Nyhetskrönika om det börsen ser i sin spegelbild och varför jag inte oroar mig

Turbulensen fortsätter på börsen men det beror knappast på tullbråket. Snarare är det konkurrens om investerarnas uppmärksamhet som leder till att kapital åker kors och tvärs för närvarande. Trevligt för den som gillar stockpicking.

Reklam: Det går alltid att följa vår portfölj, handel och alla mina kommentarer kring innehav live på Shareville.

Mitt ego och jag

Det spelar mindre roll vad du tror om framtiden än vad du vet om samtiden. Det tror jag åtminstone gäller för investerare. Det är inte oviktigt att gissa, analysera och spekulera men det är svårt. Till och med oerhört svårt. Jag lägger, som trogna läsare vet, ändå en hel del tid på att försöka bedöma vart ekonomin och olika marknader är på väg.

Det gör jag aldrig i definitiva termer av rätt och fel utan snarare som en sorts ständigt sökande efter situationen jag tror jag förstår. Den där jag med en tillräckligt god sannolikhet kan spekulera i vad som händer. Det där gäller egentligen oavsett om det är ett bolag, en bransch, ekonomin, en aktie eller en marknad som jag håller ögonen på. I mina ord är det att formulera intressanta case.

Sedan är det en helt annan och lika svår uppgift att våga vänta och bedöma när caset är starkt nog att köra. Ärligt talat har jag för det mesta alldeles för lite tålamod, så på det området är jag verkligen ingen förebild.

One of the jobs of a good trader is to imagine alternative scenarios. I try to form many different mental pictures of what the world should be like and wait for one of them to be confirmed. You keep trying them on one at a time. Inevitably, most of these pictures will turn out to be wrong — that is, only a few elements of the picture may prove correct. But then, all of a sudden, you will find that in one picture, nine out of ten elements click. That scenario then becomes your image of the world reality.

Ni vet känslan när någon skriver det man själv tänker? Vad tror ni jag kände när jag läste ovanstående? Jag har hämtat det från artikeln "The Good, the Bad, and the Middle - Possible Macro Paths Forward" på Macro Ops, som i sin tur citerar en intervju med tradern Bruce Kovner.

Det är en ständig jakt på de där situationerna när allt ser tillräckligt rätt ut. Tillräckligt är nyckelordet för vet gör man ju aldrig utom när det är för sent och ett case förvandlats till ett faktum marknaden redan prissatt och gått vidare med.

Jag tänkte bygga hela det här inlägget på resonemangen om börsen just nu från den artikeln och sedan fundera kring vad jag själv tänker i de frågor den väcker. För det var verkligen en artikel med många intressanta vändningar, så missa inte att läsa originalet.

Den eviga medvinden

Läsvärd: Vad händer när volatiliteten kommer tillbaka och risken för fall ökar?

Bland annat att tajming blir viktigare och svårare. Det första gillar traders & aktiva förvaltare. Det senare är gynnar den som köper och behåller.https://t.co/tt2ZXYi5kr

— Gottodix (@Gottodix) 2 mars 2018

Den där ständiga osäkerheten kan vara svår att förlikas med. Jag vet inte om jag har rätt, jag vet ännu mindre om omständigheterna gör att jag får rätt. Faktiskt vet jag inte ens, på riktigt, om jag egentligen hade rätt när det blev rätt. Jag kan inte med säkerhet skilja skicklighet från lyckträffar. I min värld är jag proffs när det går bra och resten av tiden är det otur. Lika bra det.

Tack alla ni som nu bidragit med knappt 50 tusen kronor! Om du gillar det jag skriver och filmar och vill uppmuntra mig att fortsätta, så stöd min insamling till SOS Barnbyar - den gör skillnad!

Poängen är att för det mesta är livet som investerare en högst osäkert och en i högsta grad introspektiv syssla. Du funderar hela tiden inte bara på hur världen ser ut utan lika mycket på vad du tror, varför du tror så och vad andra tror. Fast snarare, så brukade det vara. För de senaste börsåren, som format många nya investerare, har det varit helt annorlunda.

En investerad krona på börsen har sedan finanskrisen ett år senare ökat i värde 92 av 100 börsdagar. Bortsett från några månader i övergången mellan 2014 och 2015 har vi inte ens sett några rekyler de senaste åren. Inte en björnmarknad så långt ögat når. Det har helt enkelt varit ett exceptionellt börsklimat. Det skriver Dagens Industri om i en intressant artikel, som pekar ut fallande (om än fortfarande höga) nivåer för inköpschefsindex som en varningssignal.

Räntan knackar på

Källa: Fed St Louis

Jag har en egen signal som jag oroar mig för just nu. Den skrev jag för några veckor sedan ett eget inlägg om. Det verkar som om vi den här gången kan ha blandat ihop inflation och realränta. Normalt sett stiger inflationen och avkastningskraven samtidigt och inflationen ofta mer än realräntan. Det brukar innebära att en jämförelse av räntan på olika löptider, yieldkurvan, är en stark signal om när ekonomin är på väg att vända nedåt.

Källa: Fed St Louis

Nu har inflationen som bekant betett sig underligt de senaste åren. Kanske kommer den igång och kanske med råge eller också gör den inte det utan stannar där runt 2 procent. Möjligen är rörelser uppåt i inflationen en del i temat som påverkat börsen ett tag men säkert är det absolut inte. För förväntningarna på inflationen är fortsatt låga om än stigande.

$SPX EPS estimate for Q1 2018 saw largest increase over first 2 months of a quarter (+5.7%) since FactSet began tracking this data in 2002. https://t.co/Vu0c5D03lA pic.twitter.com/fuPZqQrIQ1

— FactSet (@FactSet) 2 mars 2018

Den som hade tittat på nuvarande läge enbart med historiska glasögon hade haft svårt att tro att vi är nära slutet på en konjunktur. Tvärtom har många, inklusive jag själv, dragit slutsatsen att konjunkturen, inflationen och med dem bolagsvinsterna kommer att stiga snabbare än räntorna ett bra tag framöver. Det som brukar kallas för reflationstemat.

Källa: Macro-OPS

Det stämde mycket väl under 2016 och höll i sig under 2017. Nu däremot ligger pressen uppåt främst på realräntorna och mer på de korta än på de med längre löptid. Å andra sidan går det inte att läsa en bolagsrapport utan det handlar om stigande priser (egna eller leverantörers), flaskhalsar och planerade investeringar. Särskilt investeringarna finns det till och med siffror på att de har kommit igång.

Stocks and Bonds have dropped in Feb w/ Investment Grade Corporate Bonds have suffered the most and even US Treasuries have lost more than risky High Yield Bonds. pic.twitter.com/bGUtNxCGn5

— Holger Zschaepitz (@Schuldensuehner) 1 mars 2018

Det skulle kunna betyda att riskviljan är på väg ned, jag har ju varit inne på det tidigare. Det som talar emot det är att om riskviljan var på väg ned, ens på lite sikt, så skulle antagligen inte mer riskfyllda obligationer ha klarat sig bättre än säkrare i den senaste börsoron.

Källa: TradingEconomics

Dessutom skulle det vara minst sagt udda om marknaden sänkte riskviljan en period när vinstförväntningar skruvas upp, råvaror stiger på väntad växande efterfrågan och inköpschefer i stort sett är så nöjda de kan bli med framtiden. Det behöver förvisso inte betyda att framtiden blir sådär ljus men marknaden består trots allt av människor av kött och blod (och så numera av en hel del maskiner).

Källa: TradingEconomics

Om det inte är så att något hänt med förväntningarna framåt utan att vi noterat det. Faktum är att det verkar det ha gjort. När olja och börs följs åt, så är tumregeln att oljan (som nu) är styrd mer av efterfrågan än av utbud. Titta hur nära oljan hängt med i den senaste turbulensen.

Kinasyndromet

Not so good #China morning!
Both China's Manufacturing and Non-manufacturing PMI fell more than expected in February. Manufacturing PMI now at 50.3, the lowest level since July 2016. pic.twitter.com/OBDaql6mPr

— jeroen blokland (@jsblokland) 28 februari 2018

Det för oss till Kina för det är där något har hänt. Förhoppningarna framåt har dämpats både i tillverkningsindustrin och inom servicesektorn. Det här var faktiskt en av årets oftast angivna risker. Efter partikongressen i höstas går Kina in i en period där kommunistpartiet prioriterar kontroll över den höga skuldsättningen framför att krama ur maximal tillväxt.

Källa: World Economic Forum

Det är omdiskuterat huruvida Kina kan ställa om sitt finansiella system utan att det kraschar. Lånen finns till stor del inom landet men att reglera dem utan inflation eller hög tillväxt skulle ändå kräva stora nedskrivningar i form av att statliga bolag fick lägga ned med följden att arbetslösheten stack iväg. Nu går visserligen även kinesiska statliga bolag bättre än på mycket länge men deras framtidshopp är alltså ändå sviktande och framför allt börjar lönsamheten på en ohållbart låg nivå.

I can’t help but agree with Michael. President Xi spent his first term consolidating power & now he’s finally in position to implement #China’s urgently needed financial/economic reforms. https://t.co/K2X1dFnbke

— For What It's Worth (@FWIWmacro) 2 mars 2018

Här och nu spelar det mindre roll om Kinas finansiella system klarar sig oskadd igenom de närmaste åren eller inte. Viktigare är vad marknaden tror. Det är antagligen inte så att det är några larmklockor som ringt varken om den kinesiska industrisiffrorna (även om de uppmärksammades) eller om skulderna. Varningarna finns förvisso men problemen är inte akuta.

Dumping US debt, a possible weapon in global trade war: Should China, Japan and other nations, which have recycled their trade dollars through their Treasuries holdings, suddenly decide to whittle them down, markets could be in for a rough ride. https://t.co/Mj151vhhM2 pic.twitter.com/8DyGrVcqtm

— Holger Zschaepitz (@Schuldensuehner) 2 mars 2018

Däremot är det en förklaringsmodell som passar bra in i det samlade nyhetsflödet att Kina faktiskt har stramat åt sin kreditgivning något den senaste tiden. Det skulle ligga i linje med att utsikterna framåt upplevs som svagare av inköpschefer.

Det skulle också kunna förklara en del av hur likviditet rört sig den senaste tiden. Kinesiska intressen kan mycket väl vara en stor nettosäljare av obligationer på den amerikanska marknaden. Det har hänt förut. Är det så förklarar det även varför realräntorna mätt genom amerikanska statspapper stiger.

Tullmurarna dras upp

Nettot av de nya tullmurarna? Kina vinnare på minskade krav mot landets importhinder. Europas producenter får tampas med globalt överutbud men industrin får billigare råvaror än amerikanska konkurrenter. https://t.co/08MJ5MkvxC via @FT

— Gottodix (@Gottodix) 2 mars 2018

Kinaspåret passar också bra in i det som de ytligt sett är förklaringen till de senaste dagarnas börsfall - USA:s tullar på stål. Det är värt ett eget inlägg men det här är verkligen ett bedrövligt beslut med en riktig ogenomtänkt motivering. Om vi börjar med den sista, så har ju USA tänkt använda ett kryphål avsett för krigstid för att skydda sin egen stålindustri.

Den alltid lika pålitligt smarta marknaden...

"US steel and aluminium companies /./, gave up some of their gains over concerns that other countries may retaliate."https://t.co/ltyu1B2FsV via @financialtimes

— Gottodix (@Gottodix) 2 mars 2018

Det är bland det dummaste den som vill öka sin export till andra länder kan göra, eftersom det ger andra legitimitet att göra samma sak. Fast åtminstone Peter Navarro, handelsrådgivaren till Donald Trump som jag skrivit om tidigare, har inte det målet. Han vill minska importen till USA. Punkt. Det där är ett tema som många utanför landet har svårt att greppa.

Är inte poängen att USA ska sälja mer till omvärlden? Gärna i andra hand men nej, poängen är att skydda den egen produktionen. Det gynnar en del inhemska bolag och det gynnar en del arbetare. Samtidigt missgynnar det exporterande och importerande bolag samt alla konsumenter. Det försämrar hela ekonomin men mest på sikt.

Fast risken är att det är ett pris som Vita Huset är beredda att betala. Det är på den punkten den här administrationen skiljer sig från sina föregångare. USA skulle kunna vrida upp ett handelskrig till en omfattning som på allvar bröt internationella produktionskedjor och bromsade in världshandeln. Det är som i Nordkoreakonflikten. Donald Trump lyckas till och från få omgivningen att tro att han är den knäppgök han ofta framstår som och därför helt oberäknelig.

Nu har faktiskt inte USA under Donald Trump varit särskilt oberäkneliga. Tvärtom om har presidenten i en jämn takt lagt fram de förslag han gick på val på. De mesta har det inte blivit så mycket med men när han fått med sig resten av republikanerna, som för skattereformen, så har den genomförts. Landet har, långt från rapporteringen, på många sätt fungerat ungefär som vanligt. Det inklusive att statsskulden rakat i höjden. Även om just det verkar bli det område som Trump främst kommer att bli ihågkommen för.

I sig självt är inte tullar på stål och aluminium varken historiskt unikt eller särskilt allvarligt. De får en av de där knappt märkbara men evigt negativa konsekvenserna som handelshinder brukar få. Det är långt ifrån en faktor som påverkar världsekonomin på ett sätt som börsen borde reagera på.

Högre räntor, lägre rabatter - det verkar varit det som krävdes för att kyla ned den amerikanska bilförsäljningen. https://t.co/Acd5rwmZTa via @WSJ

— Gottodix (@Gottodix) 1 mars 2018

Undantag finns förstås. För det första måste man inse att det är helt bakvänt att försöka minska import genom att införa tullar på basvaror. Den vanliga merkantilistiska logiken har annars i århundraden varit den motsatta. Du lägger tullar på bearbetade varor men vill få in råvaror så billigt som möjligt. EU har till exempel helt bedrövliga men mycket effektiva stegrande tullar på varje bearbetning du gör från kakao till färdig choklad. Ett effektivt sätt att förhindra att chokladkakorna närmare bönorna.

Enbart tullar på stål och aluminium gör det alltså mer attraktivt att tillverka bilar och kylskåp någon annanstans än i USA. Nu är som bekant kompletterande tullar på kylskåp redan införda och hoten om tullar på bilimport finns där. Med viss automatik kommer det därför säkert bli en serie näraliggande tullar på olika produkter. 

Det kommer, till en början, att få konsekvenser för till exempel biltillverkare. Det i en period där konsumtionen redan börjar pressas av stigande räntor. Så visst kan det få en del effekter även på ekonomin. Märken som BMW har dock redan lokala produktionskedjor i Nordamerika, så beroende på vilken lösning det blir med Kanada och Mexiko blir effekten antagligen rätt liten där med.

Så hur man än vrider och vänder på det. Tullar är dåligt men inget Donald Trump gjort hittills (undantaget skattereformen) talar för annat än att det blir en mer begränsad händelse än världen tolkar det som.

Källa: TradingEconomics

Inte ens Kinas försäljning av amerikanska statsobligationer oroar mer än på marginalen. De har som sagt gjort den manövern tidigare. Den politiskt intrigante kan tro att avsikten är att pressa USA så att det uppstår lite börsoro runt ett beslut Kina ogillar. Mer näraliggande är att Kina och andra helt enkelt av mer långsiktiga skäl flyttar över en del kapital till Europa eller börjar investera det i tillväxtländer igen. Något som i så fall skulle förklara att amerikanska räntor stigit utan att ta med sig dollarn uppåt.

Vid någon punkt blir det dock alltför lockande med den högre amerikanska räntan och flödena vänder tillbaka igen. Underskottet i handelsbalansen trycker visserligen dollarn nedåt men så länge inte räntorna utanför USA tar fart lär det ändå i längden finnas ett golv för dollarn. Även där finns en del faktorer som ändrats, som att en flackare yieldkurva gjort det mindre lönsamt att finansiera så kallade carry trades (när du lånar i valuta och köper statsobligationer i en annan) över Atlanten.

Rädslan för rädslan

Sådana resonemang går lite djupare än det här inlägget men det viktiga, som knyter an till huvudtemat, är att vi är i ett osäkert läge även för dollarn. Däremot är vi inte på något sätt i ett fritt fall för den heller. För det är där alltihop landar. Det finns en rad mindre störningar i ett ekonomiskt system och på en börs som länge varit bedövad av sådant som låga räntor och stimulanser.

You think the market is having trouble making up its mind lately? 10-day A/D line goes from overbought to oversold to overbought, and now oversold again. All in just about a month! pic.twitter.com/hcXCc9Ssie

— Bespoke (@bespokeinvest) 1 mars 2018

Resultatet? Precis det jag tog upp på Nordnets Börsbar i höstas. Alla vet att det ser bra ut men inte vad det är värt och än mindre hur länge det håller i sig. Vi vet till och med att varningssignalerna börjar blinka lite längre fram. Samtidigt normaliseras börsen. Det blir inga 92 dagar med bra investeringar av 100 möjliga. Det blir mer av den vanliga berg-och-dalbanan. Volatiliteten är tillbaka.

Är det nu den fruktade andra vågen av nedgång kommer? #SPX @KortaPortfoljen pic.twitter.com/xxvQZdkCpq

— Christoffer Ahnemark (@Sundainvest) 28 februari 2018

Fast 1987 då? Jo, det är förstås möjligt. Den gången hade priserna på börsen också snurrats runt och upp efter bland annat ett plötsligt överutbud av olja (det var norrmännens som kom till då). Finansmarknadernas avreglering var motsvarigheten till alla stimulanser vi ser nu. Så det fanns hävstångar och multiplar som vridits åt för hårt.

Jag tror helt klart på scenarion byggda runt 1987 som realistiska för det här börsåret. Den stora skillnaden verkar dock vara mängden kapital i systemet. Det är stor konkurrens om något att investera i, nu som då, vilket driver upp värderingar. Däremot är nutiden så överflödad av centralbankskapital att de där verkliga krascherna uteblir. Kommer däremot den där åtstramningen av stimulanser i år, då är likheterna stora.

För det är en slutsats jag dragit av början på det här börsåret. Nu är vi inne i en nästan helt flödesstyrd börs. Säkert förstärkt av robothandeln. Med starka flöden kommer snabbare rörelser. Mer tillfälliga och ofta mer lokala än den där stora kraschen dock. En slutsats inte alla håller med om dock. Ett exempel på en mer negativ syn står Christoffer Ahnemark på Aktiespararna för ovan.

 Börsspegel på väggen där

Reflexivitet - när marknaden följer sin egen spegelbild snarare än ekonomin. Så brukar det bli när världen är för rörig och alla gissar om vad andra gissar. Där tror jag vi är nu. Varför? Bland annat av skälen i den här artikeln @villatoca tipsade om.https://t.co/9JIzXbctiQ

— Gottodix (@Gottodix) 2 mars 2018

Åter till artikeln från Macro Ops, som Fredrik Wilkens tipsade mig om. Jag för min del tror alltså allt sammanvägt att nu är det en swingtradingbörs för stockpickers vi är inne i. Jag ser att reflationstemat skulle kunna ge den där verkliga rusning uppåt på börsen och att riskerna på nedsidan består dels i ett snabbare konjunkturslut än vi anar (graferna kring realräntan), dels (troligare) i att den mindre sättning vi sett istället blir en större korrektion av 1987-modell.

Med det har jag mina scenarior. Det jag tror på är det vi satsat våra investeringar i. Har jag fel är det inte hela världen, så länge jag har fel på ett sätt som ligger inom min radar. Det finns mycket jag väljer bort för närvarande. Till exempel en skuldkris eller en omfattande kreditåtstramning med start i Kina. Det där handelskriget struntar jag också i tills vidare.

Middle Road Scenario — A Little reflation, A Little Deflation, Some Higher Volatility and a Stock Pickers Market

Så vilken slutsats kom då Macro Ops till? Ja, just precis den. Så avgör ni. Har jag sökt stödjande information eller är det så att alla ser samma sak? I så fall skulle ju analysen behöva ett steg till enligt det jag skrev i inledningen. Både och för det var det där med att förstå samtiden och inte minst hur den tänker.

Vad är lyx i en värld där ingen släpper mobilen?

Tvätta händerna dyrt är högsta mode för alla med för stor plånbok.
https://t.co/IMefFia4o3

— Gottodix (@Gottodix) 28 februari 2018

Avslutningsvis. Digitalisering har många effekter. En är att det lyxigaste du kan göra numera är att tvätta händerna i tvål för några tior per gång. Behoven ändras när man aldrig lägger ifrån sig telefonen.

/Jacob Henriksson, Gottodix


Åsikterna som presenteras i denna blogg ska inte ses som investeringsrådgivning. Alla mina egna aktieinnehav redovisas i portföljen på Shareville. Vill du veta mer om mig hittar du det här