 procent så ska helst Vitrolife ha en tvåsiffrig försäljningstillväxt i det här produktsegmentet. Denna gång var den något lägre. 

En viss varningssignal, särskilt som världskonjunkturen snarare ser starkare än svagare ut nu jämfört med förra året. En fråga som var uppe vid telefonkonferensen är hur Vitrolife står sig i det nya segmentet frysodling (freeze media). Det blir en faktor att följa framåt. På det hela taget är ändå en tillväxt i lokala valutor på 9 procent helt ok.

Positiva resultat i kvartalet var också att det åter är bra fart i engångsprodukterna, som främst säljs till befintliga kunder, och i det nya segmentet art equipment med bland annat lasermikroskop. Där syns nu att Vitrolife än en gång lyckats integrera mindre teknikbolag med produkter på väg ut på eller åtminstone i en tidig etableringsfas marknaden i sitt sortiment.

Där kan det finnas mer att hämta med liknande förvärv framöver. Kassan att köpa för finns åtminstone.

Den amerikanska knuten

Källa: Vitrolife

Geografiskt är tillväxten i främst Kina och Japan mycket god för närvarande. Särskilt i Japan är det drivet av bra försäljning inom time lapse och främst av Embryosope+ till några av landets många stora kliniker. Det är dock fortfarande bara 15-20 procent av de stora klinikerna som har uppdaterat till den här modellen, så tillväxtmöjligheterna framåt ser fortsatt bra ut. 

I Kina är inte alla produkter godkända ännu. I det här fallet, med redan god tillväxt, ska det mer ses som en fortsatt uppsida än som ett problem.

Även i Europa är det på de mogna marknaderna - Storbritannien, Tyskland och Spaninen -  som försäljningen utvecklas bäst. Något jag tolkar som att på de här marknaderna är insatserna för att höja behandlingsresultaten mer i fokus än på mer outvecklade marknader. Mer om det i teknikfördjupningen nedan. Ett annat plus bolaget nämnde var att en ny distributör i Ryssland fått fart på tillväxten där.

USA och resten av Amerika är, nästan som vanligt, den svaga punkten i rapporten. Vitrolife har backat från Sydamerika där priskonkurrens blivit mer framträdande. Det ligger inte i linje med Vitrolifes affärsmodell som mer bygger på helkundskoncept. Även justerat för det är tillväxten i USA väl låg. 

En förklaring är att flera av Vitrolifes produkter inte är godkända i USA. En del ligger för bedömning hos FDA, som Embryoscope+, medan andra som EVO+ inte är aktuella ännu. Några snabba förändringar där ligger inte i korten utan tidtabellen är åtminstone ett år framåt. Nu fanns ju inte de här produkterna i jämförelsekvartalet bakåt heller. Tillväxten på 5 procent visar därför att Vitrolife åtminstone knappast vinner marknadsandelar i USA. Snarare är det rimligt att anta att konkurrenten Copper Surgical fortsatt har greppet där.

Mer om teknikfrågorna 

Det finns en hel del intressanta teknikfrågor kring Vitrolife för närvarande. Det här ägnade jag ett specialinlägg i våras - "Hur stort är teknikhotet mot Vitrolife". Där tittade jag bland annat särskilt på förhållandet mellan genetisk screening, testning och diagnos (PGS/PGT/PGD). Det vill säga när en biopsi (en cellbit plockas ut) görs på embryot och en separat analys görs för att fastställa sjukdomsrisk och överlevnadsförutsättningar.

Det är alltså en djupare diagnostik snarare än en behandling i sig. Det är alltså mer ett komplement till olika metoder att höja det embryots överlevnadsförmåga. Det kan ju göras med rätt val av odlingsmedia - där ett ämne som var uppe vid telefonkonferensen var valet mellan snabbfrysande (freeze media) och traditionella odlingsmedia (culture media). Det kan även göras med sådant som time lapse behandling, ett slags värmeskåp med möjlighet att övervaka embryots tillväxt.

Sedan finns det engångsartiklar och tekniskt stöd som lasermikroskop (art equipment) som används i olika utsträckning för stegen ovan. 

För att förstå dynamiken är det också bra att veta att det finns två krafter i spel när läkare och patienter tillsammans utformar behandlingen. För till skillnad från många andra behandlingar görs valen ofta i dialog med patienten. Det är nämligen ett spel med sannolikheter, kostnad och vårdbelastning för patienten. 

En faktor är att finansieringen ser olika ut på olika marknader. Det kan vara privat finansierat, via försäkring, via det allmänna eller i kombinationer därav. I det amerikanska exempel jag tittade på i våras låg behandlingskostnaden på runt 25 tusen dollar. Av det stod själva IVF-behandlingen för hälften medan medicinering och genetisk screening stod för 5 tusen dollar vardera. 

Särskilt för kvinnan innebär medicineringen en stor belastning även om både män och kvinnor har förhöjda risker för sådant som depression under en utdragen behandling. Det finns alltså en kostnads-och medicinsk struktur som gör att alla parter är beredda att samverka för att öka sannolikheten för framgångsrik behandling med så få IVF-försök som möjligt. 

Det gäller åtminstone på marknader där betalningsförmågan finns. Sett ur det perspektivet är det knappast förvånande att t.ex. Embroscope+ säljer utmärkt i Japan. Det är också logiskt att den som investerat i dyr genetisk screening snarast blir mer benägen att också lägga pengar på bästa möjliga behandling av embyrona inför återföringen till kvinnan. 

Vitrolifes konkurrent Cooper Surgical erbjuder labbtjänster för genetisk screening till klinikerna. I vilken utsträckning de gör klinikerna mer benägna att köpa även andra tjänster av bolaget är svårt att veta men det är alltså egentligen inget hinder att köpa tjänsterna från Cooper och resten från Vitrolife. Cooper har USA som sin hemmamarknad. Där används genetisk screening i kanske runt 30-40 procent av behandlingarna enligt Vitrolife. I med att det är Coopers starkaste och Vitrolifes svagaste marknad verkar det onekligen finnas en viss koppling. 

Flera av Vitrolifes apparater och mjukvaror för att använda time lapse för att förbättra behandlingsresultat är ännu inte godkända i USA. Omvänt är genetisk screening som inte är medicinskt motiverad fortfarande förbjuden i till exempel Sverige. Det är nog inte handelshinder utan mer en fråga om att teknik sprids enklare i sitt närområde. På sikt är det en rimlig gissning att hela behandlingsapparaten etableras på fler marknader. Det vill säga att både screening och time lapse kan samexistera.

Det som däremot får en negativ effekt är förstås att antalet behandlingar faller vart efter effektiviteten stiger. Mot det kan vägas att det kommer ersättnings- och uppdateringsköp från klinikerna och att hela marknaden har en underliggande tillväxt på 5-10 procent per år, vart efter IVF-behandlingar blir ett alternativ för fler. 

Sammantaget finns det alltså inget specifikt teknikhot mot Vitrolifes långsiktiga tillväxt. Det innebär förstås inte att allt kommer ticka på för evigt men här och nu är det inget speciellt område som oroar.

Tankar om värderingen 

Källa: Vitrolife

Vitrolifes marginaler stiger fortfarande med ökande försäljning. Den effekten dämpas dock av investeringarna för att växa. Förstås en positiv faktor och ett kännetecken för ett kvalitetsbolag att kunna finansiera sin expansion med det egna kassaflödet. Det finns också några faktorer som går åt andra hållet för marginalerna. Framför allt är lönsamheten högst inom odlingsmedier. När andra segment växer försämras alltså produktmixen. På det hela taget ser alltså Vitrolife ut att vara en försäljningsdriven aktie. Något som dagens kursuppgång var ett bra exempel på.

I den här rapporten var försäljningsökningen, på grund av bra försäljning av Embryoscope+, högre än vad som är långsiktigt rimligt. Samtidigt finns det få allvarliga hot framför bolaget utan den underliggande tillväxttakten ser fortsatt stabil ut. Teknikkonkurrensen mellan kliniker gör också att nya produkter möter en god efterfrågan. För närvarande är den medvinden starkare än den varit historisk.

Blir försäljningstillväxten andra halvåret 20 procent så når Vitrolife över min bedömda försäljning för helåret på 1070 miljoner kronor. En siffra som såg offensiv ut jämfört med omgivningens bedömning tidigare i år. Nu borde det snarast kunna finnas en viss uppsida.

Vad är det värt då? Ja, det kokar ned till hur högt ett kvalitetsbolag med säg 15-20 procents årlig tillväxt även framåt ska värderas. Nu är räntorna på väg upp och kanske kommer så småningom de högsta värderingarna ned. Det är en fråga att följa löpande.

I börsens nuvarande värderingsklimat tror jag Vitrolife kan försvara sina höga värderingar även framåt. Det betyder att bolaget åtminstone klarar p/e-tal på 45 gånger förra årets vinst. Javisst, det är extremt högt men så ser nog börsen ut för närvarande. Med min bedömning om att vinsten i år blir 12,50 räcker till en riktkurs på runt 560 kronor.

Aktien handlas redan över den nivån och visst kan den testa ännu högre kurser framöver men jag tror att den har sin stabila nivå någonstans där. Som sagt, åtminstone så länge börsen är beredd att betala bra för fina bolag.

Jacob Henriksson, alias Gottodix, som du kan följa på Facebook, Shareville här eller på Twitter @gottodix om du vill följa det jag läser. 



Åsikterna som presenteras i denna blogg ska inte ses som investeringsrådgivning. Alla mina egna aktieinnehav redovisas i portföljen på Shareville. Vill du veta mer om mig hittar du det här.