Börsoron - den hemliga ingrediensen är pengar

Det smäller rätt bra nu. I bakgrunden finns ett antal obalanser -  nästan alla kopplade till valutor och konstiga priser. Marknaden väljer risk off i väntan på den enda kända medicinen.

Valutan kliver in i rampljuset

Valutamarknaden är som rubiks kub på mer än ett sätt. Varje gång du vrider rör sig en hel kolumn, effekterna slår på flera sidor samtidigt. Samtidigt finns det bara en lösning på varje sida men när den trillar in är de andra sidorna fel. Om du inte är en savant med specialbegåvningen valutatrading är det där rätt frustrerande. Tanken på att bara lägga undan valutakuben i byrålåda och spela något mer begripligt spel på marknaden lockar.

För det mesta kan jag hålla med om den slutsatsen. Valutor är ett nollsummespel och i en långsiktig portfölj med bra riskspridning har bolagen oftast intäkter och kostnader där det jämnar ut sig i längden. Det valutaspel man, som vanlig investerare, kan spela är ofta långa trender som att med en starkare dollar gynnas exportindustrin och när den faller är det dags för inhemska bolag och särskilt importörer. Frågor som är långt ned på priolistan för den genomsnittlige investeraren.

"BoJ board members warn of global race to cut interest rates" (FT) - vi lever i en värld där centralbankerna sänker räntor och ökar kvantitativa lättnader inte för att stimulera ekonomin utan för att stjäla varandras inflation. Inget exempel är tydligt som vår egen Riksbank. Med skenande bostadspriser och en tillväxt på 3-4 procent är det förstås inte stimulans som är syftet med den ultralätta penningpolitiken. "What’s Next for Sweden a Year After Adopting Negative Rates?" (wsj).

Det svenska exemplet

Två fenomen har gjort att karusellen inte fortsätter om ingen stoppar in allt mer valuta i maskinen. Det ena är att starka ekonomier, som den svenska, hotas av deflation och att få sin exportindustri utslagen av kapitalinflöden som höjer tillgångspriser och valutan medan den försämrar konkurrenskraften. Jag har flera gånger använt den här grafen från USA för att illustrera problemet.

Källa: Fed St Louis

Om det exportberoende Sverige tillät en snabb kronförstärkning, så skulle vi få en våldsam version av den amerikanska kurvan ovan. Den nedgången skulle snabbt knäcka den svenska konjunkturen. Dessutom behöver, från ett svenskt perspektiv, billigare import av råvaror matchas med dyrare utländska valutor.

Rädslan är annars att tillfälligt låg inflation blir lägre även på sikt - exempelvis genom att löneökningar sjunker. Det i sin tur har gjort att vissa kostnader, som löner, faktiskt börjat öka. Vilket framgick bland annat i förra veckans amerikanska jobbrapport. Det pressar vinsterna och bromsar möjligheten att sänka räntan. Det här är också ett stort hot mot börsen - "Get ready for dividend cuts" (Economist).

Skuldkrisens fångar

Ett annat land som är fast i samma knipa är Kina. Reminbin har följt dollarn även om följsamheten dämpats något. Det pressar industrin och investeringarna faller. Till del är det en tänkt övergång till en mer konsumtionsinriktad ekonomi men precis som i USA och Sverige kan inte problem i en sektor skuggas av önskan att en annan sektor lyfter.

Kina har också rävsaxen att det egentligen skulle behövas att skulderna hos olönsamma statliga bolag och i en del regioner lyftes av men om staten gjorde det skulle, som i Japan på nittiotalet, inflödet av kapital när valutareserven såldes driva upp växelkursen. Nu flödar istället pengarna åt andra hållet i snabb takt. "China’s Forex Reserves Plunge to More-Than-Three-Year Low" (wsj). Även om reserven är stor kommer det nu löpande blippar om att den kanske inte är tillräcklig för att vara trovärdig om inte marknaden återfår förtroendet för Kina igen. Dit verkar det vara långt.

I andra änden av spektrat ligger länderna som hotas av en skuldkris eller åtminstone tvingas sälja av tillgångar för att försvara sin ekonomi - antingen mot ett accelererande misstroende eller den egna befolkningens vrede. I de här länderna har fallande råvarupriser ofta slagit hårt. Många har dessutom bolag med höga dollarlån. Till skillnad från när staterna lånat, så har de här i stor utsträckning varit lån som gått till investeringar inte skenande tillgångspriser. "Lending to emerging markets comes to halt - BIS fears ‘vicious’ circle’ of deleveraging and turmoil" (FT)

Deflationens offer

På två andra sidor av kuben återfinns de långsiktigt underpresterande jättarna euroområdet och Japan. De behöver fortfarande klassisk stimulans i sina ekonomier för att få igång industrin. Det klassiska tricket är att devalvera. Det har också varit en av tankarna med deras kvantitativa lättnader. Problemet är att i en värld där alla vrider på kuben samtidigt händer inte så mycket som de här två dagsaktuella artiklarna är ett exempel på. "The Euro is Now Back Where it Was Before QE Began" (wsj) och "Dollar Falls to Fresh Lows Against Yen" (wsj).

Slutsats? "Jefferies Strategist: The ECB and the BoJ Need to Go Way Bigger for Their Easing to Work" (Bloomberg). Förutom den viktiga iakttagelsen i rubriken hinner strategen trycka in en annan viktig iakttagelse i intervjun. De låga räntorna (och råvarukostnaderna lägger jag till) har gjort det möjligt att behålla olönsamma verksamheter alldeles för länge. Det i sin tur har bidragit till det kroniska överskottet på utbudssidan.

Hela kuben 

Källa: Scotiabank

Det är alltså en nästan hopplös uppsättning av konflikter. Det som händer är att kapital snurrar runt i de här ekvationerna men även att allt fler drar sig undan risk. Spiralen går dock nedåt, varv efter varv i form av fallande räntor. "Core long-term bond yields heading lower - The process of going negative has profound implications for investors" (FT).

Det i sin tur gör att flera branscher börjar få det riktigt tufft inte minst inom finanssektorn är det motvind nu medan guld, som egentligen inte riktigt passar in i en miljö med fallande räntor och högst osäker inflation, går bra. "Bank stocks lead global equity sell-off - Risk aversion lifts Treasuries and gold" (FT)

En annan effekt är att det blir en spekulation i rädslan för risk och de stora globala obalanserna. Jag har tidigare skrivit om att carry trades varit i ropet ett tag. Tanken är att du tjänar pengar på att låna i ett land med låg ränta, växla pengarna och spara i ett land med hög ränta.

Särskilt intensiv har handeln varit i kombinationen dollar mot euro. Något som förstärkt den här effekten är att du faktiskt kan tjäna pengar på räntan så länge den ränta du får är högre än den du betalar - oavsett på vilken sida nollstrecket du är. Notera hur den långa positionen i dollar exploderade när ECB sjösatte QE. När den neutraliseras ligger en snabb försvagning av dollarn i korten. Det kan alltså bli som med oljan, att rörelserna blir snabbare än marknaden räknar med.

Min reflektion

Ett uttryck jag återkommer till i mina investeringar är att verkligheten knackar på. Världen kan säkert, med Riksbanken bland de främsta, tvinga ned räntorna ännu lägre i ett globalt valutakrig. I slutändan måste blir dock rangordningen den att starkare ekonomiers valuta stärks och svagare försvagas. Det innebär, som hela riksbanksdirektionen tror men bara på sikt, en starkare krona och det innebär att Kina ger upp sitt valutaförsvar.

Det innebär nog en sak till också. När jag i början av mitt arbetsliv arbetade som managementkonsult var en del av jargongen hos de mer rutinerade att varje problem har en och samma lösning. Den är inte hemlig, den är inte svår och den fungerar alltid (åtminstone på den korta tid konsulten är inne). Just add more money. Vi får väl hoppas centralbankerna med ECB och BoJ i spetsen hör bön.