Resultatet augusti - det sved

Några procentenheter över index i år är plåster på såren för en riktigt tuff månad.  

En hastig titt på avkastningsgrafen ovan visar att det var en tuff månad. Portföljen backade 100 tusen kronor till 1,4 miljoner. Samtidigt flög volatiliteten. Det var ändå positivt att vi kunde hålla oss under börsens volatilitet även i turbulens. Det är den restriktion jag åtagit mig i hanteringen av våra gemensamma pengar.

Månadens viktigaste händelse var förstås storstädningen under Kinaoron. Den beskrev jag i "Sinnesnärvaro eller panik, bedöm själva".

Tittar jag på hur portföljen ser ut nu har våra blankade räntepapper via Barclays backat ordentligt. Där har jag dock svårt att se att inte amerikanska långräntor tickar på uppåt. BMW har fallit en tredjedel från toppen. Det känns mycket för ett bolag som fortsätter gå alldeles utmärkt. Flytten från Disney till Apple blev kortsiktigt bra och där är jag också förhoppningsfull. Vitrolife fick jag chansen att plocka upp i nedgången. Det kändes bra. Likaså inköpet av Doro.

HM, Investor och Ratos vet jag inte riktigt var jag har just nu men det känns inte som några problembolag i portföljen. Möjligen att Markel var väl svagt i senaste rapporten men riktigt orolig är jag inte. Det skulle man nog kunna vara för GE men jag är så pass positiv om den strategiska förändringen där, så jag tycker läget känns lovande. Cellavision går det också att tveka kring utifrån de två senaste kvartalen. Jag är dock fortsatt positiv till aktien, särskilt till nuvarande kurser på runt 45.

Det är helt enkelt sammantaget en portfölj jag är nöjd med för närvarande. Den skulle dock behöva ytterligare något bolag. Mycket känns rimligt prissatt just nu men jag vill helst inte exponera mig för mycket mot mer riskfyllda segment av börsen.

Vår portfölj och dess utveckling går alltid att följa live via Shareville - länk finns i högerspalten av datorhemsidan (nås tyvärr inte via mobilversionen). Den som vill se hur vår familjeekonomi utvecklats kan läsa det här på vår familjesida "Du sköna dyra sommar"

Lättsam labb i Börsdata om Volvos aktiepris

Tittade nyligen med hjälp av Börsdata på en realistisk riktkurs för Volvo. Kompletterar här med en optimistisk.

I senaste inlägget på Nordnetbloggen tittade jag på hur p/s-tal kan vara ett bidrag till utvärderingen i valet mellan utmanare och befintliga bolag. Där använder jag följande enkla formel:

p/s=(e/s)*(p/e) eller p=(e/s)*(p/e)*s

Det vill säga priset per försäljningskrona kan ses som vinstmarginalen (e/s) gånger vinstmultipeln (p/e). Notera att det går att flytta om i formeln så att priset förklaras av marginal, försäljning och multipel - ett nyttigt samband att kunna. I och med att det går att göra hyggligt begåvade prognoser om på vilken nivå dessa ska ligga för ett typiskt bolag i en viss bransch, så går det också att se hur vilken försäljningsökning som redan är inprisad i utmanarens aktiekurs. Nåja, mer om det i inlägget på Nordnetbloggen.  

I det här inlägget tänkte jag istället leka lite med de roliga funktionerna på Börsdata och se hur det går att göra en optimistisk kalkyl för ett bolag.

Exemplet Volvo

I inlägget "Efter korrektionen - finns det ett köpläge i svensk industri?" tittade jag på hur värderingen i fyra industribolag stod sig när insikten om att superkonjunkturen var slut för alltid.

Min slutsats är att, stabila, bolag i industrisektorn som har p/s-tal på eller över nivåerna från 2007 i princip bara kan höja aktiekursen genom högre försäljning enligt formeln p= (p/s)*s.

För att se genomslaget av tesen testade jag med att låsa nuvarande p/s tal på historiska data. Det gör att den gula kurvan rör sig med försäljningen. Ligger den under aktiekursen, var marknaden beredd att vid den tidpunkten betala mer för försäljningen och vice versa om den ligger över kursgrafen.

Det gav nedanstående graf för Volvo. Den visade att nuvarande p/s-tal på intet sätt är historiskt lågt. Tvärtom, först i slutet av superkonjunkturen började Volvos försäljning betalas högre av marknaden. Efter finanskrisens första år har Volvo bara undantagsvis försvarat detta p/s-tal. Det finns inte heller någon trend att linjen (=försäljningen) lyfter. Jag tolkade bilden som att marknaden nu prisar in marginaler Volvo får svårt att försvara och att det som skulle kunna driva aktien snarare är försäljningen. Av det syns dock inget i grafen.

Om den genomgången hade utgångspunkten det realistiska, så ligger den här närmare bolagets egna förhoppningar. Antag att man lägger in en vinstmarginal på 5 procent och utgår från att Volvo kan försvara ett p/e-tal på 18 i en lågräntemiljö. Med nuvarande försäljning sticker då priset till 130.

Notera dock att det med undantag för den absoluta haussen i superkonjunkturen och en kort period 2011 saknas täckning för den värderingen. Bolaget måste åstadkomma något nytt för att nå dit. Så långt är främst marginalen manipulerad. Antag vidare att Volvo faktiskt kunde öka sin försäljning rejält. De senaste tolv månaderna låg den i juli på 304 miljoner eller 150 kronor per aktie. Det tycker jag är väl i linje med ett historiskt genomsnitt.

Men högkonjunktur är ju högkonjunktur, så låt oss se vad som händer om marknaden låter en ökad försäljning på 10 procent slå igenom i priset. Då blir riktkursen, p=(e/s)*(p/e)*s

5%*18*165= 149 kronor.

Någonstans där skulle ett optimistiskt case för Volvo kunna toppa men som sagt titta på kurvan och fundera kring att försäljningen redan ligger på historiskt ok nivåer innan du trycker på köpknappen :)

För mig var det mer lite söndagsunderhållning.

När slår utmanaren mästaren - Zalando eller HM? Netflix eller Disney?

När vinner det nya bolaget över det gamla? Jag tittar på en modell och testar på några bolag jag gillar.

I senaste numret rekommenderar Affärsvärlden Zalando som har ett p/e-tal på 57. Frågan är hur bolaget står sig mot webbkonkurrenter som Asos eller traditionella bolag som  HM, Karstadt och Åhléns. Netflix är ett annat sådant där bolag. Där ligger P/E på 265. Hur står sig ett sådant bolag mot Disney? I somras ledde hur som helst oroa om kabelklippare till ett omfattande ras för hela mediasektorn.

Den här typen av möten förekommer hela tiden på aktiemarknaden men jag har inte sett så många analysmodeller som tar höjd för att jämföra hur olika bolag och aktier påverkas av innovationer. Några exempel på dueller.

• Netflix mot Disneys kabeldel
• Spotify mot Apple
• Tesla mot tyskarna 
• Hyundai mot Ford, Volvo m.fl.
• Lågprisflyg mot hubbolag
• P2P-lån mot retailbanker
• Nätbanker mot trotoarbanker
• Amerikansk skifferolja mot saudiska konventionell olja

I det här inlägget tänkte jag visa min modell för att tänka kring sådana här möten. Det hela mynnar ut i jämförelsen som ligger i tabellen först.

Teorin om disruptive innovations

Standardverket i genren är "The Innovator's solution" av Clayton Christensen (länken till hans hemsida)

Den bärande tanken i teorin är så spridd och väsentlig för modern fundamental bolags- och aktieanalys att jag citerar ett utdrag ur kapitel två nedan:

"Our ongoing study of innovation suggests another way to understand when incumbents will win, and when the entrants are likely to beat them. The Innovator’s Dilemma identified two distinct categories—sustaining and disruptive—based on the circumstances of innovation. 

In sustaining situations—when the race entails making better products that can be sold for more money to attractive customers—we found that incumbents almost always prevail. 

In disruptive circumstances—when the challenge is to commercialize a simpler, more convenient product that sells for less money and appeals to a new or unattractive customer set—the entrants are likely to beat the incumbents. This is the phenomenon that so frequently defeats successful companies. It implies, of course, that the best way for upstarts to attack established competitors is to disrupt them." 

Leder förändringarna till förenkling och priskrig så vinner utmanaren medan om de leder till förädling och fördjupade kundrelationer, så vinner det befintliga bolaget.

Den som vill få en snabb överblick av denna moderna klassiker hittar det här (Silverlight). En bloggranne skrev för något år sedan ett intressant inlägg om huruvida teorin håller även för oss varumärkestrogna konsumenter med, möjligen, mer komplexa köpbeteenden - "Disruption theory med undantag" (Fundamentalanalys). För en mer praktisk handledning i hur befintliga företag kan tänka när det kommer en utmanare rekommenderas "Strategies to Fight Low-Cost Rivals" (Harvard Business Review). Bilden nedan är tagen därifrån. Vandrar man igenom logiken ger det en bra bakgrund till uppkomsten av den så kallade timglaskonsumtionen - som bland annat ligger bakom våra köp i BMW, HM och Apple. Den har jag skrivit om bland annat här.

Källa: Harvard Business Review

Min frågeställning

Jag tänkte ägna mig åt en lite annan vinkling:

Hur kan en strategisk bolagsanalys justeras för att hänsyn till konkurrens mellan utmanare och befintliga bolag på en föränderlig marknad?  

Forskare har fördelen att beskriva ett enskilt fenomen. Nationalekonomer brukar i första meningen kommatera in "allt annat lika" och sedan ägna ett arbetsliv åt en laboration av verkligheten där allt detta andra inte rör sig. En investerare måste i nuet försöka ta hänsyn till allt som påverkar investeringen eller så gott det går försöka hedga bort ovidkommande faktorer. Det sista är dock i praktiken ofta svårt. Investeraren är därför hänvisad till dels komplexa, dels mer intuitiva analysmetoder än forskaren. Så är det att live försöka bedöma värdet av ett bolag.

Några exempel. Runt millenieskiftet började Napster  distribuera musik billigare och enklare till konsumenter än skivbolagen dittills gjort. Enligt Christensen borde skivbolagen varit chanslösa. Istället avgjordes frågan i domstol och skivbolagen vann. Liknande förutsättningar finns numera för t.ex. Airbnb och Über - affärsmodellen fungerar men är kanske inte legalt möjlig.

Ett annat exempel. I artikeln Fundamentalanalys skriver om ovan är slutsatsen att teorierna om disruptive innovation fungerar bättre när de tillämpas för produkter som säljs till företag, inte konsumenter. Fundera i så fall på det pågående priskriget inom oljeindustrin. Här samexisterar, minst, fyra vitt skilda tekniker. För det första konventionell oljeutvinning på land (tänk Saudiarabien), för det andra konventionell oljeutvinning till havs (tänk Nordsjön), för det tredje skifferoljeutvinning och för det fjärde annan okonventionell utvinning (oljesand, borra i Arktis, borra på extrema havsdjup m.m). Hur kan flera tekniker samexistera?

Förklaringen är att den lönsammaste tekniken - konventionell utvinning på land - inte prissätts så att den slår ut alla andra alternativ. Det hade för övrigt varit en ovanligt dum strategi, eftersom Saudiarabien då hade sålt slut på sin billiga olja till lågt pris och sedan låtit andra få sälja sin dyrare olja till högre pris. Ungefär så fungerade den oljemarknad som världens kolonialmakter byggde upp under 1900-talet men som bröts i sjuttiotalets oljekriser.

Ett tredje exempel är flygindustrin. Nu finns några framgångsrika lågkostnadsbolag, som Ryanair och Norweigan - även om båda har en del strukturella utmaningar framför sig. Vägen dit har dock varit lång och olönsam för den investerare som redan på åttiotalet trodde på konceptet lågprisflyg. Det trots att teorin stämde alldeles utmärkt på kundbeteendet - resenärerna valde utmanare när billigt och enkelt prioriterades. Förändringen av marknaden inträffade således men inte till gagn för investerarna.

Det beskrivs i "Why airlines make such meagre profits" (Economist), som tar sin utgångspunkt i att flygmarknaden etablerades efter andra världskriget av stater som prioriterade tillväxt av kommunikationer framför kommersiella hänsyn. Utgångspunkten är därför en konstant överkapacitet. Effekten av det beskrivs i "Why does the airline industry worldwide run on a razor-thin margin?" (Quora). I och med att insatsvarorna flygplatser, flygplan och numera även personal finns i överflöd går det visserligen att enkelt etablera ett lågprisbolag men det är svårt att försvara ditt bolag mot att någon annan gör samma sak. Blir en linje lönsam ansluter andra bolag.

Teorins krock med investerarens verklighet och en ny modell

I ett möte med verkligheten snurrar alltså visarna i Christensens modell.  Christensen har hållit både exempelvis befintliga konkurrensförhållanden och statliga regleringar lika i sin innovationsmodell. Rätt från forskarperspektiv men knappast för investeraren. Den som funderar på om HM eller Zalando är den bättre investeringen behöver lite andra verktyg. Samtidigt har som sagt investeraren inte tillgång till forskarens tidsperspektiv. Det behöver därför vara lätt.

Utifrån detta har jag sammanställt en mall som beslutsstöd. Med bedömningar som indata blir det förstås gissningar som utdata. Poängen är att ha ställt sig och funderat på rätt frågor. Min modell består av följande delar:

• Innovationsanalys, utifrån Christensens modell ovan
• Konkurrensanalys, utifrån Porters femkraftsmodell
• Marknadsanalys, utifrån marknadsmognad och Gartner hype
• Spelteoretisk analys, utifrån respektive utmanings förutsättningar

Jag tänkte tillämpa modellen på två aktuella exempel. HM mot Zalando och Netflix mot Disneys kabeltevedel. För att åskådliggöra använder jag en, förstås godtycklig, skala på -5 till plus 5, där respektive bolag får poäng utifrån sin relativa styrka i förhållande till marknaden.

HM mot Zalando
Vad är innovationen?
Digital försäljning av kläder.

Disneys kabelteve mot Netflix
Vad är innovationen?
Digital, tittarstyrd och kanaluppdelad distribution av teve (dvs. du måste inte köpa ett paket kanaler via Netflix).

Innovationsanalys

HM mot Zalando

Vilken typ av förändring är det vi talar om? 

En del men inte all försäljning av kläder har digitaliserats. Det finns fortfarande försäljning via butiker och diverse mellanting är möjliga. Provrum på ICA när du hämtar kläderna är ett bra exempel.

Hur agerar bolagen?
HM har valt en multikanalstrategi via både nätet och butik. De använder sitt befintliga sortiment. Zalando säljer enbart via nätet och har en uppsjö varumärken. Priserna är generellt inte lägre än HM och andra kedjor.

Bedömning
Om vi utgår från Christensen finns det här både en förenkling (köpa via nätet) och en förädling (ökat utbud). Det är inte i första hand en fråga om priskonkurrens, för det är inte billigare att köra hem kläderna till kunden än att låta kunden hämta dem i butik.

Slutsatsen blir att utmanaren Zalando och mästaren HM väger jämnt i den här ronden. De ligger båda bättre till än många andra bolag och får därför 4 poäng vardera.

Disneys kabelteve mot Netflix
Vilken typ av förändring är det vi talar om?
Övergången från linjär teve innebär att tittaren själv väljer vad som ska ses när. Distribution sker digitalt och det finns ingen teknisk anledning att paketera utbud eller binda sig till en leverantör.

Hur agerar bolagen?
Netflix köper in material från olika leverantörer och producerar en del material själva. De är koncentrerade på streamat material i ett programbibliotek till ett fast pris. Disney tillhandahåller främst sina kanaler via kabelteve och använder playtjänster som komplement (jfr. Telia i Sverige). Disney säljer även innehåll till bland annat Netflix.

Bedömning
Förändringen är en stor förenkling av distributionen och en sänkning av kostnader. Det är dock även en förädling av tjänsten genom att större utbud blir tillgängligt för konsumenten.

Slutsats - det här är främst men inte helt en disruptive innovation som gynnar utmanaren. Därför sätter jag 3 poäng på Netflix och -2 poäng på Disney.

Konkurrensanalys

En metod för att beskriva konkurrensförutsättningarna på en viss marknad är Michael Porters femkraftsmodell (HBR).

Källa: Egen bearbetning fritt efter Porters Five forces

Den här modellen är mycket spridd, så jag tänkte inte orda så mycket om den. Notera att till skillnad från en vanlig femkraftsanalys är det här förändringen som innovationen innebär som ska prövas. Dessutom har jag vidgat den strikt förhandlingsinriktade ursprungsmodellen till att även inkludera beteenden och andra faktorer som påverkar aktörernas val. Det sistnämnda kan exempelvis vara relationer mellan säljare och köpare på andra marknader och faktorer som uppbyggt förtroende (varumärken o.d.).

HM mot Zalando

Befintligt konkurrenstryck

Försäljning av kläder är både globalt och på det flesta regionala marknader en marknad med många spelare. En av förklaringarna till att HM kan växa med 10 procent år ut och år in är att konkurrensen inte är så stark som den i förstone kan framstå. Det finns alltså egentligen inget kortsiktigt hinder mot att både HM och Zalando växer vidare. Däremot innebär det stora antalet spelare, som ökat med den nätförsäljningen, en press på marginalerna.

Leverantörers förhandlingsstyrka
En klar fördel för HM. Bolaget tillhör världens skickligaste logistikföretag och har ett upparbetat system för att producera fast fashion. Zalando ska bygga upp detta och arbetar främst genom inköp från andra, inklusive försäljning av andras varumärken. Det är precis den typen av återförsäljarinriktade konkurrenter som HM och Zara slagit ut så här långt.

Substitut
Substitut skulle i det här fallet kunna vara andra distributionsformer eller second hand. Även om det senare växer är det inget stort hinder för innovationen digital klädförsäljning.

Inträdesbarriärer
Tillgång till varumärken eller bra designers, skulle kunna vara en inträdesbarriärer. Utöver det finns få hinder för att komma igång med digital klädförsäljning. Det finns exempelvis få statliga regleringar på området som är till nykomlingens nackdel.

Kunder och kundbeteenden
Det här är det ingen som riktigt vet ännu. Vill vi få hem kläder, prova och skicka tillbaka? Eller vill vi masa oss iväg till en butik och prova där? Är mervärdet i köpsituationen viktigt (en trevlig butik) eller är det klicka och kör som väljer? Svårt att veta och därför inget som kan ligga till grund för bedömningen.

Bedömning
Klädförsäljning är en ovanligt enkel bransch att ta sig in i för den som tror sig ha ett bra erbjudande. Det innebär också en evig press på HM och Zalando. För HM:s del är det här löst genom en fantastisk logistikapparat och en imponerande produktion av fast fashion. Motsvarande finns inte inom Zalando.

Slutsatsen är fördel HM men en begränsad sådan. 2 poäng till HM och lika mycket minus för Zalando.

Disneys kabelteve mot Netflix

Befintligt konkurrenstryck

Kabelteve har länge varit en nästan osannolik kassako. Kunderna har haft små möjligheter att påverka val av distributör, utom möjligen initialt. Innovationen, digital distribution, har många alternativ men bara några få bolag har nått omfattande kundpenetration. Här är det fördel Netflix, eftersom bolaget är stort i en växande nisch medan Disney inte på motsvarande sätt kan växa ytterligare i sin redan lönsamma nisch.

Leverantörers förhandlingsstyrka

Content is king när det kommer till underhållning. Disney äger Musse Pigg, Marvel och Star Wars samt har en bevisad historik av att producera material. Situationen påminner lite om skivbranschen. Det är inte säkert att ett bolag som Disney själva blir slutkanal till kunderna men det blir svårt för Netflix att köra över bolaget. Stor fördel för Disney således.

Substitut

Konkurrensen ökar från kanaler som Youtube. Det är ingen slump att Apple-TV lurar runt hörnet. Bolag med nära kundrelation, som Google, Apple och Facebook, är hot för både Disney och Netflix. Inte minst är risken att det som började med kanalpaket sluter med styckvisa, reklamfinansierade, streamingklick. Ett minus för båda parter.

Inträdesbarriärer

Immateriella rättigheter har starkt lagligt skydd. Bolag, som Disney, som har tillgång till stora programbibliotek och många varumärken har därmed en betydande fördel. Det finns vissa motverkande krafter. Ett är EU:s initiativ att ta bort digitala handelsbarriärer, där just Disney är ett av de utpekade bolagen. Ett annat är möjlig lagstiftning mot att prioritera någon tjänsteleverantör i bredbandsnäten. Sammantaget är ändå inträdesbarriärerna ett svagt plus för Disney.

  
Kunder och kundbeteenden
Innovationen digitala tjänster är en del av on-demand-samhället. Det här är Netflix stora styrka. Relationen med kunderna är redan från början byggd på att tittaren väljer när och vad. Disney har inte den relationen med kunderna. Däremot är det många som inte ser någon möjlighet att byta ut Disneys innehåll (bland annat sporten från ESPN): Sammantaget väger det ganska jämt.

Bedömning
Tevedistribution är en bransch som i grunden förändras av digitaliseringen. Det är svårt att se att linjär teve finns kvar mer än som ett kundtillval om några år (ungefär som den här bloggen har ungefär ett inlägg per dag, går det att tänka sig uppdateringskalendrar även för icke-linjär teve). Det gör att Disney dominerar en marknad som kommer att försvinna medan Netflix ligger bättre till i den del som växer. Frågan är hur länge. Andra faktorer, som kontrollen över innehållet talar dock för Disney. Slutligen finns det faktorer, som trycket från substitut, som missgynnar båda.

Slutsatsen är en fördel för Disney, som jag sätter 3 poäng på. Netflix har däremot en del utmaningar som gör att konkurrensanalysen ger ett negativt utslag, -2 poäng känns rätt.

Faser i bolags- och marknadsutveckling 

Jag brukar tänka i bolagsutveckling i fyra faser: förhoppning, etablering, tillväxt och utdelning. Bolag rör sig mellan faserna och en del klarar att ligga i flera samtidigt. Generellt är potentialen men även risken störst när ett bolag är på väg över i en senare fas. Till exempel när bolaget genom stabil försäljning blir etablerat. Det är å andra sidan i de perioderna som värderingarna rinner iväg De jag alltid letar efter i våra investeringar är bolag som just bytt fas. De tycker jag är de bästa riskjusterade långsiktiga, investeringarna. Från mitt perspektiv är det bättre att köpa raketen när den lyft och flyger säkert istället för när den är på gång eller rusar. Ett illustration av detta är den spridda Gartner Hype Cycle. Investeringsbeslut utifrån denna diskuteras i "At what stage of the Gartner Hype Cycle would different kind of investors (early/late stage VCs, growth investors, etc.) find a company most attractive?" (Quora)

Gartner Hype Cycle Källa: Gartner Group 

Bolagen följer och bildar tillsammans marknadens fas. I en innovationsperiod blir det konkurrens mellan bolag som agerar i en senare fas och de som ligger tidigare i utvecklingskurvan samt mellan etablerade och nya teknologier. En sak jag tycker Gartner Hype Cycle visar på ett bra sätt är att för det befintliga bolaget kommer det en återhämtning när innovationen "kraschar" men innovationen försvinner inte. Här kan dotcomkraschen runt millenieskiftet vara en bra illustration. Trycket på vanliga butiker minskade förstås när näthandlarna gick omkull men förändringen var ändå obönhörligen igång.

En poäng är att varje fas får en genomgripande effekt på allt från kundrelationer till balans- och resultaträkning eller företagskultur. Det påverkar också hur företaget möter konkurrens. Ett bolag med starkt kassaflöde måste exempelvis räkna på effekterna på befintlig lönsamhet av att försöka anpassa sin affärsmodell efter en nykomlings. Statens förhållande branschen påverkas också av graden av mognad. Helt nya branscher är oreglerade medan en mogen bransch ofta är starkt reglerad och staten fungerar som en garant för nuvarande affärsmodell. Titta på banker, musikdistribution eller taxi som några exempel.  

HM mot Zalando
Det här är inga förhoppningsbolag, vars genombrott ligger i framtiden. Zalando är ett typiskt etablerat bolag. Redan lanserade marknader går med vinst men den avkastningen räcker ändå inte för att täcka kostnaderna för ytterligare expansion. HM har lyckats ha en del som tickar stora vinster samtidigt de fortsätter växa, finansierat med dessa vinster. Ett verkligt kvalitetsbolag. Från ett innovationsperspektiv är båda bolagen bra riggade för att dra nytta av den nya lösningen, vilket de också gjort.

Marknaden har, som bekant, kraschat en gång till följd av överdrivna förhoppningar på e-handel. Nu är värderingarna åter höga. En korrektion lär ändå, med nuvarande värderingar, vara möjligt. Sammantaget är nog ändå e-handel förbi bumpen i hype-kurvan.

Bedömning
HM och Zalando ligger båda rätt för att kunna tillgodogöra sig en innovation som i sin tur har kommit för att stanna på marknaden. Däremot finns det fortfarande en hypefaktor kring e-handel. Försiktigt positiva 3 poäng var känns rimligt.

Disneys kabelteve mot Netflix

Disney ligger, när det gäller kabelteven, djupt i kassaflödesperioden. Tillväxten är begränsad men lönsamheten hög. Antalet kunder stagnerar även om de tittar lite mer på något dyrare reklam.

Netflix är precis som Zalando etablerat på sin marknad. Bolaget växer snabbare men har precis som Zalando inte avkastning som motsvarar investeringsbehoven. Jämfört med Zalando möter Netflix svagare nuvarande konkurrens. Däremot är trycket i dörren in till marknaden snabbt ökande. I Sverige väljer vi redan på bland andra Viaplay och HBO. Sedan var det ju det där med Apple-TV eller för den delen Disneydelägda Hulu.

Bedömning
Digitalteve är i sin linda. Tidigt i hypekurvan betyder hög risk. Det är mot den här bakgrunden sommarens kollaps i amerikanska kabeltevebolag ska ses. Ökat utbud pressar marginalerna både hos innovatörer och befintliga bolag. När den bubblan spricker lär det slå mot alla inblandade. Disney ligger med sitt höga beroende risigt till medan Netflix snarast är pressat av sin höga värdering.

Slutsats - den här faktorn talar emot båda bolagen. Möjligen Disney, som får -4 ännu mer än Netflix, som stannar vid -3.

Spelteoretisk analys

Exemplen från flyg- och oljeindustrin visar att spelteori är en ofta underskattad faktor. I fallet med flygindustrin, så vet bolagen att det är relativt billigt att etablera sig på en viss linje. Det trycker ned lönsamheten även för befintliga linjer.

I oljeindustrin är hela prissättningen ett resultat av spelteori, som just nu är ur balans. Konventionell olja har höga men mycket skiftande fasta kostnader men låga rörliga. Det samma gäller för övriga okonventionella (som att borra i Arktis). Inom de nischerna fanns en balans styrd av kartellen OPEC. Den gjorde "lagom" mycket olja lönsam att utvinna. Över tiden har balansen urholkats vart efter mer olja exploaterats. Den verkliga förändringen kom dock när skifferoljan slog igenom. Förenklat har den låga fasta kostnader men höga rörliga. Det är borrning "on-demand" för att låna en term från kabelteve.

För den som vill gissa vinnare efter innovationerna på oljemarknaden är spelteori vägen framåt. Frågan är vilken effekt det har på de här jämförda bolagen.

HM mot Zalando
Klädbranschen är en fragmenterad och det finns inte så många möjligheter att exempelvis köpa lagerkapacitet som gör det omöjligt för andra att konkurrera. I en mycket avlägsen framtid kanske ett bolag som Zalando skulle kunna nå en ställning som Google eller Facebook. Det framstår, utifrån produkten, som tveksamt men varför utesluta något.

Det här är ingen faktor som påverkar de här bolagen och båda får därför noll poäng.

Disneys kabelteve mot Netflix

Hela uppbyggnaden av kassakon kabelteve byggde på vertikal integration. Här i Sverige är det aldrig någon som riktigt kunnat konkurrera med Kinneviksfären inom reklamfinansierad broadcasting. Däremot har kabelbolagen kunnat hålla emot, eftersom Viasat aldrig fått den ställning som en del kabeltevebolag i andra länder lyckats nå. 

Disney sitter på leveranser till tevedistributörerna och varumärken som konsumenterna verkligen efterfrågar. Det är det här som är bolagets trumf. Det kan göra fel länge och ändå hamna rätt till slut. Det visar exemplet med skivbolagen. En skillnad här är dessutom att artisterna inom film inte har samma ställning som inom musik. Det är helt enkelt mer stora företagsprojekt att producera en film än att producera en ny låt. 

Precis som det här är en styrka för Disney är det en svaghet för Netflix, som ska möta alla leverantörer. Det är svårt att se att bolaget inte får anpassa sig. Slutsatsen blir fem poäng till Disney och minus tre till Netflix.

Avslutande kommentar

 Det här är, som jag beskrev ovan, bara ett sätt att strukturera sina tankar. För det är bedömningar som går in i varje steg ovan. Det skulle vara möjligt att borra mer i varje steg och kanske till och med tänka mer i termer av värde. Jag tycker dock det skulle förfela värdet med den här temperaturmätaren. Poängen är att ge mig en känsla för var jag tror det kan finnas något att titta vidare på. I nästa steg måste värderingar och djupare bolagsanalyser till. 

Det är dock inte fel att få underlag även för en ytlig bedömning. Jag är trots allt investerare inte forskare.  

Sju aktier i tävlingen känns intressanta efter börsstudsen

Ytterligare en spännande vecka i vår tävling. Efter börsturbulensen ser ser sju av tjugofem deltagande aktier intressanta ut.

Lära av varandra är inte så dumt

Alla aktier hamnar i tombolan när det snurrar på börsen. I vår egen portfölj är jag, säkert, lite hemmablind. Därför är det kul med tävlingen. I och med att vi är fem helt olika men var och en på sitt sätt rutinerade investerare blir aktieurvalet annorlunda än jag är van vid. Det vidgar perspektiven. När jag tittar på hur det gått under rötmånaden augusti går det att olika typer av aktier reagerat lite olika. Det i sin tur tycker jag ger några intressanta lägen att fundera vidare på.

En egen värld

En del bolag och deras aktier lever i ett vakum. I tävlingen är det främst eventinvesteraren Rockräven som specialiserar sig på sådana bolag. Min favorit i genren är dock vald av värdeinvesteraren Solbulle. Försvarskoncernen Saab steg i turbulensen. Det ska nog inte tolkas som en eländespremie utan snarare att bolaget lever i sin egen värld. Uppbackningen från svenska staten är stark och med långa mellanrum lyckas bolaget även sälja till någon annan. Just nu letar jag inte defensiva aktier men jag lägger ändå Saab på minnet. Det är inte så lätt att hitta stabila investeringar med låg koppling till börsen.

Egna problem

Några bolag föll obekymrat vidare även när de fick sällskap. Fallande knivar blir inte bättre för att resten av köket också rasar samman. Visst är det häftigt mycket exempelvis Orexo gått ned nu. Det bygger dock på bolagsrelaterade händelser och i sådana bolag tycker jag man ska vara mycket försiktig innan man försöker utnyttja rabatten.

Dollarvinnarna

Allt inom hälsa föll tungt under nedgången - dels för en större oro för värderingarna, dels för att dollarn backade. I den här gruppen finns en del bolag med riktigt bra kvaliteter. Egentligen tycker jag alla tre bolagen ovan hör dit. Ska jag välja en favorit är det Sectra. Bolaget är aldrig billigt och varje rea får ses som ett tillfälle, så länge kvaliteten i verksamheten består.

Industrilänken

I den här gruppen finns bolagen som de senaste veckorna egentligen handlat om. De som väntar på uppgången i industriproduktion i väst, har en stark koppling till råvaror och är långsiktiga förlorare (på olika sätt) om Kina bromsar in. Två bolag som ser lite intressanta ut är SKF och Beijer Electronics. Båda är mer kopplade till mogna marknader och båda borde ha förutsättningar, som inte visat sig på ett tag, att förbättra sina resultat.

Knappast berörda 

Slutligen finns den kanske intressantaste gruppen - bolagen som knappt varit berörda av turbulensen. Här är flera bolag värda att titta närmare på. ICA är ett bra bolag som länge varit lite för dyrt. Nu ser de låga räntorna ut att hänga i längre och andra värderingar har börjat komma ikapp. Bolaget kanske har en del defensiva kvaliteter som vissa letar efter. ÅF är ett kvalitetsbolag som för det mesta betalas med en premium. Visst, via kunderna finns det koppling till konjunkturen och Kina men ändå, Lägre pris gör bolaget intressant.

Slutligen hade Railcare Group en svag rapport. Det kanske backar något till för svagare försäljning än väntat slår hårt mot mindre tillväxtbolag. Jag är dock inte främmande för VD:s argument den stabila ekonomin i Storbritannien och investeringar i budgeten här hemma kan ge ny medvind för bolaget. Med andra ord kanske en överreaktion. Det väcker åtminstone intresset att titta vidare.

Svara Calcutta när bankmannen säger tillväxtfond

Tillväxtmarknader var länge bankens kodord för höga marginaler. Nu verkar det mer betyda börskrasch och hopplösa ekonomier. Vem vet, det kanske går att nyansera...


Alla varningslampor blinkar ilsket röda för världens så kallade tillväxtmarknader. Det har flera tidigare inlägg här på bloggen handlat om. Skuldkris, minskade investeringar, lägre råvarupriser och en handelsrelation till Kina som kan knäcka tillväxtekvationen när landets ekonomi normaliseras. Vissa ser för all del köplägen och att oron är inprisad medan andra tror på mer elände.

Jag tänkte inte ta upp den frågan idag, utan titta lite på hur jag tänker när jag vill åt tillväxt i ett land och varför svepande ord som emerging markets nog säger mer om oss som formulerar dem än länderna som klumpas ihop.

Var har tillväxten gömt sig?

Det finns ett intressant problem i många portföljer just nu - var finns tillväxten? Det är många som fastnat i ett högst tveksamt begrepp - "tillväxtmarknader". Vad är det? Oljeproducerande Ryssland eller råvaruimportören Indien? Är det Kina? Kanske BRIC? Eller är det ett ännu underligare begrepp "frontier markets". Köper du det senaste får du exponering mot kroniskt konkursade Argentina och ekonomiskt ansvarsfulla Estland. Vad nu de två länderna har gemensamt.

Vad sjutton är en tillväxtmarknad?

Vad skulle en vettig definition av tillväxtmarknad kunna vara. Kanske en gynnsam befolkningsutveckling som ger fortsatt god tillgång till arbetskraft. Möjligen tillsammans med billigt kapital, egna råvarutillgångar och rikedom på innovationer som ger utrymme för snabbväxande företag. Var finns det? Just det, kanske USA är tillväxtmarknaden du letar efter? Det handlade det här inlägget om - "Demografi är faktorn pensionssparare glömmer"

En annan definition skulle kunna vara det land som bidrar mest till den globala tillväxten. I så fall är Kina rätt överlägset. Där går det förvisso lite långsammare nu men för den som vill investera i landets konsumtion är det inte nödvändigtvis ett problem. Det har jag skrivit om i "Broken China?". Idag hade wsj den här artikeln med just det budskapet "China Economic Upheaval Mints Winners and Losers - Multinationals focusing on energy, steel sectors are hurting, while consumer businesses fare better".  En liknande artikel är den här "China slowdown belies consumer market health" (FT).

Kina är inget problem för den som säljer efterfrågade produkter. Förutom Apple nämns att Samsonite ökat sin försäljning av väskor i landet med 30 procent jämfört med förra året.

Det skulle också kunna vara den marknad där den största, inom vår livstid rimliga, potentialen för tillväxt i lönsam företagsamhet finns. Tja, kanske Kuba. Men frågan är hur du idag ska kunna investera där. De bolag som ska göra den resan finns ju inte ens ännu. Det visar för övrigt på en annan kritik av investeringar i emerging eller frontier markets. Dålig ledning är den största risken i alla bolag. Outvecklade tillväxtländer kan närmast jämföras med förhoppningsbolag - något mycket bra ska hända i framtiden men just nu är siffrorna svaga. Frågan är vem skulle köpa en odefinierad sammansättning förhoppningsbolag. Särskilt om det enda du visste var att i flera av bolagen var ledningen beprövat urusel och kan endast avsättas genom en revolution.

En inte särskilt blandad godispåse

Det är med andra ord långt ifrån givet varför begreppet tillväxtmarknader finns. Det här ämnet har för övrigt FT skrivit om i en läsvärd artikelserie.  "Free to read: rethinking emerging markets - 'the old paradigm is dead'". Min egen inställning är nog den jag twittrade efter att ha läst artikeln -

Det enda som är kvar av begreppet emerging markets är priset på fonderna :)

Det syns när man tittar på några exempel. Tidningen Aktiespararna har två modellportföljer för fonder (en aktiv och en indexbaserad). I båda är 10 procent placerat i kategorin "aktier tillväxt global".

I det ena fallet väljer tidningen Nordea-1 Emerging Stars Equity med en avgift på 1,89 procent. Den var per igår ned knappt 13 procent i år. Halva fonden ligger i Asien exklusive det krystade begreppet "fyra tigrar". I dessa fyra tigrar - Sydkorea, Taiwan, Singapore och Hong Kong - är ytterligare drygt en fjärdedel investerat. Det största innehavet är Samsung som står för 5 procent av portföljen.

Till indexfonden väljer redaktionen Länsförsäkringar Tillväxtmarknad Index. Den kostar 0,42%. Den hade per igår gått ned drygt 6 procent i år. Drygt 40 procent ligger i Asien exklusive fyra tigrar. De fyra tigrarna står för drygt en fjärdedel. Största innehav? Just det - Samsung.  

Någon noterar kanske att den dyrare aktiva fonden gått sämre än indexfonden. En gissning som ligger nära till hands är att dyrare fonder tar större risk för att öka sannolikheten för större uppgångar. Det är ju det som krävs för att sälja en dyrare fond. Nordea har ju en uppsjö fonder, går den dåligt är det bara att lägga ned den och hänvisa till någon fond som gått bra istället.

En annan intressant fond är tidigare populära Skagen Kon-tiki. Den har en fast avgift på 2 procent och ovanpå det en rörlig avgift på 10 procent. Förvaltarna tjänar alltså på att ta hög risk för det finns ingen rörlig rabatt på 10 procent om det går dåligt. I är är fonden, föga överraskande, ned drygt 13 procent. Nu är det värt att inflika att Skagen ger intryck av att vara ärligt aktiva förvaltare som kämpar på med egna analyser (som att öka i Ryssland sedan ett år tillbaka). Här ligger "bara" 28 procent i Asien exklusive fyra tigrar och de fyra tigrarna står för 20 procent. Största innehav? Jajamensan, Samsung - som även här står för 5 procent av portföljen.

Här är det kanske värt att flika in minst två frågor. Vi börjar med de fyra tigrarna - Singapore hade en bnp per capita (källa imf) på 57 tusen dollar. Hong Kong låg på 39 tusen, Korea 28 tusen och Taiwan 23 tusen. Här är några länder på jämförbara nivåer - Sverige med 59 tusen dollar per capita, Israel med 37 tusen, Saudiarabien med 24 tusen och Estland med 20 tusen. Hur vet alla tillväxtfonder att just de fyra tigrarna kommer slå de fyra länder jag valde ut? Och är det inte lite konstigt att de kommer till samma slutsats?

Min andra fråga. Alla har valt att ha Samsung som sitt största innehav. Varför skulle det bolaget vara så värst mycket mer tillväxtinriktat än säg Apple, Huawei, Xiaomi eller Doro? Det är ett av världens största bolag och mest värdefulla varumärken. Inget att skämmas för att ha i portföljen men kanske inte precis det man förknippar med spännande oupptäckta marknader som ska växa ikapp väst på sikt.

En tredje fråga är om det är en slump att tillväxtfonderna viktar sig mot marknader med välfungerande börser med globala storföretag som största viktning?

Exotism och andra fantasier

För det var där tanken började. Globaliseringen jämnar ut ekonomiska förhållanden mellan länder. Det leder till ekonomiska under. Alla verkar ha glömt Japans fantastiska resa som ändå bara fört dem till en bnp per capita på 37 tusen. Det kan vara värt att exempelvis kolla in den filmen "Blodröd sol" för att få sig lite ekonomisk kulturhistoria till livs. Den spegelbilden av landet som skulle växa sig förbi oss alla genom sin hårdare disciplin och okrossbara ekonomi sprack från kant till kant. Idag har landet fått ge namn till ett nytt ekonomiskt fenomen - zombiefiering.

Samtidigt är faktiskt Japan ändå ett ekonomiskt under. För de har faktiskt lyckats med två faktorer som visat sig vara särskilt svåra för växande länder. De har tagit sig igenom den så kallade Middle Income Trap. Det är relativt lätt att ta sig från underutnyttjade resurser till underleverantör eller möjligen enklare exportör. Det är betydligt svårare att ta sig till en utvecklad konsumtionsdriven ekonomi. Det är bland annat det steget Kinas nuvarande kris handlar om. Det andra är att Japan lyckats omvandla sitt ekonomiska välstånd till framgång även i andra välfärdsmått såsom demokrati och livslängd.
  

Källa: Economist

En fråga jag tycker man ska ställa sig som investerare är om det finns inslag av exotism i tankefiguren när vi köper fonder med  75 procent i Asien och en fjärdedel hamnar i fyra länder som kanske kan uppfattas ha precis den kung fu-disciplin som Japans karate tidigare fick symbolisera. Så kan det ju vara. Men det finns inga bevis för att Singapore är en bättre investering än det dubbelt så rika Luxemburg. Eller att Taiwans närhet till Kina skulle vara en så mycket större tillgång än Estlands inkludering i EU är.

Kanske är det här en lite fräck fråga men är det en fantasi eller en investering som köparen av en tillväxtmarknadsfond söker? Om det är det senare borde helt normala värderingsprinciper gälla.

Finns det inga riktiga tillväxtländer?

Jodå det finns länder som skulle kunna värderas upp flera gånger om de rätta förutsättningarna kom på plats. Jag kan tycka att Kina fortfarande är en intressant ekonomi. Det känns inte uteslutet att landet skulle kunna följa sina grannar och bryta upp genom inkomsttaket till de rika länderna. Det är dock absolut inget säkert bet, som trillar in så länge tåget tuffar på. Det är att spekulera i den nuvarande regimens politik. Kanske kan de få upp ångan igen.

Vill man leta länder är det istället tankebanorna från sidor som Aktiefokus och Aktieingenjören eller tidningen Värdepappret som bör tillämpas. Bra ledning, låga lån, rimlig "affärsidé och en vinstgivande tillväxt som räcker för att täcka nya investeringar. Lägg till det en värdering som är lägre än priset och helst en kostym som kan växa några dubbleringar i försäljning.

Jag vet att de nämnda värdeinvesterarna inte riktigt håller med men jag skulle nog gärna lägga till att strukturell medvind inte är att förakta.

Var finns då detta? Det finns flera afrikanska länder som är bättre än sitt rykte men det självklara, enkla, valet måste ändå vara Indien. Landet har en bnp per capita på 1700 dollar. Det finns en hygglig demokrati och en i och för sig dåligt fungerande men ändå existerande statsförvaltning. Tillväxten har gått om Kinas. Det finns ett logiskt case i att landet importerar kunnande i tillverkning och kanske en viss konsumtionsekonomi. Det är redan gjort på andra platser. så det första decennierna ska det nog kunna rulla på.

På kort sikt finns en viss besvikelse över att reformpolitiken under premiärminister Modi inte tagit mer fart. Notera dock hur bra Indien ligger till i riskbilden från Morgan Stanley, som jag kommenterade häromdagen här.

Källa: Financial Times

En typisk fond som db x-trackers MSCI India Index UCITS ETF den hade till och med igår gått ned 5 procent i år. Jag köper normalt inte fonder utan skulle för egen del kunna tänka mig exempelvis någon Tata Motors eller något annat indiskt bolag som även säljs via USA. Ett annat alternativ är ett bolag motsvarande Millicom, som i och för sig har sin viktning mot Latinamerika och Afrika. Kanske något liknande men viktat mot Indien?

Jag är inte särskilt nära köp just nu men tanken har föresvävat mig. En plats på bevakningslistan är det värt till en början med. Man vill ju ha 10 procent av portföljen i kategorin aktier global tillväxt :)

Kontanter och andra sätt att hantera börsosäkerhet

Läste med intresse senaste ”SEB Nordic Outlook”. I det här inlägget tänkte jag titta på några alternativ för riskhantering utifrån de delar av deras rapport jag köper

Namnet till trots är det en utblick över hela världsekonomin. SEB gillar fortsatt börser och krediter framför exempelvis ränteinvesteringar. Årets tillväxt tror banken för världen landar på helt ok 3,2 procent. Inriktningen för investeringar rekommenderar banken mot börser och krediter. Europa ser ok ut men USA är förstahandsvalet. Där är gissningen att FED börjar höja snart men sedan tar det lugnt. 10-åringen räknar SEB med att den når 2,45 till årsskiftet och sedan fortsätter uppåt. Euro/usd räknar SEB fortfarande med att de når paritet, även om takten är svår att sia om. När det gäller svenska kronan har den snart bottnat och så småningom lär den börja vandra uppåt.

Kina är lockar inte men skrämmer inte heller. Inbromsningen är otäck och vi har inte sett slutet på turbulensen. Däremot finns pengar för stimulans. Valutan tror SEB stärks med ytterligare några procent mot dollarn. Det stora problemet banken ser är tillväxtmarknaderna. Där finns det många och påtagliga hot. Ett möjligt alternativ är Indien. Råvarurean slutligen ser banken inget slut på.

Mer om FED

Mycket i analysen hänger på att FED höjer räntan men sedan tar det lugnt länge. I de senaste veckobrevet från WSJ Central Banking noterar John Hilsenrath att FED under sommaren blivit sittande med alltmer orealistiskt höga räntebanor för de kommande åren. Skillnaden mot vad marknaden prisar in har successivt vuxit. Till del beror det på mer tillfälliga kapitalflöden och fallande börser. Oavsett hur man räknar blir det dock en rätt stor skillnad kvar. Det är därför nästan utgångspunkten att FED både sänker nivån och förlänger perioden med planerade räntehöjningar.

SEB kommer till slutsatsen att FED höjer, kanske trots allt i september, men att det sedan dröjer ett tag till nästa tillfällen. En vanligare gissning är att första höjningen får vänta en aning men den frågan är ändå bara intressant på marginalen. Nästan alla ser ungefär samma sak fortfarande – väl sammanfattat  

Riskerna vi redan hade

I stort sett tycker jag SEB ligger rätt, det är ett annat inlägg att nyansera med min bild. Här tänkte jag istället titta på vilka risker som kan behöva åtgärdas i portföljen och hur det ändrats senaste månaden.

• Räntedriven multipelpress med början på USA-börser 

Före den senaste nedgången var det här ett populärt ämne. Min inställning är att den här risken redan var osannolik på kort sikt. Det har jag skrivit om i inlägget - "Vad händer med börsen om FED höjer räntan". 

Nu framstår det som än mer troligt att det blir långsamma eller till och med uppskjutna räntehöjningar, så det är inte en risk jag oroar mig för. Det här lär hända, kanske inte förr men helt säkert senare. Just nu är det dock inget jag prioriterar. 

Däremot ligger vi kvar med vår blankade position i amerikanska statspapper men den får nog nu mer ses som en del av vår maximering av avkastning, dvs. en spekulation snarare än en riskminimering. Jag tänkte helt enkelt låta den ligga till dess vi, hoppas jag, tjänat lite pengar på den. Vid den tidpunkten räknar jag dessutom med att den åter blivit relevant som riskhantering.

• Normalisering leder till kapitalflöden mellan branscher och tillgångsslag

En annan effekt av räntehöjningar är att kapital, troligen, flyttar från säkra lågavkastande investeringar samt högriskinvesteringar med motsvarande avkastning till mer normala stadiga kassaflöden med rimlig tillväxt. Den rörelsen är sannolikt på väg, om räntorna börjar stiga. Den troliga takten är dock gissningsvis låg. 

Det är därför knappast något att oroa sig för men visst - för den som likt mig tror på konjunkturen är det rimligt att långsamt börja genomföra en sektorrotation av portföljen. Tajmingen för det är rätt bra när det kommer till pris, eftersom många "vanliga" bolag tagit mycket stryk de senaste dagarna. Samtidigt krockar den här risken med några av de aktuella kraschriskerna kopplade till konjunkturoron enligt SHB. 

Det kan väl stämma. Med andra ord, ingen brådska med den här risken

• Räntedriven krasch i högavkastande obligationer och tillgångstunga aktier

Det här har fram till nyligen varit det jag tyckt varit en av de största utmaningarna för ekonomin. Om räntan på statsobligationer stiger finns det mycket pengar som ska tillbaka in i rätt avkastning. Kombinera det med nästa risk och det finns en grupp bolag, i energisektorn, och oljeproducerande tillväxtländer som ser ut att ligga mycket risigt till. De risker som finns för dessa obligationer skulle snabbt kunna leda till en flykt från hela gruppen. 

Nu har ju dock risken för press på räntorna minskat. Då minskar också den här risken. Den kan till och med ha vänts till en, viss, investeringsmöjlighet på kort sikt. På längre sikt, när Kinaoron lägger sig, är det fortfarande en typ av investeringar som för med sig stor risk. 

• Obalans i utbud och efterfrågan av råvaror påverkar ekonomier olika och kan leda till skuldkris i vissa länder och bland vissa producenter

För närvarande finns det inget som ens antyder att utbud och efterfrågan på råvaror skulle mötas. Allt för stora investeringar fanns redan i exempelvis olja. Där sitter nu marknaden fast i att Saudiarabien pumpar för att behålla marknadsandelar, skifferoljan för att det är en del av deras långsiktiga affärsplan och resten av världen för att annars går de i konkurs (nåja inte riktigt alla och inte bara därför). Samtidigt stiger förvisso efterfrågan men det är en delvis ny information att Kinas industriproduktion och investeringar utvecklas långsammare än väntat.

Bilden av att råvaror är en fallande kniv är rätt entydig just nu. Det lär väl vända så småningom men just nu är den den tidpunkten avlägsen. Billiga råvaror bör vara med i bedömningen även framöver.

Kinariskerna

Källa: Financial Times

• Lägre global tillväxt när Kina bromsar in

När börserna föll som mest och bredast växte det här fram som ett tema. Det finns det egentligen ingen direkt täckning för - som jag senast kommenterade i "Broken China?". Den slutsatsen kommer även SEB till i den ovan citerade rapporten ovan. En synlig effekt är rimlig att förvänta sig men inte mer. För börsen betyder någon tiondel nog snarast något positivt i form av att centralbankernas expansiva politik fortsätter lite längre då.

• Förtroendeeffekter av Kinas misslyckade ingripande för att rädda börsen

En vanligare argumentation en man skulle kunna tro är att Kinas regering skadar förtroendet antingen för den egna ekonomin eller till och med för centralbankers förmåga att ingripa vid problem. Det första kanske kan vara sant. En kollaps på börsen i Shanghai är inte helt utesluten. Det är däremot tveksamt om det kommer betyda så mycket mer än när Riksbanken förlorade marknadens förtroende på nittiotalet. 

Den andra risken ligger det något i. Det har funnits en bild att centralbanker, numera, kan lösa ut vilken kris som helst med nya pengar. Det är möjligt att den bilden nu bleknat en aning. Det i sin tur skulle kunna leda till misstro mot de gigantiska skuldberg som hela världen satt sig på. 

Frågan är dock om den risken faller ut mer än på ett begränsat plan. Om jag ska vara elak är min personliga gissning att kinesiska pensionssparare kommer att sälja sina aktier till kinesiska pensionsfonder, så den bubblan flyttas egentligen mellan två böcker med samma ägare. Det finns  fler länder med ruttna pensionssystem och en åldrande befolkning, så det är inget som gör Kina unikt och framför allt inget som övriga börser bryr sig så mycket om.

• Kapitalutflöde från marknaden när Kina sänker sina lån

Hela den kinesiska ekonomin är påfallande lik den svenska på nittiotalet. En stor del av börsens tillväxt precis som fastighetsmarknadens och investeringar har varit lånefinansierat. Med fallande värde på säkerheterna måste lånens stängas. Det är för övrigt en del av regeringens allmänna mål för ekonomin att sänka lånefinansieringen. Kina har gott om pengar, så där kanske inte problemen bubblar upp. Det lär det däremot göra på de tillväxtmarknader som levet gott på höga kinesiska investeringar. 

Det här framstår som något som kommer att hända snarare än som en fråga om sannolikheter. Det är väl mer en analys av effekten som är relevant. Där framgår det av bilden ovan att vissa länder är hårdare drabbade än andra.

• Skuldkris i tillväxtländer 

Det ser ut som att ett antal länder inte kommer att kunna eller välja att betala sina skulder framöver. En förklaring är stora skuldbördor och försvagade kassaflöden, som är fallet i alla råvarutunga länder. En annan är exponering mot skulder i utländsk valuta - som är fallet i stora delar av Afrika. En tredje är att staterna inte kan höja inflationen, som brukar vara sättet att lösa höga skulder, eftersom den privata sektorn inte skulle klara räntorna och sin låneexponering. Då blir det bästa sättet att försöka skriva ned skulderna. 

I vilken form det här inträffar är inte självklart. Däremot blinkar alla varningslampor för att det kommer.

• Fortsatta kinesiska devalveringar, starkare dollar eller andra valutaförändringar slår på vissa marknader

Omvärderingarna av olika valutor är långt ifrån över. I några fall, som mellan dollarn och euron, blir det sannolikt ett mer relativt spel om vem som får exportera till vem. För tillväxtländerna är risken däremot överhängande att handelsbalansen försämras och utländska investeringar minskar. 

Det här är också en risk jag nästan ser som ett faktum.

• Direkta effekter av att Kinas import och inhemska efterfrågan tappar fart

Kinas ekonomi förändras. Det är ett faktum. Frågan är möjligen takten och om landet har kontroll på händelseförloppet. Det kommer påverka industriproduktionen, särskilt på kort sikt. Det kommer också förstärka överutbud på många varor. Särskilt generiska produkter riktade till industrin känns hotade. Däremot verkar det samma inte gälla för konsumtion.

Ytterligare en risk det inte går att blunda för.

Några möjliga sätt att hantera riskerna

Olika investeringar klarar olika risker olika bra. En lista på möjliga tillgångsslag med underindelning blir rätt lång.  Jag har tagit med en hel del alternativ, vissa överlappande, för att visa att det finns många sätt att reglera risk. Komplettera gärna om det är något ni saknar.

Min poäng är att försöka identifiera en kortsiktig riskhantering. Då krävs det en ganska tydlig avgränsning vad det är man vill skydda sig mot - annars blir det väldigt allmänt hållet. En enklare modell, som passar bra för passiva investerare och på längre sikt, finns på Rikatillsammans. 

• Kontanter och kortränteplaceringar (främst stater och banker men även vissa andra bolag)
• Aktier (delvis överlappande kategorier)
• Förhoppningsbolag (högt värderade affärsidéer som ännu inte genererar vinst)
• Tillväxtaktier (bolag med hög tillväxt i försäljning och vinst)
• Defensiva, lågbetaaktier (stabila bolag med "säkra vinster")
• Rätt geografisk exponering (nu USA och Europa, inte tillväxtmarknader eller ens Asien)
• Cykliska aktier (vinster som följer konjunkturen)
• Konsumtionsaktier
• Industribolag
• Mikrobolag och onoterat (motsvarande riskkapitalistbolag)
• Stora bolag

• Ränteinvesteringar
• Statsobligationer låg avkastning (mogna marknader) - här har vi t.o.m. blankat
• Statsobligationer hög avkastning (tillväxtmarknader)
• Företagsobligationer låg avkastning (säkra bolag)
• Företagsobligationer hög avkastning (riskfyllda bolag)
• Fastigheter
• Boende
• Kommersiella lokaler
• Valutor
• Råvaror
• Industrimetaller och andra input i tillverkning (ex. skog) 
• Spannmål 
• Ädelmetaller
• Hedgefonder (här avses olika relativinvesteringar för att få en stabil avkastning på felprissättningar)

Riskhantering

1. Obalans i utbud och efterfrågan av råvaror påverkar ekonomier olika och kan leda till skuldkris i vissa länder och bland vissa producenter
2. Kapitalutflöde från marknaden när Kina sänker sina lån
3. Skuldkris i tillväxtländer
4. Fortsatta kinesiska devalveringar, starkare dollar eller andra valutaförändringar slår på vissa marknader
5. Direkta effekter av att Kinas import och inhemska efterfrågan tappar fart

Ovanstående fem risker tycker jag det är värt att prioritera. Några av de andra lär dyka upp igen, som risken för en obligationsbubbla. Där vi dock inte just nu. 

Utifrån ovanstående lista har min huvudsakliga riskhantering varit att plocka bort investeringar som går emot någon av riskerna. Världen är så full av andra tillfällen. 

Några ord om några hedgar i listan ovan

En del av det frågor jag fått kring min syn på olika tillgångsslag. Därför har jag färgat olika delar i olika färger. Vårt försvar av portföljen just nu är helt enkelt att vi redan har den riskexponering. 

Aj då, björnen var visst kvar i skogen [uppdaterad]

Det var fortsatt rörigt i Asien under morgonen men reaktionen var inte entydigt negativ.

Det är kul men svårt att försöka förmedla och tolka ett nyhetsflöde direkt när det händer. Det är bara att vara ödmjuk inför alla duktiga journalister. Här kommer några uppdateringar om läget inför ännu en spännande börsdag. Det är delvis uppdaterat från den första versionen från igår kväll.

Lugnt och skönt en stund

Hela dagen igår började allt från bloggare till experter trivas i tanken att raset var över för den här gången.

Framför allt började det droppa in fundamentala på att det lugnat ned sig. Hit hörde till exempel att enskilda aktienyheter kunde driva kurserna igen. Först ut var Apples vändning kvällen innan. Det postiva signalerna växte till en bred uppgång i Europa. Allmänt brukar en stark återhämtning efter ett ras tyda på att det bottnat, åtminstone enligt Peter Malmqvist som gav sin syn i P1 tisdagsmorgonen (ja vi är där nu - Aftonbladet hade också börsen på löpet).

FT koncentrerade sig samtidigt på gårdagens ämne här på bloggen - köpläge eller inte i Usa?

Det viktigaste tecknet på att övriga världen började släppa Kinaoron syntes dock på ränte- och valutamarknaderna. Räntorna i Usa steg när investerare vågade sig ur den trygga hamnen igen. Valutan i tillväxtländer stärktes medan euro och yen försvagades mot dollarn. Allt utifrån årets rytm när marknaden lugnar sig.

Då small det igen

"Just when you thought it was safe to go back in the water...,"  Det kan vara alla tiders bästa tagline för en film. Precis så kändes en trio rubriker som med någon minut emellan flödade via både wsj och FT.

"China cuts rates and pumps in liqudity" (FT). Det var trots allt fortsatt fritt fall på den kinesiska börsen. I ett uttalande så meddelade regeringen att landet har en pressad tillväxt och att åtgärderna är nödvändiga. Med andra ord - vi har ingen koll på läget. Normalt sett innebär sänkta räntor även svagare valuta.

Ställda inför de uttalandena orkade inte amerikanska börser hålla emot. Kurserna vände snabbt ned  "US market slide points to fresh turmoil". När Asien öppnade var det dock en mer blandad reaktion. "Asian markets deliver ho-hum reaction to PBoC cuts". Förklaringen verkar vara att marknaden i Usa delvis föll för att kapital plockades hem till andra marknader när det lugnat sig. Således kanske trots allt en god nyheten - väldigt svårt att tolka.

Slutligen den tredje tråden. "Central Bankers to Confront Meltdown at Fed’s Annual Retreat"  (wsj). Flera nyheter med olika vinklar inför den kommande konferensen i Jackson Hole började ocksä ticka in. Vissa, har till och med, börjat vädra tanken på en tredje runda kvantitativa lättnader i Usa. Det låter väl drastiskt men det marknaden nog tog till sig är att nu är Feds agerande ett helt öppet kort igen.

En gissning 

Min gissning är att marknaden nu räknar med sämre siffror från Kina och allt det leder till. Utöver det, är det rimligt att det även kommer krävas nya devalveringar. Urholkade valutor brukar följa det mönstret. Svårare är det att överblicka kapital som rullar runt jorden baserat på olika reaktioner och motreaktioner.

Nu är risken därför stor att börsoron rullar på ett tag till. I sämsta fall förvandlas nuläget till en starkare motvind under hösten. Tanken som vädrats av några ekonomer om ett tredje qe-paket visar nivån.

Nuläget är helt enkelt att det blir fortsatt tufft. Nu är världens öde åter kopplat till Kinas. Ska man sägs något lugnande är det att i den här rundan var det inte allt som såldes. Bara det med direkt koppling till landet

Sammanfattning 

Kinas problem kommer fortsätta spilla över till resten av världen ett tag till. Läget är inte under kontroll. Med andra ord, dåliga nyheter. Det är dock mer oro än krasch. Det är de goda nyheterna.

Vilka 20 aktier ska jag bevaka framöver?

Fortsätter städningen med att titta på våra bevakningslistorna. Jag ska vrida och vända lite på det men det här är de tjugo bolag jag börjar med. 

Min investeringsmodell

Mitt sätt att tänka investeringar har jag skrivit om på Nordnetbloggen i inlägget "Fyra steg till rätt investering" och här på bloggen bland annat i inlägget "Så tänker jag kring strategi för investeringar". Starkt förenklat försöker jag få grönt ljus i boxarna - makro, case, bolag/aktie och i någon utsträckning tajming.

Alla affärer börjar med ett bra bolag med en bra idé. Det måste alltid vara kärnan. Det hindrar inte att jag tycker att även annat spelar roll. För övrigt är det en trevlig aspekt av börsen att var och en kan bli salig på sin fason utan att något nödvändigtvis är galet, som jag beskriver bl.a. i det citerade inlägget från Nordnetbloggen ovan.

Dags att spola igenom hela modellen för att hitta nya investeringar

Turbulensen de senaste veckorna gav chansen att se över portföljen ordentligt. Den har 15 platser och just nu har vi bara 11 innehav, så få var det länge sedan det var. Det ligger å andra sidan ovanligt mycket i investmentbolag, så det kan rent riskmässigt vara ok. På sikt ska det dock till några nya innehav. Fast jag vill låta den ny strukturen ta lite tid. Makro har fått en hel del utrymme ett tag och får nog en del till under hösten men jag tänkte även ägna lite mer tid åt att fundera på vilka case jag vill att vi ska sikta på och vilka fina bolag jag vill hålla på med.

Som sagt, det ska få ta lite tid. Här börjar jag. Vilka bolag gillar jag egentligen?

Två utländska bolag jag tidigare ägt och fortfarande gillar

Disney är ett givet långsiktigt alternativ. Bolaget fick dock plats på avbytarbänken när börsen fick kabelteve-noja i somras. Det skrev jag om först i "Disneys dilemma" och "Disney ut, Apple in". Strax under 100 dollar ligger p/e bakåt på dryga 20. Det är inte så farligt för ett bolag med ett av världens starkaste varumärken. Kabelteven är fortsatt en stor osäkerhet, nya nöjesparken i Shanghai är både risk och möjlighet medan Star Wars tillsammans med varumärken som Marvel ger potenial på sikt. Här och nu är dock förväntningarna nära bristningsgränsen. En självklar plats på bevakningslistan.

Det är tuffa tider för Deere, Traktorförsäljningen i USA peakade för något år sedan och nu ska marknaden ned en bit innan den eventuellt vänder uppåt igen. Under hela innehavstiden har jag dock slagits av hur välskött bolaget är. Värt att hålla ett öga på.

Några industriaktier jag släppt

Bilindustrin har gasat på ett bra tag nu. Det senaste raset spelar ut framtida oro mot höga vinster här och nu. Bulten säljer huvudsakligen till Europa, varav en mindre del till Ryssland. För 75 kronor ser aktien billig ut för den som tror bilbranschen klarar ett hett år till. Jag är inte övertygad men en plats i diskussionen känns självklar. Industribolag har vi ägt en hel rad jag gillar. AQ Group är ett riktigt fint litet investmentbolag, specialiserat på att äga verkstadsbolag som behöver kunna garantera kvaliteten för att kunna sälja till större bolag. Det är dock inte så värst mycket till rea när aktien kostar 117 kronor. Men visst kvalitet kostar. Alimek, som rekommenderas av Börsveckan i senaste numret, och Trelleborg är två aktuella bolag jag också gillar. När det kommer till råvaror var både Lundin Petroleum och Boliden lätta bolag att äga.

Ett case jag tappat 

Intrum Justitia är inte bara bra på indrivning. De köper och förädlar hela kreditportföljer. Det är en långsiktigt mycket intressant marknad, eftersom gradvis ökade regleringar krymper och kräver allt högre kvalitet i bankernas balansräkningar. Då behövs det en välfungerande sophämtare som tar hand om de sämre lånen. Det här är ett bolag jag ångrar att jag lämnade. Nu är aktien lite dyr men kanske kommer tillfället igen.

Enkla aktier som ger exponering mot svensk konsumtion

När det kommer till konsumtion gillade jag ICA när vi ägde den aktien. Annars är Sveriges småspararbolag nummer 1 Clas Ohlson. Det insåg jag inte när vi sålde aktien.

Trevliga investmentbolag och deras innehav

Köp i fastighetssektorn känns långt borta. Möjligen skulle Lundbergs kunna vara något med åtminstone en del i den genren. Lite trist att äga men för den riktigt långsiktige kan det vara något. Nu närmast väntar - ja vad? - när Industrivärden ska inkorporeras. Ett annat bolag som var enkelt att äga var Kinnevik. Tiden kan komma när påhittig teknikexponering och vilja att röra sig över hela världen åter är en fördel. Det gäller även Millicom, där vi steg av i tid. Kanske skulle en urblåst tillväxtmarknad så småningom kunna ge något där. En fallande kniv dock. Bland de mindre investmentbolagen har jag mestadels goda erfarenheter av Bure. 

Några andra justeringar

Utöver ovanstående gör jag några småsjusteringar i bevakningslistorna. i den utländska listan är den största nyheten Gjensidig. Lite dyr men det har varit en positiv erfarenhet att för ett år sedan köpa Markel när den amerikanska marknaden var där de nordiska är nu. På den svenska lägger jag till stabila Duni och kvalitetsbolaget Sectra. Slotarna för hälsa är ju tagna av Vitrolife och Cellavision men kvalitet är kvalitet, så vem vet.

Nästa steg

Nu ska det här, som sagt, få sjunka in lite. Jag tänkte läsa och diskutera så mycket som möjligt. Målet är att anstränga mig lite mer än jag brukar med att verkligen få till en lista med bra bolag att plocka ifrån.

Synpunkter och förslag mottags tacksamt :)

Ps

Ett tillägg efter första publicering - såg när jag lagt ut detta att Aktieingenjören precis är ute och funderar i samma ämne - det måste jag ju länka till :) "Bruttolista över intressanta bolag och nuvarande agerande"

USA laddar för rekyl - tvekar FED smäller det

Riktigt svår marknad just nu. Det sagt - för min del tycker jag det bara är FED eller bnp-data som kan hindra en amerikansk rekyl i närtid.

Egna tankar på röriga marknader ska man akta sig för

Det är vanskligt att gissa i en rörig marknad men det finns ett bet jag åtminstone måste dela med mig av. Notera att mycket av det följande är mina egna slutsatser snarare än inläst från experter, så var försiktiga med att se det som sanningar.

Jag tycker pistolen verkar vara rejält laddad med en amerikansk rekyl, särskilt för utländska investerare. Avtryckaren kan vara signaler om att FED lyssnar på börsoron eller en stark bnp-siffra på torsdag.

Förtroendet borta för "the China Trade"

Tanken plockade jag upp i den här artikeln "Stock markets slide after China’s ‘Black Monday’" (FT). Det är alltid utmärkte John Authers som i tv-inslaget resonerar om marknadens styrkor och svagheter just nu. Utöver den redan tröskade slutsatsen att det brinner på tillväxtmarknaderna samt att det kanske tynger den globala tillväxten i år kommer han till slutsatsen att det som egentligen är nytt är att marknaden håller på att tappa förtroende för "the China Trade".

Det samma gäller förhoppningar om en vändning i råvaror. Oljan verkar ohjälpligt ha halkat utför. Irans olja kommer snart, om inte amerikanska kongressen sätter käppar i hjulet, ut på en marknad där Saudiarabien pumpar för fullt för att behålla marknadsandelar, ett antal tillväxtländer måste pumpa för att inte gå i konkurs och USA:s skifferolja envist håller emot varje minskning. Det samtidigt som Kina bromsar.

Effekten på värderingarna på berörda bolag är inte kortsiktig

Den här kombinationen har, efter att ha varit på gång i flera år, slutligen landat som en sanning i investerarkollektivet. Den skutan vänder man inte i första taget. Det är slutet på superkonjunkturen som nu även nått bolagens värderingar. Eller som jag twittrade häromdagen - krisen har klivit in i excelarken. Det märks exempelvis i den drastiska nedvärderingen av BMW -från över 120 till under 80 utan bolagsspecifika nyheter. Om den tanken stämmer är det troligen något irreversibelt. Det kommer inte någon rekyl i verkstad eller råvaror den närmaste tiden.

Men alla är inte berörda

Jag har ju min egen variant av den tanken som jag odlat ända sedan jag skrev inlägget "Livet efter superkonjunkturen - köp BMW". Bolagsvalet i den rubriken kan man kanske tycka olika om (jag är fortfarande positiv) men statistiken jag då läste på var en riktig ögonöppnare. Konsumtion och särskilt inte av det som uppfattas som västerländsk kvalitet eller våra bästa varumärken är något helt annat än den korrektion av industriproduktionen som alla talar om.

En liten bekräftelse av den tankegången fick jag idag när Apples Tim Cook med ett email till CNBC (citerat från FT) höjde värdet på bolaget med 86 miljarder dollar (motsvarande värdet på Goldman Sachs eller hela HM gånger 1,25). Vad stod det i mailet? Försäljningen av Iphones i Kina har accelererat de senaste veckorna - med andra ord ungefär den konsumtionsökning jag skrev om senast i "Broken China?". Det är med andra ord långt ifrån säkert att konsumentprodukter som säljs till Kina är på väg in i samma mörka återvändsgränd, som verkar vänta industri och råvaror.

Väljer FED mer eld på brasan?

Nästa pusselbit är att höstens oro är påfallande lik reaktionerna när FED första gången tänkte dra ned sina tillgångsköp -  taper tantrum (här förklarat på Investopedia). Den gången ledde oro på börser och tillväxtmarknader till att tillgångsköpen fick flyttas från september till december. Ska vi sätta en slant på att marknaden åtminstone kommer tänka den tanken även inför nästa FED-möte. Särskilt om tankar som att "A fresh deflation scare faces the Fed" (FT) slår rot.

Lägg till detta att pengar vräkt in i amerikanska obligationer och tryckt ned långräntorna till de lägsta nivåerna på flera år. Samtidigt har euron, som den gjort hela året, stigit mot dollarn i orosperioder. En växelkurs på 1,16 ser, åtminstone i mina ögon helt orimlig ut. Än en gång skulle en normalisering kunna leda till att euron föll och amerikanska långräntor återhämtade sig. Vad har då det med FED:s beslut att göra?

Kolla den här bilden från FED St Louis.

Fallet i euron mot dollarn i år har inneburit att inflation exporterats till Europa. Välbehövligt med tanke på effekterna av fallande råvarupriser men framför allt Europas starkare koppling till Kina. Två reflektioner går att göra om detta från amerikanskt perspektiv. Den första är att det inte är den inhemska amerikanska ekonomin som håller nere inflationen, särskilt inte utanför energisektorn. För det andra, om den tillfälliga valutaförsvagningen skulle bestå så kommer USA hämta hem en del inflation.

Det är alltså lite antingen eller för USA. Räntan eller valutan lär korrigeras upp. Med en orolig omgivning känns det troligare, på kort sikt, att det blir valutan.

Pusselbitarna ger en rätt entydig bild

Lägg ihop pusselbitarna och det ser onekligen ut som en amerikansk rekyl i närtid. Några blippar, liknande Apples, lugnar oron för resultaten utanför energisektorn. Pengar ska åter söka avkastning om oron släpper. Det lär inte direkt kasta sig över tillväxtmarknaderna eller ens Europa. Hemma bäst, känns som den rimliga amerikanska gissningen. Ovanpå ser dollarn billig ut just nu. Amerikanska börsen reagerar inte alls lika snabbt som den, mindre, svenska börsen på valutasvängningar.

Kommer triggern - från FED eller på torsdag från bnp-data - så skulle det alltså kunna gå fort uppåt. Om det sedan är en rekyl eller en verklig vändning är svårt att sia om. Kapital verkar åtminstone inte ha någon annanstans att ta vägen på kort sikt, så kanske att det håller i sig ett tag.

Men återigen - hela det här inlägget är en fri tankebana. Så ta förutsägelsen med en nypa salt. Jag var nära att använda våra sista kontanter på USA redan idag men ville inte pressa för hårt i en fallande marknad. Kanske girigheten blivit starkare än rädslan redan imorgon?

För övrigt 

För övrigt noterade jag även den här artikeln idag - "Gold flubs safe-haven test - again" (FT). Metallen har inte riktigt den lystern den kan få i den här typen av marknad.