Lång tid med billig olja framför oss

En av de viktigaste frågorna att förhålla sig till just nu är var råvarupriserna och särskilt oljepriserna är på väg och effekten av detta. För att förstå sammanhangen har jag glatt familjen åt att ägna helgen åt en omvärldsspaning bland artiklarna på wsj.com och Världsbankens hemsida.

Min slutsats när jag läste på var:

-        Finanskrisen avbröt ett paradigmskifte på råvarumarknaden

-        Den bortglömda megatrenden är numer är det Kina och andra tillväxtländer som styr råvarupriserna (nedåt just nu men uppåt på sikt)

-        Sjunkande efterfrågan på produkter i väst har slagit mot industrin i resten av världen, vilket pressar deras efterfrågan på råvaror

-        Utbudsökningen i USA har dolts av politisk oro i andra oljeproducerande länder

-        Spelteori leder till ökad befintlig produktion till låga priser länge

Mot bakgrund av ovanstående kan jag förstå varför prognosmakarna landar på ett oljepris runt 80. Först och främst kommer förstås alla länder som säljer olja få det tuffare medan nettoköparna får det lättare. Turkiet är ett intressant exempel på det senare, där ett lyft känns rätt troligt. Olje­produ­center får det nog tungt – jag är för egen del alltmer tveksam till mina Lupeaktier. Riktigt jobbigt ser det fortsatt ut för all oljeservice och särskilt den kopplad till Nordsjön. Förutsättningarna för råvaror kommer däremot inte att slå emot exempelvis Boliden, även om kopparpriserna säkert går ned, för det kompenseras av dyrare dollar och billigare produktion. För verkstadsindustrin men även för konsumtionen kommer oljepriset att fungera som en extra och välbehövlig stimulans. Europa får säkert en välbehövlig skjuts i rätt riktning.

Vem har förresten de starkaste incitamenten att avvakta? Rimligen den som har god ekonomi, stabil politik och oljereserverna i säkert förvar. För den som kan vänta vet ju att den långsiktiga efterfrågetrenden som satte igång alltihop, så småningom kommer att ta över den tillfälliga utbudsökningen. Norrmännen kan således gå på tur i några år, innan de tar på sig lusekoftorna igen och åker ut till oljeriggen.

Finanskrisen avbröt ett paradigmskifte på råvarumarknaden

Priserna på energi, jordbruksprodukter och metaller var på väg upp fram till finanskrisen. Den starka konjunkturen bidrog men det som vägde tyngre var ökad efterfrågan från snabbväxande marknader, som Kina. Diskussionen om att globaliseringen lett till en superkonjunktur är numera nästan bortglömda. Det var dock dessa som ledde till stora investeringar i kapacitetsökningar inom alla råvaruslag fram till för bara något år sedan. Hit hör en del av de guldrush-liknande projekt i nya gruvor och oljekällor, som plågat även svenska investerare. Ett tag efter finanskrisen höll efterfrågan från nya marknader priserna uppe men när svagare efterfrågan på mogna marknader sänkte produktionen på de nya marknaderna så var det klippt för råvarupriserna. Överutbud och svag efterfrågan har varit temat de senaste åren. För oljan har dock politiska kriser dolt problemen fram till nu – men när korrigeringen kom var det med besked.

Grafen ovan visar utvecklingen till september, sedan dess har som bekant oljepriset mer eller mindre kollapsat. Nu är konsensus bland ekonomerna i enkäten på wsj att ett oljepris på 80 dollar under 2015.

Det samband som framgår ovan mellan olja och andra råvaror finns även framöver. Goldman Sachs räknar exempelvis i en aktuell analys med att kopparpriserna fortsätter falla 6200 dollar per ton. Det förklaras delvis av att olja är en viktig insatsvara i utvinning av koppar men beror nog även på liknande eftefrågemönster.

Den bortglömda megatrenden

Ungefär som Internet inte var en fluga bara för att internetaktier var en bubbla runt millennieskiftet går det inte att vifta bort den underliggande trend som låg bakom tanken om en superkonjunktur och för all del även miljörörelsens oro för ”peak everything”.

 

Av grafen ovan framgår att länder utanför OECD nu förbrukar mer olja än de mogna ekonomierna. Viktigare för att förstå det som nu händer är dock att hela förändringen av oljekonsumtionen kommer från länderna utanför OECD. Det är alltså i första hand den ekonomiska utvecklingen i dessa länder som på efterfrågesidan styr oljeprisets utveckling. Situationen är som framgår av grafen nedan densamma men ännu tydligare för industrimetaller. 

 

 

Nästa fråga blir om efterfrågeökningen kan fortsätta på lång sikt. Svaret på den frågan framgår med all önskvärd tydlighet av grafen nedan. Tillväxten kan pågå många år till innan den planar ut. Den här uppdelningen finns för övrigt på många andra marknader också. Exempelvis sker all volymtillväxt inom antal sålda lastbilar i samma länder. I de mognare ekonomierna har det istället blivit avgörande att öka marginalerna genom att förädla produkterna mer. En intressant sidotråd är att detta lett till att ekonomierna sedan exporterar till och lär sig av varandra – vilket förstärkt en global trend kring timglaskonsumtion (dvs. att dyra och billiga produkter säljer bättre än mittensegmentet).

 

 

Sjunkande efterfrågan på produkter i väst har slagit mot industrin i resten av världen

Problemet är att efterfrågeökningen från länderna utanför OECD mattats av väsentligt. Nedanstående graf är baserad på data från Kinas statistikmyndighet (NBS). Tre procentenheters minskning i tillväxten i industriproduktion är mycket. En allmän uppfattning är dessutom att statistiken kan vara uppblåst och dessutom pekar den inhemska investeringstrenden nedåt. Inte minst eftersom myndigheterna försöker styra bort från en fastighets- och investeringsbubbla mot en mer konsumtionsdriven ekonomi.

 

 

 

Utvecklingen syns även i nedanstående graf över import av industrimetaller. För 2014 är trenden nedåt.

 

 

Utbudsökningen har dolts av politisk oro

Alla råvaror har haft stigande utbud det senaste decenniet men ingen i samma utsträckning som oljan. Skifferoljan i USA och så småningom i andra länder har i grunden ändrat bedömningen av tillgången på olja. Det har dock inte slagit igenom i det allmänna medvetandet. Förklaringen är att vart efter produktionen kommit igång har den av slumpens spel råkat matchas av politiska problem i andra oljeproducerande länder, som framgår av grafen nedan.



 

När den politiska oron stillats något runt om i världen har den underliggande trenden börjat slå igenom i oljepriserna. OECD har matchat sin produktion framför allt mot den politiska oron men det har inneburit sjunkande marknadsandelar. Inför det OPEC-möte som hölls förra veckan var, som framgår av grafen nedan, var både outnyttjad kapacitet och oljereserver snarare höga än låga i historisk jämförelse. Det var således från en ganska konservativ nivå som kartellen skulle förhandla fram ytterligare begränsningar.



 

Spelteori leder till ökad befintlig produktion till låga priser länge

Ett problem för de oljeproducerande länderna är att de har statsbudgetar som bygger på väsentligt högre oljepriser. Brentolja låg på 70 dollar när detta skrevs. Qatar har en balanserad budget vid 60 dollar medan Kuwait bara behöver 54 dollar. De är således rustade för ett priskrig för att behålla marknadsandelar men hur ser det ut för övriga OPEC-medlemmar? Irak behöver 100 dollar för att gå runt, Saudiarabien 106, Venezuela, 117, Iran 130 och Libyien skulle behöva ett oljepris på 184 dollar för att balansera sina statsfinanser. Även länder som Ryssland och Nigeria behöver höga oljepriser för att inte tvingas skära i sina utgifter. Skifferoljan i USA är värd att investera i om de långsiktiga oljepriset ligger över mellan 53-78 dollar (beroende på var utvinngen görs). Vid högre priser blir även produktion i svårare förhållanden, som oljesand lönsam.

Så vad gör en kartell som går minus och har befintliga produktionsöverskott men i flera fall inga pengar att ta av? Medlemmarna fuskar är svaret. Så det troliga är produktionen kommer stiga till i möjligen stabiliserade priser. Den kraft som kommer att stabilisera ekvationen är att nya projekt troligen kommer att skjutas upp vart efter det blir tydligare att det här inte är en tillfällig dipp.

Vem har de starkaste incitamenten att avvakta? Rimligen de som har god ekonomi, stabil politik och oljereserverna i säkert förvar. För den som kan vänta vet ju att den långsiktiga efterfrågetrenden som satte igång alltihop, så småningom kommer att ta över den tillfälliga utbudsökningen. Norrmännen kan således gå på tur i några år, innan de tar på sig lusekoftorna igen och åker ut till oljeriggen.

Vinnare och förlorare

Mot bakgrund av ovanstående kan jag förstå varför prognosmakarna landar på ett oljepris runt 80. Först och främst kommer förstås alla länder som säljer olja få det tuffare medan nettoköparna får det lättare. Turkiet är ett intressant exempel på det senare, där ett lyft känns rätt troligt. Olje­produ­center får det nog tungt – jag är för egen del alltmer tveksam till mina Lupeaktier. Riktigt jobbigt ser det fortsatt ut för all oljeservice och särskilt den kopplad till Nordsjön. Förutsättningarna för råvaror kommer däremot inte att slå emot exempelvis Boliden, även om kopparpriserna säkert går ned, för det kompenseras av dyrare dollar och billigare produktion. För verkstadsindustrin men även för konsumtionen kommer oljepriset att fungera som en extra och välbehövlig stimulans. Europa får säkert en välbehövlig skjuts i rätt riktning.